Ortiz-Olave (Monex): "Donald Trump es claramente negativo para el dólar"

El euro/dólar fue el gran animador del mercado antes de que le tomara el relevo la escalada de tensión entre Estados Unidos y Corea del Norte. La divisa europea se disparó en julio respecto al ‘billete verde’ después de que el mercado interpretó en junio un punto de inflexión en la retórica de Draghi. Eso, acompañado de “la mejora sustancial de las condiciones económicas de la Eurozona, y la desaparición de los principales focos de riesgo”, explica Manuel Ortiz-Olave, jefe de análisis para España de Monex Europa, en una entrevista con ‘Bolsamanía’. Las claves para el análisis, enumera el experto, dependen de la divisa, pero hay un nexo común con “los tipos de interés de la parte frontal de la curva, los flujos de capital, el posicionamiento de las inversiones, la inflación o las materias primas”.

Pregunta: ¿Qué factores están detrás del rally reciente del euro?

Respuesta: La mejora sustancial de las condiciones económicas de la zona euro y la desaparición de los principales focos de riesgo a lo largo de 2017 son los factores principales que han liderado la apreciación del euro. Estos focos se centran en las elecciones en Francia, el superávit fiscal griego en 2016 y las expectativas de que Angela Merkel gane las elecciones en Alemania en septiembre. El BCE indicaba que había varios riesgos en la Zona Euro a considerar y desde la victoria de Macron, el banco central ha reducido el tono de urgencia en las actas de forma visible.

P: ¿Cuál es el nivel que por fundamentales debería alcanzar el cruce?

R: Nuestros modelos situaban el valor fundamental del euro/dólar alrededor de 1,25 a comienzos de año. No obstante, la caída de la inflación en Estados Unidos ha derivado en diferenciales de tipos reales más altos, lo que ha provocado que los modelos sitúen el tipo de cambio entre 1,18 y 1,20. No obstante, otros modelos fundamentales como la paridad de poder adquisitivo y de tipo de cambio real efectivo por parte de la OCDE y el Banco Internacional de Pagos (BIS, por sus siglas en inglés) respectivamente sitúan al cruce en 1,30, con el dólar sobrevaluado en torno a un 20%.

P:¿Por qué podría seguir subiendo el euro?

R: El impulso del euro podría venir soportado por la reversión completa de uno de los aspectos que ha dominado el cruce euro/dólar durante los últimos dos años y medio: la divergencia de políticas monetarias entre la Reserva Federal (Fed) y el BCE. Después de la última reunión de la Fed, donde el banco central mostró un giro prudente inesperado (aunque bastante sutil), supone prácticamente la reversión de esta temática. El BCE parece estar a punto de señalar un cambio en política monetaria, según las propias declaraciones de Draghi en la última conferencia de prensa. Mientras, la Fed parece estar de acuerdo en reducir el tamaño del balance de situación, pero sigue teniendo discrepancias de opiniones en cuanto al futuro de los tipos de interés.

P: ¿El mercado considera un conflicto interno en la Fed?

R: Sin ir más lejos, James Bullard (presidente de la Fed de St. Louis) indicó la semana pasada que no va a apoyar más alzas de tipos de interés este año, aunque es algo que ya sabíamos gracias a los gráficos. Lael Brainard (Junta de Gobernadores), uno de los miembros con más influencia en la actualidad, también discrepa en cuanto a los tipos de interés, mientras que apoya la reducción del balance. Esto nos lleva a concluir que existe cierto conflicto dentro del Comité (FOMC, por sus siglas en inglés) siendo la vía de escape, precisamente, la reducción del balance de situación.

P: Entre la cita de Jackson Hole a finales de agosto y la próxima reunión del BCE, ¿qué espera el mercado de Draghi?

R: El mercado parece estar esperando un giro en la política monetaria en septiembre e, incluso, un avance durante el discurso de Draghi en Jackson Hole. No obstante, creemos que octubre es la fecha más adecuada, ya que permitiría al BCE analizar tres datos más de inflación, mientras que sólo se emite un dato más antes de la conferencia de septiembre, por lo que podría ser un poco anticipado.

P: La inestabilidad de la Casa Blanca, con continuos cambios en el equipo de Donald Trump y la tensiones geopolíticas, ¿están detrás también de la caída del dólar frente al euro?

R: Donald Trump ha sido claramente negativo para el dólar. A comienzos de año, el propio Trump indicaba que un dólar tan fuerte afectaba negativamente a la economía. Esto no quiere decir que hayan sido las propias intenciones del presidente las que han hundido al dólar. Ha habido otros factores, como el fracaso de la abolición del Obamacare, los conflictos con Rusia o su caída de la popularidad. De las medidas que Trump anunció durante la campaña, ninguna debería impulsar al euro, todas sus políticas eran pro gasto e inflacionarias. Por lo tanto, sería el fracaso o la no implantación de estas medidas las que impulsarían al euro. Ahora la clave se centra en el programa de reducción de impuestos. Si consigue implementar un programa sólido, el dólar repuntará con fuerza.

P: ¿Qué visión tiene Monex para la libra?

R: El escenario de la libra es cuanto menos bastante lúgubre. Los efectos del Brexit comienzan a notarse. La inflación se está disparando, el crecimiento económico cae y los salarios no responden a los aumentos de la inflación. Esto es muy preocupante para una economía en la que el gasto al consumo representa hasta un 70% del PIB. Creemos que el Reino Unido se adentra en un período de estanflación -bajo o nulo crecimiento con inflación- y el Banco de Inglaterra así lo refleja, aunque de manera más sutil. El propio banco central ha señalado que tiene que encontrar el balance entre impulsar el crecimiento y el empleo y evitar un aumento de la inflación por encima de las estimaciones máximas que tiene en el 3%. Precisamente, ese equilibrio es la razón por la que una espiral de estanflación es tan dañina.

P: ¿Hay alguna divisa fuera de las más habituales que esté vigilando especialmente Monex?

R: Estamos muy pendientes de las monedas escandinavas. La corona sueca ha sido una de las favoritas durante los últimos meses por el potencial alcista que ofrecía (y que ha registrado). Hemos estado atentos al Riksbank -banco central de Suecia- y a la evolución de la economía sueca desde hace más de un año y medio, y se llegó a un punto en el que era insostenible mantener una divisa tan débil. De cara al futuro, creo que sigue habiendo mucho potencial alcista para la corona, pero el Riksbank está esperando a que el BCE mueva ficha, incrementando tipos, para hacer lo mismo.

P: ¿Qué variables determinan las previsiones sobre divisas?

R: Las variables que usamos dependen notablemente de la divisa en cuestión. Los tipos de interés de la parte frontal de la curva son siempre útiles. Otros factores son flujos de capital, posicionamiento en mercados financieros, inflación, materias primas, etc. Procuramos buscar variables significativas entre los cruces, basándonos en evidencia empírica, etc.

P: ¿Las divisas son son un campo atractivo para los inversores?

R: Ahora mismo existen ETF que mimetizan las fluctuaciones de diversos pares de divisas, lo que ahorra muchos quebraderos de cabeza a la hora de invertir en monedas. No obstante siempre es posible adquirir futuros u opciones de futuros en divisas específicas. Por otra parte, los tipos de cambio han sido el activo financiero más volátil este año, lo que puede ofrecer unos retornos muy atractivos. La renta variable y la renta fija han sido más lentas y poco volátiles en todo el mundo, lo que ha llevado a muchos inversores a apalancarse de forma, quizá, muy agresiva, y que podría terminar por hacer mucho daño.