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La petrolera española quería una compensación de $10.500 millones por su 51% de YPF y rechazó la oferta previa (hecha en junio) de unos $5.000 millones, que incluía una inversión implícita de $1.500 millones en el país. "¿Qué ha cambiado?", se pregunta Investec. La cifra es más o menos la misma (el rango del acuerdo se extiende hasta los $5.500 millones), pero todo parece apuntar a que “no hay requerimiento alguno de reinversiones”, según informa Reuters. “Nunca fue probable que Repsol recibiera el total que pedía, sobre todo si tenemos en cuenta el lamentable estado de las finanzas argentinas”. Y, aunque la cotización de la corporación presidida por Antoni Brufau no contaba con que se produjera este acuerdo, muchas son aún las incertidumbres para valorar el impacto del mismo, concluyen.
Por su parte, Jason Keney, analista de Banco Santander, señala a Bloomberg: “Nosotros no incluíamos en nuestro análisis ninguna compensación por YPF, aunque sí asumíamos que el grupo tendría que hacer alguna provisión al respecto en el primer trimestre de 2015”. Considera que “sería una sorpresa positiva para Repsol si se consigue un acuerdo de compensación creíble, en efectivo o activos líquidos, en el corto plazo”. Opinión que comparten los expertos de Banco Sabadell: “Noticia positiva, a pesar de que la compensación quedaría por debajo de lo esperado por Repsol”, y es que, coinciden: el mercado no descontaba escenario alguno de acuerdo “por considerarlo poco probable a corto plazo”. Es más, la creencia generalizada pasaba por un desenlace “a muy largo plazo y tras un fuerte desgaste judicial”. Como dicen desde SelfBank: “El 'culebrón' de Repsol-YPF podría estar cerca de resolverse, algo que podría ser positivo para la petrolera española, que 'pasaría página' y podría seguir centrándose en su estrategia de crecimiento en otras áreas”.
Sí, indican desde Bankinter, es positivo “que se cierre una larga disputa que comenzó hace ya un año y medio (…) la única ventaja de este acuerdo sería dar por cerrado un asunto tan espinoso que ha alcanzado una dimensión política”. En el mismo sentido, Renta 4 añade: “Se acabaría con un problema que está también provocando tensiones entre los principales accionistas de Repsol (La Caixa y Pemex)”. Mientras, desde Ahorro Corporación Financiera (ACF), además de repetir que “el preacuerdo elimina uno de los focos de incertidumbre para la petrolera, y debería dar más estabilidad al accionariado”, llaman la atención de nuevo sobre el impacto en valoración de un acuerdo que el consenso consideraba, cuanto menos, como remoto.
Calcula ACF que “el 'pacto' alcanzado supondría entre 2,84 y 3,13 euros por acción acción en nuestro precio objetivo, que aumentaría desde los 21,41 euros actuales a 24,25 y 24,54 euros, es decir, potenciales del 31,5% y 33%, respectivamente, frente al precio de mercado. El acuerdo mejoraría, por tanto, el precio objetivo de Repsol entre un 11,7% y un 12,7%, respectivamente, dependiendo del precio final”. Mientras, Banco Sabadell mejora ligeramente esa cifra: “de asumir una compensación de 3.700-4.000 millones de euros en bonos líquidos, sin restricciones a largo plazo a su venta, nuestro precio objetivo subiría entre un 13% y un 14%, hasta 23,5-23,7 euros (+28% potencial)”.
Ahora bien, aunque resulte paradójico, a pesar de despejar ciertas dudas, el acuerdo trae consigo otras. Y es que, como indicaba al principio Investec, “el diablo está en los detalles”. Por ejemplo, se preguntan desde Renta 4 ¿cuál es el valor real de la deuda argentina ofrecida? o ¿se incluye algún activo de Vaca Muerta? De hecho, Banco Sabadell añade: “Los bonos podrían no haber sido emitidos aún y el potencial emisor de Argentina es muy limitado. En caso de que Repsol los decidiese hacer líquidos a corto plazo sería necesario un fuerte descuento”. Mientras, Bankinter va más allá: “La solvencia exterior de Argentina se encuentra bajo cuestión (después de haber impagado en 2001/2002) debido a la delicada situación (de nuevo) de su cuadro macroeconómico, que evoluciona de manera preocupante: la inflación real estimada se encuentra en la banda +25%/+30% frente al +10%/+15% oficial (+10,5% último registro), el PIB se desacelera rápidamente hacia crecimiento nulo (frente a la mejora del +8,3% en el segundo trimestre de 2012, el +2% de 2012 y el +8,9% de 2011), la balanza por cuenta corriente entra en déficit y su tipo director se encuentra situado en un intolerable 13,50%. Ante este escenario, parece lógico que Repsol reclame garantías adicionales para los bonos soberanos con que, aparentemente, va a ser indemnizado… sobre un importe que, por otra parte, en absoluto parece suficiente para compensar el valor del negocio expropiado”.
En este sentido, ACF afirma: “El precio alcanzado no nos parece especialmente elevado. En el rango bajo de los $5.000 millones, el 100% del equity de YPF se valoraría en $9.804 millones, que supone un EV/EBITDA14e de 3,3 veces y un PER estimado para 2014 del orden de 9,6 veces. Estos múltiplos son inferiores a los que cotiza la compañía; 4,6 veces EV/EBITDA 2014 y 14,8 veces PER 2014. El 51% de la capitalización de YPF asciende actualmente a $7.669 millones frente a los $5.000-$5.500 millones ofertados a Repsol”. En la medida en que el acuerdo se alcanza en niveles muy inferiores a las demandas de la petrolera española, no serían descartables cambios en el consejo de la compañía”.
Hemos de tener en cuenta que en la firma del preacuerdo Brufau no estuvo presente. Se ha hablado de que se oponía al mismo, pero también de que se encontraba preparando el consejo de administración clave que la compañía celebrará mañana miércoles, 27 de noviembre (tradicionalmente la reunión empieza a las 14:00 horas y suele finalizar a las 18:00), en el que decidirá si lo acepta (o no). Recordemos que la propuesta fue suscrita por los Gobiernos de España, México y Argentina, bajo la atenta mirada del presidente de CaixaBank (que cuenta con una participación del 12% en la petrolera), Isidro Fainé, y el de Pemex (que posee un 9,4% del capital de Repsol), Emilio Lozoya. De momento, informadores cercanos al consejo, citados por Europa Press, apuntan que éste tendría una “predisposición positiva” hacia la propuesta y señalan que en el encuentro donde se fraguó la misma había altos ejecutivos de la petrolera española. Es más, fuentes del sector han señalado a Bolsamanía que este acuerdo se basa en las directrices que el propio Brufau dio al ministro Soria para que las trasladara en su reciente viaje a México.
Por último, Banco Sabadell añade: “Podría ser que Pemex prevea obtener los fondos para invertir en Vaca Muerta a través de la desinversión en la propia Repsol. Hecho que, aunque no sorprendería (ya ha amenazado con hacerlo en varias ocasiones), sería negativo a corto plazo para la cotización de la corporación española (por la presión vendedora) pero muy bueno a largo plazo porque implicaría acabar con todos los conflictos accionariales en su consejo”. Este extremo tampoco sería nada positivo para Sacyr, que de momento “celebra” en bolsa el preacuerdo incluso más que la propia Repsol: la primera lidera los ascensos del Ibex con un repunte del 5,62% (3,85 euros) y la segunda repunta un 5,04% (hasta los 19,38 euros). Conviene no olvidar que el valor en bolsa de la participación de la constructora en la petrolera supera a la deuda asociada a esta inversión. De hecho, si Sacyr dejara de contar con los dividendos de Repsol y/o con la puesta en equivalencia de su participación en la petrolera, entraría en pérdidas.
Sara Carbonell