Borja Gómez, director de análisis de Inverseguros-Dunas Capital: "Lo lógico sería esperar algún tipo de solución cortoplacista en Cataluña"

Pregunta: ¿Les ha sorprendido esa tercera subida de los tipos que prácticamente ha confirmado la Fed para diciembre?

Respuesta: Sí, efectivamente. Esa quizá sea la noticia más trascendente para los mercados de cara al más corto plazo, esa subida de diciembre y las tres más para 2018. La estimación del proceso de subidas para 2019 sí ha sido rebajada un poco a la baja.

P.: Pero los mercados no parecen sorprendidos…

R.: En las curvas de Gobierno sí ha habido un cierto impacto. La curva soberana estadounidense se ha tensionado, con la caída del precio de los 'Treasuries'. El mercado no tenía todavía puesto en precio esa posibilidad de subida en diciembre. Las bolsas tampoco están hoy especialmente preocupadas por el contexto de subidas, lo que les preocupa es que el proceso en sí sea lo más calmado y paulatino posible. Mientras esto sea así, el escenario puede ser más o menos positivo para ellas.

P.: Angela Merkel ha vuelto a ganar en Alemania, ¿cómo cree que lo recibirá el mercado?

R.: Lo que más va a mirar el mercado en clave de elecciones alemanas son las alianzas. Lo importante es ver qué tipo de coalición puede haber para la unificación y cohesión europea. Alianzas que potencien la idea de una Europa unificada y respalden el sentimiento positivo que generó la victoria de Macron pueden ser favorables. Si tenemos una alianza más rupturista, puede ser más negativa, aunque no van a por ahí los tiros. La reacción de los mercados será más en el medio plazo.

Lo que más va a mirar el mercado de elecciones alemanas son las alianzas. Lo importante es ver qué tipo de coalición puede haber de cara a la unificación y cohesión europea

P.: En Cataluña esta semana termina todo, ¿o empieza?

R.: Eso es básico. El 1 de octubre esto no se acaba. Habrá que ver cómo discurren los acontecimientos, pero no va a ser el fin de esta historia. El efecto mercado de Cataluña se nota un poco más en bolsa, pero en deuda pública se nota muy poco, prácticamente nada. En las bolsas sí que se observa un leve estrés del Ibex respecto al resto de selectivos europeos, sin embargo no es un proceso de venta significativo. A media que nos vayamos acercando al 1 de octubre lo lógico sería ir viendo que esta dinámica algo más negativa se extienda, sobre todo si tenemos noticias como las de la pasada semana. Lo lógico sería esperar algún tipo de solución cortoplacista para retomar negociaciones y esto podría hacer reaccionar mejor al mercado.

P.: ¿Ustedes barajan un escenario en el que la situación en Cataluña se normaliza?

R.: Es que, si no se normalizan las cosas, una situación de confrontación total sinceramente no creo que beneficie a nadie. El objetivo es tratar de normalizar las cosas en la medida de lo posible en el corto plazo para luego ver qué se puede hacer y qué negociaciones se puede plantear. Pero antes de eso será necesaria calma previa.

P.: De las tensiones geopolíticas nacionales a las globales. ¿Hasta qué punto les preocupa la situación que se está viviendo con Corea del Norte?

R.: El tema de Corea del Norte es difícil de valorar porque estamos hablando de dos personajes (Donald Trump y Kim Jong-un) que no se distinguen por ser predecibles. Más allá de lo que pueda suceder en un momento concreto, hay un factor que es importante: la reacción potencial que puedan tener China y Ruisa derivada de cualquier incremento de escalada adicional de tensiones. La cercanía de Rusia, China y EEUU podría dar cierto soporte a los mercados. Esto no quita para que, en el caso que haya un escenario de acción determinada, veamos en el día volatilidad, pero en el medio plazo ese posicionamiento traslada una visión un poco más optimista.

"El 1 de octubre esto no se acaba. Habrá que ver cómo discurren los acontecimientos en Cataluña, pero no va a ser el fin de esta historia", señala Borja Gómez

P.: Se ha referido usted a China. S&P recortó la semana pasada su rating. ¿Inverseguros se suma a los expertos preocupados por la debilidad creciente del gigante asiático?

R.: Hay un riesgo ahí y el riesgo es que el patrón de crecimiento de China no es del todo sostenible. China tiene un problema importante en cuanto a acumulación de deuda se refiere y es un desequilibrio que conviene corregir. Se está haciendo más o menos, pero no se puede decir que sea un problema que esté solventando. Un contexto de reducción de apalancamiento privado lleva aparejado un escenario de crecimiento más bajo que China compensa con impulsos fiscales, pero también tienen su margen de agotamiento. Lo lógico es ver un apoyo cada vez menor del Gobierno chino al crecimiento, y eso debe trasladarse hacia la desaceleración. Lo importante para el mercado es cómo sea esa desaceleración. Hay factores para pensar que la desaceleración debe ser controlada, sí, pero es un riesgo latente.

P.: El BCE será uno de los principales protagonistas de esta última parte del año. Ha dicho que en octubre anunciará el ‘tapering’. ¿Cómo esperan ustedes que sea la retirada de estímulos del banco central?

R.: Muy paulatino. Una primera reducción en el volumen de compras de la QE que bajase de 60.000 a 40.000 durante los seis primeros meses, para luego bajarlo a 20.000 y posteriormente dejarlo a 0 es una dinámica que para nosotros puede tener sentido. Luego está lo más importante, porque se habla mucho del ‘taper’ pero, en realidad, lo que tiene una capacidad efectiva importante de generar volatilidad duradera en los mercados es la perspectiva de subida de tipos. Nosotros tenemos bastante claro que el BCE no va a realizar subidas de tipos durante 2018. Probablemente la tengamos durante la segunda mitad de 2019 pero, si me apuras, incluso es planteable un escenario en el que Draghi acabe mandato (otoño 2019) y no se hayan subido tipos.

P.: Hablando de mandatos, el de Janet Yellen finaliza en febrero del año que viene ¿Esperan que cambie la dirección de la Fed cuando se ponga al frente alguien más afín a Donald Trump?

R.: La idea es que la Fed va a seguir de forma similar. Si acaso existe el riesgo de que sea un poco más agresiva en cuanto a las subidas de los tipos. Aquí lo que hay que tener en consideración es que, más allá del contexto macro -que creemos que va a seguir marcado por un crecimiento moderado-, lo importante es el apalancamiento total de la economía estadounidense, y sigue siendo muy elevado. Esa acumulación de deuda es un impedimento muy relevante para que cualquier autoridad monetaria plantee un sesgo especialmente agresivo. A partir de ahí, la idea sería dibujar un escenario de tres o cuatro subidas en el año, no mucho más.

"Una primera reducción en el volumen de compras de la QE que bajase de 60.000 a 40.000 durante los seis primeros meses, para luego bajarlo a 20.000 y posteriormente dejarlo a 0 es una dinámica que para nosotros puede tener sentido", apunta Gómez

P.: El BCE, la Fed, la política… las bolsas han demostrado este año sus ganas de subir. ¿Hasta cuándo creen que lo va a seguir haciendo así de bien?

R.: En Estados Unidos probablemente no van a poder seguir subiendo así. El contexto general favorece a las bolsas, es un escenario moderadamente positivo, pero las valoraciones que tienen hoy las bolsas estadounidenses son elevadas y te limita el margen de subidas. En Europa, tenemos más o menos una evolución similar, con la ventaja de que las valoraciones en Europa son menos exigentes, con lo que el contexto de Europa es algo mejor. Respecto a Estados Unidos y Trump, aquí hay un riesgo simétrico ligado a la reforma fiscal. Ahora estas expectativas de que pueda aplicar sus reformas fiscales son muy bajas y, cuando todo el mundo en el mercado está descontando algo, el riesgo es que pase lo contrario. Si no puede llevar a cabo esa reforma, el efecto sobre los mercados no debería ser relevante porque se está descontando. Si logra sacar una reforma fiscal expansiva y ésta tiene cierto sentido macro, el efecto sobre el mercado es mayor

P.: Respecto al mercado de divisas, ¿qué niveles bajaran para un euro que lleva un año imparable?

R.: El fortalecimiento que se ha ido acumulando a lo largo de los últimos meses en el euro no está del todo justificado desde el punto de vista fundamental. Creemos que el euro todavía se encuentra muy caro. Niveles de 1,12-1,15 dólares son más ‘fair value’.

P.: ¿Y respecto al petróleo?

R.: En el crudo, planteamos un escenario en torno a 50 dólares porque los desequilibrios oferta-demanda siguen estando ahí y da la sensación de que esas fuerzas no van a desaparecer de la noche a la mañana. Lo lógico sería ver un crudo en torno a estos niveles.