¿Por qué Telefónica Alemania no convence a Berenberg? "El dividendo trunca la historia"

Dicen desde Berenberg que Telefónica Deutschland es una de las pocas compañías de su sector con un bajo apalancamiento, un crecimiento decisivo de los ingresos en un mercado sobre el que son constructivos y un capex creíble más allá del pico del ciclo de inversión 2021-2025. "Sin embargo, el dividendo es el punto en el que se trunca la historia", afirman tajantes.

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En este sentido, Berenberg reconoce que existe un riesgo "importante" de caída del 'free cash flow' (FCF), junto a un riesgo de subida del apalancamiento, de manera que el dividendo nunca se cubrirá de forma sostenible en los próximos tres años o más, cuando esperan que los ingresos mayoristas de 1&1 Drillisch (operador con el que Telefónica Alemania tiene un acuerdo), que representan casi el 40% del FCF, empiecen a disminuir.

"Las inconsistencias en la forma en que se define actualmente el apalancamiento y se presenta la cobertura de dividendos, en comparación con sus homólogos, muestran, sin embargo, que la presión para recortar el dividendo debería tardar en llegar", añaden desde Berenberg.

LA LUCHA CON VODAFONE NO ESTÁ DESCONTADA

Berenberg cree también que la lucha que mantienen O2 (marca bajo la cual opera Telefónica Alemania) y Vodafone no está descontada en los títulos de la primera.

"Las acciones de Telefónica Deutschland reflejan un elevado grado de entusiasmo por que la empresa pueda seguir quitándole cuota a Vodafone en un futuro próximo dado los precios competitivos de aquella. Sin embargo, creemos que este simple análisis ignora el hecho de que el bajo ARPU (promedio de ingresos por usuario) de la cartera de clientes y el exceso de capacidad de Vodafone le dan opciones para mejorar su competitividad de precios en el segmento de tarifas de 30 euros al mes para grandes asignaciones de datos móviles, un segmento en el que O2 está logrando actualmente el mayor éxito", advierten estos analistas.

RESURGIR DEL "FACTOR MIEDO"

Berenberg señala que el "factor miedo" en torno a 1&1 probablemente resurgirá el próximo año. El precio de los títulos de la filial alemana de Telefónica implica descontar que la contribución al margen bruto de 1&1 está asegurada hasta 2030.

Sin embargo, desde la firma plantean un escenario negativo para los títulos de Telefónica Alemania y sus perspectivas de dividendo en el que la costosa subasta de frecuencias de 800MHZ en 2023/2024 lleve a 1&1 a no conseguir licencias.

Para evitarlo, es necesario retrasar la subasta hasta que se armonice el espectro de banda baja. Sin embargo, para que esto ocurra, los operadores tradicionales tienen que convencer a 1&1 con opciones, como el arrendamiento de espectro en la banda de 800MHz (en zonas urbanas) y/o en la infrautilizada banda de 700MHz (en zonas urbanas y rurales), "cuyo resultado sería una contribución decreciente del margen bruto de 1&1 a O2 mucho antes de 2030", concluyen estos analistas.