S&P y Fitch recortan el rating de Grifols por los "riesgos de refinanciación"

"La senda de desapalancamiento de Grifols para 2024 será más lenta de lo esperado. Y la rentabilidad será ligeramente inferior a la prevista en 2024, debido a los mayores costes de reestructuración previstos por la compañía", han explicado los analistas de S&P Global Ratings.

"Además, una conversión de efectivo más débil, tanto en 2023 como en 2024, afectará las perspectivas de desapalancamiento para 2024", han añadido.

En este escenario, S&P ha explicado que "la generación de flujo de caja libre caerá en más de 500 millones de euros en total entre 2023 y 2024 en comparación con el escenario base anterior, debido al mayor gasto de capital de crecimiento comprometido (capex) vinculado a la adquisición de Immunotek y mayores costes de reestructuración en 2024 (110 millones de euros, según lo revelado por la compañía, frente a 50 millones de euros incluidos en nuestro caso base anterior)".

"Anteriormente", estos analistas habían asumido "una generación de flujo de caja libre de 400 millones de euros en 2024, lo que habría dejado a la compañía en una posición financiera mucho más sólida para trabajar en la refinanciación de sus bonos sénior no garantizados por 1.000 millones de euros de mayo de 2025 con su banco principal a lo largo de 2024".

Por otro lado, S&P también ha reducido su expectativa de margen en 100 puntos básicos (pb), a poco más del 20%, debido a los costes de reestructuración. "Sin embargo, esto seguirá representando un aumento de margen cercano a 200 pb respecto a 2023", han añadido sus expertos.

RIESGOS DE REFINANCIACIÓN

Siguiendo con su análisis, la agencia ha indicado que "Grifols pretende utilizar los ingresos que obtenga de su venta del 20% de su participación en Shanghai RAAS para pagar deuda. Sin embargo, no podrá utilizarlo para pagar sus 1.000 millones de euros en bonos no garantizados con vencimiento en 2025".

En este sentido, ha recordado que "Grifols tiene dos grandes instrumentos con vencimiento en 2025: uno en febrero por un importe pendiente de 836 millones de euros en bonos garantizados, y otro de 1.000 millones de euros en pagarés no garantizados en circulación en mayo".

Y aunque Grifols se ha comprometido a utilizar los 1.800 millones de dólares recaudados de la transacción RAAS de Shanghai para pagar deuda, S&P ha afirmado que "según la documentación de deuda actual, entendemos que los ingresos solo se pueden utilizar de forma prorrateada para pagar la deuda garantizada del grupo, por lo que la empresa no puede utilizarlos para pagar el vencimiento de mayo de 2025".

"Dicho esto", han añadido, "observamos que la senda de desapalancamiento para 2024 será más lenta de lo que anticipamos anteriormente Esperamos que la deuda/EBITDA en 2024 se sitúe en 6,6 veces, frente a las expectativas anteriores de 5,6 veces".

S&P también ha comentado que "después de 2024, la liquidez de Grifols se enfrenta a retos. La empresa sigue teniendo suficiente liquidez, con una relación fuentes-usos cercana a 1,2 veces durante los próximos 12 meses a finales de 2023 (incluidos los ingresos de Shanghai RAAS)".

"Sin embargo, si miramos más adelante, es probable que la compañía no alcance la financiación de liquidez para cubrir los dos vencimientos de 2025, especialmente teniendo en cuenta nuestra nueva expectativa de generación de flujo de caja libre negativo en 2024. A finales de 2023, Grifols tenía algo más de 500 millones de euros de efectivo disponible y una disponibilidad de 600 millones de dólares en virtud de su línea de crédito renovable (RCF) con vencimiento en noviembre de 2025".

Según sus previsiones, "Grifols recibirá los beneficios de la venta de su participación en Shanghai RAAS durante 2024, pero sólo puede destinar una pequeña parte de ellos (240 millones de euros, según nuestro cálculo) a reembolsar parte de los bonos de febrero de 2025, y nada a su vencimiento de mayo de 2025".

PERSPECTIVA NEGATIVA

"Como resultado", han argumentado, "colocamos la calificación en 'CreditWatch' con implicaciones negativas" (para un posible recorte). "Supervisaremos la situación de financiación del grupo y los planes de refinanciación con respecto a sus bonos sénior no garantizados por valor de 1.000 millones de euros con vencimiento en mayo de 2025. Sin evidencia de un plan de refinanciación claro en los próximos tres meses, o si por alguna razón Haier se retirara del acuerdo, lo cual no es nuestro escenario base, podríamos bajar la calificación", han anticipado.

"GOBERNANZA DÉBIL"

En este contexto, S&P ha "revisado la evaluación de gestión y gobierno a moderadamente negativa, reflejando la falta de preparación de Grifols para su próximo vencimiento en 2025. La gobernanza parece ser relativamente más débil en comparación con otras empresas que cotizan en bolsa".

"Como resultado", han anunciado que "cambiamos nuestra evaluación de gestión y gobernanza de neutral a moderadamente negativa, ya que la compañía no ha abordado sus vencimientos de 2025. Además, la revisión de las directrices sobre el flujo de caja libre para 2024 debido a la incapacidad de la dirección para modelar y predecir adecuadamente el próximo capex o los costosos costes de reestructuración demuestra cierta debilidad en la gestión general del riesgo de Grifols".

Por último, S&P ha señalado que "la colocación de 'CreditWatch' negativo indica que podríamos bajar las calificaciones de Grifols si no creemos que pueda recaudar fondos suficientes para pagar su próxima deuda senior no garantizada de 1.000 millones de euros con vencimiento en mayo de 2025".

Por el contrario, han dicho que "podríamos afirmar nuestras calificaciones si la compañía refinancia sus vencimientos de 2025 y mantiene liquidez adecuada en los próximos meses".

Tras este duro análisis, los expertos de la agencia han anticipado que "intentaremos resolver la colocación de 'CreditWatch' dentro de los próximos tres meses".

Mientras, Grifols se ha pronunciado este jueves tras los recortes, y lo ha hecho en una primera instancia para asegurar, en un comunicado remitido a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), que "las agencias de calificación suelen adoptar una postura conservadora sin considerar el estado actual de los esfuerzos y avances que Grifols está realizando para hacer frente a dicha deuda".

Sin embargo, minutos más tarde ha sustituido el comunicado por otro en el que no aparece la crítica explícita a las agencias de calificación, y en el que asegura que la compañía espera hacer frente a los vencimientos de 2025 "de manera eficiente en la primera mitad de 2024".

MOODY'S TAMBIÉN ESTUDIA REBAJAR EL RATING

El recorte de rating de S&P viene precedido de un análisis realizado por otra agencia de calificación, Moody's, que el pasado 6 de marzo situó su 'rating' en revisión para una rebaja.

Esta agencia también mencionó como un factor negativo que los resultados de Grifols mostraron una generación de flujo de caja libre (FCF) más débil en 2023-24 de lo que Moody's había proyectado.