Carlos Gutiérrez (Aviva): "Telefónica tiene un problema de deuda, pero también muchos activos para vender"

“Nuestro objetivo de inversión es de largo plazo con la máxima de preservar el capital”, asegura Carlos Gutiérrez, director de renta variable de la gestora, que es parte de la aseguradora Aviva Vida y Pensiones, filial española del grupo británico. “Tenemos un equipo de 12 gestores que trabaja con independencia y sin conflictos de interés, con autonomía salvo directrices muy generales. Gestionamos el patrimonio del grupo y del resto de partícipes a la vez, lo que les da seguridad”, asegura el experto en una entrevista con 'Bolsamanía'. El Grupo Aviva en España gestiona en torno a 11.000 millones de euros, de los que 1.500 millones son gestionados por Aviva Gestión (un 60% de esta cifra es del grupo).

Gutiérrez desvela las claves del proceso de inversión para seleccionar acciones y confeccionar las carteras de renta variable en los fondos de bolsa y en los mixtos como el Fonvalor, que tiene cinco estrellas Morningstar -máxima calificación otorgada por rentabilidad y riesgo-, al igual que el Espabolsa, el Aviva Renta Fija y el Aviva Corto Plazo. Unas directrices que sirven para que el fondo Espabolsa, gestionado dentro del equipo que dirige Gutiérrez por Rodrigo Utrera, sea el mejor a 10 años con una rentabilidad anualizada del 4,6%. Con 265 millones es, además, uno de los fondos de mayor tamaño del panorama local en renta variable. “Nos basamos en el análisis de las compañías para buscar empresas que tengan un perfil de riesgo bajo y un potencial de revalorización”, expone el director de renta variable.

Los gestores de Aviva estiman que por O2, con un “fuerte descuento en el cálculo por el Brexit”, Telefónica puede sacar entre 6.000 y 7.000 millones

Con estas premisas, una de las últimas apuestas ha sido Telefónica, en la que incrementaron su inversión en el tramo final del año. “Solemos tener un espíritu 'contrarian'”, señala Gutiérrez al hacer referencia a la compra de acciones de la 'teleco', que cayó en bolsa un 6% el año pasado pese a la remontada de diciembre. La compañía presidida por José María Álvarez-Pallete pasó el filtro exigido por el equipo de gestores de Aviva, que consiste en tener primero señales de alerta por criterios cuantitativos de empresas que pueden tener potencial de revalorización por “estar baratas”.

LA 'TELECO', SIN RIESGO

Una vez se fija un gestor en un valor, se analiza su perfil de riesgo. “Descartamos directamente las empresas que tienen riesgo financiero -probabilidad de que eventos externos dañen la posición financiera de la compañía-, pero sí tenemos inversiones satélite con riesgo operativo -probabilidad de pérdidas en una empresa- con un máximo del 20% de la cartera, con acciones como algún banco que hemos tenido o empresas como Ence”, admite. Un criterio que hace que apenas haya inversiones en bancos y que también infraponderen 'utilities': “No es que no nos gusten. Simplemente vemos mejores combinaciones de rentabilidad y riesgo”, matiza.

“Pero Telefónica no consideramos que tenga ninguno de estos riesgos, aunque tiene un problema de deuda”, reconoce el ejecutivo y gestor. La operadora tiene un nivel de apalancamiento que ronda la ratio de 3,2 veces sobre Ebitda, “por encima de la media del sector”, al que de por sí las carteras de Aviva tienen poca exposición.

Sin embargo, esta deuda que roza los 50.000 millones de euros no supone “ningún riesgo”. “Tiene muchas opciones para reducirla”, insiste Gutiérrez. “Aunque tuvo dos fracasos de desinversiones el pasado año con O2 y Telxius, dispone de activos no estratégicos como estos que puede vender”, arguye. En este sentido, los gestores de Aviva estiman que por O2, con un “fuerte descuento en el cálculo por el Brexit y la depreciación de la libra”, Telefónica puede sacar entre 6.000 y 7.000 millones de euros. “Es un activo muy bueno”, reitera, al tiempo que señala a los activos en países como Argentina y participaciones en otras compañías cotizadas como Prisa.

“A poco que la ejecución de operaciones de desinversión sea eficiente, en dos años Telefónica estará generando un flujo de caja libre del 10% sobre el capital, lo que es muy atractivo”, anticipa el director de renta variable. Además, cree que Telefónica ha mejorado su capacidad de negociación y que ha habido un freno a la deflación de las tarifas, con aumentos recientes.

Telefónica presentará resultados precisamente el próximo jueves, 23 de febrero. El consenso de analistas que recoge FactSet anticipa un beneficio de 3.174 millones de euros en 2016, lo que supondría un 16% más que el año anterior. Mientras que para la deuda la previsión es de un leve aumento hasta los 50.021 millones, desde los 49.984 millones que marcó en septiembre. “Para nosotros es muy importante el seguimiento de las empresas en las que invertimos, pero no operamos según las presentaciones de resultados. Sólo analizamos que no contradigan nuestras tesis”, aclara Gutiérrez.

La operadora pasó los dos primeros pasos que imponen los gestores de Aviva, detectar un potencial de revalorización y que no haya riesgo financiero. Y también los siguientes: estudio del negocio y de la competencia, estimación de una valoración y una defensa de la idea de inversión frente al resto del equipo. “El último paso es la reunión con los gestores de la compañía, en la que tratamos de valorar que estén identificados con los intereses”, señala Gutiérrez. Cuando es la revisión de una compañía ya conocida, como en este caso, el proceso suele demorarse en torno a dos semanas. Cuando es una idea nueva, “puede durar un mes”.

Una vez decidida la compra, también hay otros condicionantes como no tener una exposición muy elevada a un sector o a un sólo valor. “No son reglas escritas, pero no solemos pasar del 15% de una industria o del 6% de una compañía en la cartera. Tampoco adquirimos empresas normalmente con menos de 500 o 600 millones de capitalización para no tener una participación importante”, argumenta.

En DIA los bajistas apuestan porque los márgenes, que son mayores que los de sus competidores, tiendan a reducirse ante la fuerte competencia, pero creemos que son sostenibles

Junto a Telefónica, el Espabolsa también ha incrementado su exposición a Gas Natural, “que ha sido muy castigada en bolsa por la evolución de las 'commodities' y porque el mercado ha infravalorado su negocio en Latinoamérica”, expone Gutiérrez. Además, también han aumentado su inversión en Talgo, en la 'teleco' portuguesa Nos Communications y en DIA. La cadena de supermercados aparece en las carteras de varios fondos españoles, pero a la vez es el valor más acosado por la presión bajista de los 'hedge funds'. “Las posiciones cortas son en general de inversores extranjeros mientras los locales estamos positivos. Creemos que los bajistas apuestan porque los márgenes, que son mayores que los de sus competidores, tiendan a reducirse ante la fuerte competencia. Pero nosotros creemos que son sostenibles y que la compañía ha integrado bien las compras en Árbol y Eroski. Además los últimos datos muestran una subida de las ventas comparables, con lo que se disipa la esperanza de los bajistas de que haya deflación en sus productos”, añade el experto.

IDEAS “DE SEGURIDAD”

En la cartera también hay compañías que llevan tiempo en ella, como Amadeus, Inditex o Red Eléctrica. “Son inversiones de estabilidad”, asegura el director de renta variable. Igual que dos 'small caps' como Barón de Ley y Miquel y Costas. “Una de nuestras premisas es que entendamos el negocio, y en este caso es fácil”, indica.

El Espabolsa puede tener hasta un 25% de la cartera en valores no españoles, como por ejemplo Shell: “En su momento teníamos Técnicas Reunidas y Repsol. Pero en la primera temimos por una caída de las inversiones en la industria como consecuencia de los bajos precios del crudo, y en la otra tras la compra de Talisman vimos riesgos financieros. No queríamos estar fuera del sector con los precios de 30 dólares en el petróleo y el potencial de encarecimiento, así que hicimos un análisis de Total y Shell y elegimos ésta”.

CONVICCIONES DE LARGO PLAZO

Las carteras “son de convicción”, con entre 30 y 35 valores en el Espabolsa y en torno a 50 compañías en el Eurobolsa. La rotación, además, es reducida. “El año pasado no llegó al 30% de la cartera, aunque no es un objetivo en sí mismo sino fruto de que nuestras inversiones son de largo plazo”, explica Carlos Gutiérrez.

Dentro de este análisis de compañías de carácter 'bottom up', es decir, fijándose en las propias empresas antes que en la economía. “La macro en general no es parte decisiva, aunque contrastamos nuestras hipótesis sobre las compañías con la visión de Aviva. Nos sirve para contrastar”, puntualiza el director de renta variable, que descarta “encasillarse” en un estilo de inversión: “Ser 'value' o 'growth' es muy relativo. Yo no definiría nuestra filosofía en ninguno de ellos. Somos analíticos y nos guiamos por los fundamentales, y no vamos a renunciar a una empresa porque no encaje en un estilo”, concluye.