Fusión inminente Atlantia y Abertis: los Benetton tendrán el 20% y Caixa acumulará el 12%

Este banco de inversión espera que la familia Benetton, máximo accionista de Atlantia con el 30% del capital, termine controlando un 20% de la futura compañía. Por su parte, La Caixa, que controla el 22% de Abertis, terminará controlando una participación del 12%. En cifras proforma, el nuevo grupo de autopistas europeo alcanzaría un valor de más de 36.000 millones de euros.

Su previsión es que la operación se realice en un 75% en metálico y en un 25% en acciones, para dar entrada a La Caixa en el accionariado del futuro grupo (Atlantia ha señalado públicamente que quiere al banco catalán en el accionariado y que cualquier oferta de compra será amistosa).

"Asumimos que Atlantia pagará 17 euros por acción y financiará la adquisición un 75% con deuda y un 25% con acciones, sobre la base de que los bancos pondrán sobre la mesa un préstamo puente de 11.000 millones de euros", afirman estos expertos, que valoran las acciones de Atlantia tras la operación en 31 euros por título.

Por otra parte, Berenberg señala que Atlantia puede vender el 34% que Abertis mantiene en Cellnex tras realizar la operación, con el objetivo de reducir su ratio de deuda sobre el EBITDA hasta 5,5 veces.

LA VALORACIÓN, PRINCIPAL PROBLEMA

"En nuestra opinión, ser una compañía más grande no es una diferencia importante en el sector de las infraestructuras, en términos de creación de valor o poder de negociación en los proyectos, y las sinergias potenciales de una fusión son limitadas, dada la naturaleza del negocio", afirman los expertos de Deutsche Bank.

"Por tanto", añaden, "la razón más importante para que Atlantia lance una oferta sobre Abertis sería la valoración relativa de ambas compañías. Pero tras los últimos movimientos en las cotizaciones, la valoración relativa de Abertis respecto a Atlantia es ahora muy similar, tomando como referencia una suma de partes o la rentabilidad por dividendo".

Estos expertos han rebajado hasta 'mantener' desde 'comprar' su recomendación sobre ambas empresas, porque la cotización de Abertis está cerca de su valoración de 16,50 euros y porque Atlantia cotiza ahora con una prima de descuento ante la posibilidad de que deba ofrecer a su vez una prima para comprar Abertis.

Entre los factores positivos que ve Deutsche Bank en la posible operación, Atlantia puede comprar Abertis y posteriormente vender parte de los activos a un precio superior, debido al interés de los fondos de infraestructuras y siguiendo una estrategia similar a la que sigue en Italia, donde negocia la venta de una participación minoritaria en el negocio de autopistas por 2.500 millones de euros.

Los términos financieros, la estructura de la propiedad y la composición de la dirección serán los grandes asuntos de los que dependerá el cierre de la transacción

Además, Atlantia ha mostrado su intención de reducir su dependencia de la autopistas italianas, por lo que la diversificación geográfica de Abertis es un factor positivo para la operación. El grupo italiano tiene un ratio de endeudamiento bajo, de 3,2 veces su EBITDA, lo que le permite flexibilidad financiera para afrontar la compra de Abertis, que además se articulará de forma mixta, en efectivo y mediante la emisión de acciones.

El principal problema para Deutsche Bank es la incertidumbre sobre los litigios judiciales que mantiene Abertis sobre la AP-7, que están valorados en más de 5.000 millones de euros. Estos litigios no se cerrarán como mínimo hasta 2018, lo cual añade incertidumbre y afecta a la valoración de Abertis.

ESTRUCTURA DE CONTROL

En este escenario, la valoración de Abertis es el principal punto que deben cerrar La Caixa y los Benetton para cerrar con éxito la operación. JP Morgan Cazenove comenta que "los términos financieros, la estructura de la propiedad y la composición de la dirección" serán los grandes asuntos de los que dependerá el cierre de la transacción.

Estos expertos señalan como ventajas la diversificación para Atlantia, una ampliación del plazo de las concesiones para Abertis y el hecho de que ambas unidas serían el líder mundial en concesiones. "Atlantia está en proceso de vender una participación en su negocio de autopistas en Italia por 2.500 millones de euros, que puede usar para diversificar su exposición fuera de Italia", afirman.

Sin embargo, anticipan "sinergias limitadas" y "muchos obstáculos". Ambas empresas tienen negocios en Italia, Francia, Chile y Brasil, pero hay pocas sinergias a la hora de combinar las directivas de sus respecticas concesiones. Otro obstáculo importante es el amplio abanico geográfico que cubren las concesiones de los dos grupos, lo que puede provocar problemas de gestión. Por ejemplo, mencionan la entrada de Abertis en India y la concesión de Atlantia de dos aeropuertos en Niza y Venecia. "Es difícil anticipar cómo será el liderazgo del futuro grupo", afirman estos analistas. Otro problema que mencionan es el riesgo de "fricción operativa" y de creación de valor.

Por último, los expertos de Bankinter se muestran más optimistas con el éxito de la transacción y otorgan un "75%" de posibilidades a que la operación salga adelante. Además, estiman que Atlantia puede llegar a ofrecer una prima del 10% sobre el precio de mercado.

No obstante, señalan que uno de los principales problemas actualmente es la declaración de quiebra de Alitalia, que supone el 15% del tráfico en el aeropuerto de Roma. Esta concesión, a su vez, proporciona a Atlantia el 16% de su EBITDA. "Esta situación, junto con las recientes adquisiciones por parte de Abertis, puede estar retrasando la decisión sobre la operación", afirman estos expertos.