¿Están subestimando los mercados el riesgo de más subidas de tipos de interés en el BCE?

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"Aunque creemos que el BCE ha terminado con las subidas, consideramos que el riesgo probablemente se inclina hacia arriba en lugar de hacia abajo, en particular si el crecimiento de los salarios sigue siendo persistente y continúa amplificando las presiones inflacionarias impulsadas por los salarios", responden.

Por ahora, las previsiones generales apuntan a un recorte de casi 150 puntos básicos para finales de 2025, con un par de bajadas descontadas desde principios de 2024 y el primer recorte completo de 25 puntos básicos descontado para el segundo trimestre de 2024.

Sin embargo, los mercados siguen adelantando expectativas de recortes de tipos, pese a que incluso los miembros más moderados del Consejo de Gobierno del BCE se oponen a los recortes durante los primeros dos o tres trimestres de 2024. ¿Por qué? "Probablemente se deba a las encuestas sobre la actividad que han demostrado ser débiles desde hace algunos meses", dicen.

"El BCE ha dejado claro que no puede pensar en recortar los tipos a corto plazo con una inflación tan alta. De hecho, sigue siendo muy pesimista sobre las perspectivas tanto de la inflación general como de la inflación subyacente, lo que subraya su opinión de que los tipos deben seguir siendo restrictivas durante un largo período". Además, aunque se espera una recesión en la zona euro, "la realidad es que es probable que las encuestas estén exagerando la magnitud".

"Con el discurso más moderado del BCE rechazando los recortes de tipos a corto plazo, con la inflación subyacente demostrando ser persistente y favorable a mantener los tipos restrictivos por más tiempo y los resultados de los datos de actividad más resistentes de lo que las encuestas sugerirían, hay poco impulso para que el BCE gire de manera moderada", con lo que creen que los mercados son demasiado agresivos tanto en la magnitud como en el momento de los recortes de tipos de interés.

¿HAN TOCADO TECHO LOS SALARIOS?

A esto se suma la situación del mercado laboral y, en particular, el crecimiento salarial. Hay que recordar que, en el primer trimestre, el crecimiento de los salarios negociados se aceleró 123 puntos básicos, hasta el 4,4% interanual, lo que representa el segundo ritmo de cambio más rápido en la tasa anual desde la creación de la zona euro. En el segundo trimestre, volvieron a situarse en el 4,4%, frente a las expectativas de una aceleración. Los últimos datos a nivel de países sugieren una aceleración al 5% en el tercer trimestre.

Por su parte, el último análisis del BCE sugiere que los nuevos contratos firmados en el tercer trimestre tuvieron en promedio aumentos salariales del 6% frente a poco más del 5% anteriormente, lo que en última instancia se incorporará a los datos salariales negociados para el cuarto trimestre de 2023 y el primer trimestre de 2024.

Esto puede dar la impresión de que las presiones salariales parecen estar relajándose, pero esto solo indicaría aumentos salariales negociados de menos del 4% en el tercer trimestre de 2024. "Cuando el crecimiento de los salarios sigue siendo tan alto y se corre el riesgo de mantener elevadas las presiones inflacionarias impulsadas por los salarios, es poco probable que el BCE recorte tan pronto, ya que los datos oficiales de actividad están demostrando ser más resistentes de lo esperado e indicativos de un aterrizaje suave", añaden en Nomura.

De su lado, en ING consideran que el crecimiento salarial negociado avanza lentamente y todavía hay algunos aumentos en trámite. "La rápida caída de la inflación a lo largo de 2023 tendría históricamente un impacto moderador en el crecimiento de los salarios en el futuro. Como esto coincide con un enfriamiento del mercado laboral, significa que se espera una mayor moderación en el crecimiento de los salarios", comentan.

Ven probable que el crecimiento salarial alcance su punto máximo antes del próximo verano y comience a tener una tendencia descendente a lo largo de 2024. "Por el momento, el BCE todavía prefiere pecar por el lado de una política monetaria (demasiado) restrictiva, en lugar de una flexibilización prematura. Sin embargo, si estamos en lo cierto y el crecimiento de los salarios comienza a disminuir pronto, la postura actual del BCE sería demasiado restrictiva. Una vez que el BCE dé oficialmente el visto bueno al crecimiento de los salarios, la puerta a los recortes de tipos estará abierta de par en par", aseguran. ​