¿Morir de éxito? La estadística amenaza a los gestores 'value' destacados en 2016

El estilo 'value' o valor ha sido el ganador de la renta variable en 2016. En un entorno de volatilidad y caídas en el caso de la bolsa española, los gestores que se basan en los fundamentales para descubrir empresas de calidad e infravaloradas han emergido respecto a sus competidores, tras varios años siendo superados por los de filosofía 'growth' o crecimiento. Sin embargo, el concepto estadístico que les da de comer también es ahora su principal amenaza.

La mayor parte de los gestores de bolsa española han terminado el año como el Ibex y, como la mayor parte de acciones del parqué español, con pérdidas. Pero un selecto grupo sobresale con rentabilidades incluso de dos dígitos. La clave, la reversión a la media de compañías que estaban baratas por fundamentales cuando entraron en cartera y que han evolucionado en bolsa hasta acercarse o alcanzar la valoración otorgada por estos gestores. Así, el Iberian Value de Alpha Plus, con un 28%; el Iberian Equity de Magallanes, con un 16%; y el azValor Iberia de azValor, con un 15%, han sido los mejores fondos en renta variable local. También destacan el EDM Inversión, el Metavalor, el W4I Iberia Opportunities o el Bestinver Bolsa. En el resto de categorías, como bolsa internacional o mixtos agresivos, también sobresalen nombres propios con esta filosofía.

El origen de la inversión 'value' data de Benjamin Graham en los años posteriores al crac de 1929, y se populariza con su discípulo más célebre, el multimillonario Warren Buffett, sobre el que el canal HBO emitirá este mes un documental. El 'Oráculo de Omaha', como se conoce al CEO de Berkshire Hathaway, siempre ha defendido la inversión en acciones de empresas de calidad e infravaloradas por el mercado, aunque con ciertos matices como la aplicación puntual de su gestión o diferentes cálculos a los realizados por los analistas, que consideraron caras compras como las de sus primeras acciones de Coca Cola en 1988.

Es un estilo de inversión que se basa en ser contrario a la opinión generalizada del resto de inversores y de los analistas. “Actuamos a contracorriente, compramos lo que nadie quiere o vendemos lo que está comprando en ese momento todo el mundo. Somos los 'parias' del mercado durante meses o años hasta que al final, tenemos razón”, resume el ejecutivo de una gestora que invierte con estas convicciones.

En España, el gestor de fondos más reputado es Francisco García Paramés, tras 25 años al frente de Bestinver en los que situó a la gestora de Acciona en los primeros puestos de los rankings de rentabilidad en renta variable española e internacional. Su estilo, también, es el 'value'. Las rentabilidades de los fondos que serán sus competidores unido al impacto mediático de Paramés, que tiene previsto lanzar en febrero la gestora Cobas Asset Management y que presentó el libro 'Invirtiendo a largo plazo', han puesto el foco en estas convicciones.

Las acciones caras dejan de serlo, obteniendo durante el proceso malos resultados; y las baratas también vuelven a la media, mejorando su evolución

El libro defiende la inversión en renta variable con un horizonte temporal de largo plazo y, por supuesto, la selección de compañías infravaloradas. Aunque con requisitos de calidad. La idea subyacente de comprar acciones 'baratas' es el concepto estadístico de reversión a la media, según el cual una variable tiende a moderar sus resultados extremos hasta acercarse al promedio. En el caso de la bolsa, “las acciones caras dejan de serlo, obteniendo durante el proceso malos resultados; y las baratas también vuelven a la media, mejorando su evolución”, escribe el autor de 'Invirtiendo a largo plazo'. Es decir, su idea es que el mercado es eficiente a largo plazo, pero tiene ineficiencias a corto plazo que aprovechan los gestores 'value'. Algo que no es sencillo, por la dificultad de “ir en contra de la opinión generalizada del entorno, es difícil salirse del rebaño”, señala. “Cuando nos sentimos excluidos del grupo se activa la misma parte del cerebro que lo hace cuando sentimos daño físico. ¡Duele sentirse fuera del grupo!”, añade Paramés, que cita a James Surowiecki en el libro 'Cien mejor que uno'.

DE LA CLAVE DEL ÉXITO AL PELIGRO

Mientras que la reversión a la media es el motor del trabajo de estos gestores, el mismo concepto estadístico supone una amenaza en la medida en que es difícil que los fondos con más rentabilidad se mantengan entre los mejores. Es decir, la historia demuestra que la probabilidad de que el tiempo les empuje hacia el promedio es elevada. “La reversión a la media está viva y coleando en la industria de los fondos de inversión”, escribe Jack Bogle en 'El pequeño libro para invertir con sentido común'. En este sentido, se refiere a “la tendencia de los fondos cuyos registros exceden sustancialmente la normalidad de la industria a regresar a la media o por debajo”.

La tendencia de los fondos cuyos registros exceden sustancialmente la normalidad de la industria a regresar a la media o por debajo

Bogle es el fundador y ex CEO de Vanguard, gestora que es uno de los máximos exponentes de la gestión pasiva a escala global. De hecho, el veterano ejecutivo, que es ahora presidente de honor, lanzó el primer fondo indexado en 1975 y desde entonces ha sido uno de sus principales defensores. Su crítica es interesada, aunque los datos, en la mayoría de los casos, le dan la razón en la industria estadounidense de activos bajo gestión, la más grande del mundo. Según sus cálculos, los 20 mejores fondos entre los años 1995 y 2000 de un total de 1.440 productos ocuparon en los cinco años siguientes la posición 619 en el promedio por rentabilidad. Aunque hay honrosas excepciones.

Estudios más recientes apoyan su hipótesis. Morningstar dividió la industria estadounidense de fondos en cuatro quartiles o productos, ordenados en función del rendimiento obtenido en cada uno de los años entre 1988 y 2013. La conclusión a la que llegó el equipo de analistas es que a partir de tres años, apenas entre el 10% y el 20% de los fondos que primeramente estuvieron en el quartil con mayor rentabilidad permanecen en él.

En España, el dominio en la distribución de los bancos impide que la captación de dinero esté orientada a los resultados recientes de retorno y riesgo (volatilidad) como ocurre en Estados Unidos, donde el 85% del dinero que llega a las gestoras, según los cálculos del propio Bogle, se invierte en fondos cuatro o cinco estrellas Morningstar. Es decir, productos con la máxima calificación posible en función de criterios cuantitativos de rentabilidad y volatilidad.

“Comprar un fondo simplemente porque lo ha hecho bien en el pasado no es garantía de éxito de cara al futuro: la rentabilidad pasada no es una buena guía para la rentabilidad futura”, arguye Fernando Luque, editor de Morningstar España, en un análisis sobre los resultados de un fondo como motivo para la inversión. En este sentido, añade otra circunstancia al respecto que, en este caso, favorece al 'value': el comportamiento del mercado durante los últimos años, hasta 2016, ha tenido un sesgo hacia el 'growth', que se ha comportado mejor. Pero ya el año pasado los fondos de valor recuperaron terreno. De hecho, matiza que “puede ser una estrategia interesante comprar los fondos que peor se han comportado si su peor comportamiento relativo se debe exclusivamente a una fuerte apuesta por empresas 'value'”.