El rechazo de Santander a amortizar los CoCos, una "oportunidad única de compra"

La decisión de Santander de no amortizar sus CoCos emitidos en 2014 en la primera oportunidad que se le presenta para hacerlo, que algunos analistas creen que ha supuesto un “shock” para el mercado, puede convertirse en una oportunidad de compra para inversores. La incertidumbre generada puede llevar a los mercados a sobrerreaccionar aumentando el precio del riesgo a corto plazo, de acuerdo con la firma WisdomTree.

No será hasta el mes que viene cuando el banco tenga una primera oportunidad de devolver a los inversores el dinero invertido en la emisión de bonos contingentemente convertibles en acciones, conocidos como CoCos, por 1.500 millones de euros. Esa primera oportunidad se conoce en el mercado con el nombre de call y el banco no está obligado a utilizarla, pero tradicionalmente los emisores suelen aprovechar esta primera oportunidad para amortizar sus instrumentos de deuda.

No tiene por qué hacerlo porque este tipo de instrumentos híbridos, que están a caballo entre la deuda (pagan intereses) y el capital (tienen capacidad de absorción de pérdidas, lo que se conoce con el término anglosajón bailinable), no tienen un vencimiento concreto, sino que son perpetuos. Además, en un determinado momento pueden llegar a convertirse en acciones.

Santander emitió hace cinco años estos bonos híbridos con un cupón que vence en marzo, pero ya ha tomado la determinación de no amortizarlos. Lo hizo el martes, echando por tierra las expectativas de los inversores de recuperar su dinero, que impulsaron la cotización del bono hasta que se conocieron las intenciones de la entidad.

De hecho, el mes pasado estos bonos llegaron a cotizar al 95% de su valor, pero el martes se revalorizaron hasta recuperarse casi por completo ante la expectativa de que Santander amortizaría esta emisión.

UN “SHOCK” PARA EL MERCADO

Esta decisión ha sido considerada por algunos analistas como un “shock” para el mercado. Es el caso de Lidia Treiber, directora de análisis de WisdomTree, que cree que, a pesar del impacto inicial, se trata de una decisión marginal, un “caso aparte”, por lo que no se espera que su actuación se repita en otros emisores.

“Para algunos inversores del mercado de CoCos AT1, este periodo de incertidumbre puede dar lugar a una oportunidad de compra única al ampliarse los diferenciales”, añade Treiber, que apunta, asimismo, que “los mercados, a veces, sobrerreaccionan a noticias sobreponderando el riesgo en el corto plazo”. El coste para Santander de mantener los CoCos sin resolver, según la analista, era más barato que el coste de financiación que habría tenido que asumir en el momento de amortizar.

IMPACTARÁ EN EL COSTE DE FUTURAS EMISIONES

Además, para la analista la decisión del banco puede afectar al precio que la entidad tenga que pagar en el futuro para colocar su deuda. “Santander dedujo que mantener un coste bajo pesaba más que el daño reputacional con los tenedores de bonos, incluso aunque podría impactar en las futuras emisiones de deuda subordinada”, apunta la analista.

Por su parte, S&P Global también advierte de que defraudar las expectativas del mercado puede llevar a Santander a pagar más caras sus emisiones futuras. Para la calificadora, los valores en el mercado secundario podrían repreciarse a la baja, al tiempo que en el mercado primario los inversores van a pedir cupones más altos.

No obstante, Santander se enfrenta a este riesgo sabiendo que no necesita emitir más AT1 en el futuro, pues ya ha alcanzado el máximo en estos instrumentos para que cuenten para su ratio de capital Tier 1. La entidad, de hecho, emitió la semana pasada CoCos por 1.200 millones de dólares con un cupón del 7,5%.

En todo caso, para S&P Global, las cosas han cambiado respecto a hace algunos años, cuando los emisores de deuda estaban “impacientes” por amortizar los carísimos híbridos que lanzaron al mercado justo antes o después de la crisis y que podían sustituir por otros más baratos. Ahora, sin embargo, “la ecuación ha cambiado”.