¿Excesivo optimismo de la Fed? "Las quiebras bancarias son un reflejo de su política"

La inflación de Estados Unidos parece dar tregua. El Índice de Precios al Consumo (IPC) de la primera economía del mundo se redujo en abril, para sorpresa del mercado, tanto en su tasa general como en la subyacente. Numerosos analistas han definido el dato como un balón de oxígeno para la Reserva Federal (Fed) que, tras su última subida de 25 puntos básicos, reconoció que los tipos de interés podrían estar en un terreno lo suficientemente restrictivo como para devolver la inflación al objetivo del 2%. Sin embargo, no todos parecen pensar igual.

“La Fed llevó a cabo una subida de tipos ampliamente esperada y señaló que habrá una pausa en el endurecimiento monetario. Aun así, en nuestra opinión, la visión del banco central sobre las perspectivas sigue siendo optimista”, explica Raphael Olszyna-Marzys, economista internacional en J. Safra Sarasin Sustainable AM (JSS SAM).

El experto de la firma suiza cree que, a pesar de los últimos avances, es “probable” que persista la presión sobre la rentabilidad de los prestamistas regionales y de su capacidad para conceder nuevos préstamos a las empresas. “Si bien esto forma parte de la transmisión de la política monetaria, una inflación persistente podría impedir a la Fed invertir el rumbo a tiempo de evitar una recesión”, apunta.

Olszyna-Marzys también recuerda que, si bien Powell abrió la puerta a una pausa, como esperaba la mayoría de expertos, no excluyó la posibilidad de subidas adicionales si fueran necesarias. Según el economista de JSS SAM es “comprensible” que el banco central no quiera mostrar un “perfil bajo” ante la incertidumbre de las perspectivas macroeconómicas.

“Aunque no ha abandonado por completo su tendencia a endurecer aún más la política monetaria, el comunicado es más suave que el de marzo, lo que supone un 'cambio significativo', según el presidente Powell. En lugar de afirmar que el Comité “anticipa que podría ser apropiado un endurecimiento adicional de la política monetaria”, el texto ahora dice que “el Comité tendrá en cuenta el endurecimiento acumulado de la política monetaria, los retrasos con los que la política monetaria afecta a la actividad económica y a la inflación, y la evolución económica y financiera”. En resumen, “el Comité ha pasado a depender de los datos”, relata el experto de la gestora helvética. Unos datos que, según Powell, muestran que la Fed está cerca del punto terminal.

Entre los motivos para pensar así, se encuentra que el tipo real está por encima de la mayoría de las estimaciones del tipo neutral, el endurecimiento cuantitativo está en marcha y también que es probable que las condiciones crediticias se endurezcan más rápidamente, dadas las tensiones bancarias de principios de marzo.

“En líneas generales estamos de acuerdo con esta opinión. Sin embargo, cuestionamos la idea de que el cierre de los tres bancos regionales (SVB, Signature y First Republic) pone fin a la crisis, como dio a entender el presidente en su conferencia de prensa”, apunta el experto de JSS SAM.

Asimismo, el economista de la firma suiza reconoce su escepticismo con la idea de que la Fed pueda reducir la inflación hasta el objetivo sin provocar algún tipo de recesión, de mayor o menor profundidad. “En nuestra opinión, las grietas en el sistema bancario regional y la fuga de depósitos son en gran medida un reflejo de la restricción monetaria, más que el resultado de factores exógenos”, apunta Olszyna-Marzys.

Finalmente, este experto ve probable que la rentabilidad de los bancos regionales y su capacidad para conceder nuevos préstamos sigan bajo presión hasta que la Fed certifique un pivote en la política monetaria.

MORGAN STANLEY: “GRAN INCERTIDUMBRE”

Por su parte, los expertos de Morgan Stanley ven “más probable” que, tras esta última subida de tipos, la Fed no vuelva a pisar el acelerador en lo que queda de año. No obstante, la eliminación del ‘forward guidance’ y el hacer hincapié en los datos abre “muchos escenarios posibles”.

“Puede que la Reserva Federal ya no suba los tipos, pero no ha terminado de endurecerlos. Entre la Fed y el BCE, los tipos de interés medios se han endurecido más en los últimos 12 meses que en ningún otro momento desde 1981. Si la política funciona con un desfase de 12-18 meses, el efecto completo de este endurecimiento está aún por llegar, incluso si los tipos se mantienen ahora. Tal vez la Reserva Federal haya apagado los motores, pero el barco sigue navegando a gran velocidad”, apuntan desde Morgan Stanley.

Por si fuera poco, la finalización del ciclo de subidas coincide con una inflación subyacente “incómodamente alta”, cuyo impulso de mejora ha disminuido desde principios de año según los expertos del banco estadounidense. Asimismo, la firma neoyorquina destaca que las dudas en torno al techo de la deuda estadounidense, la senda de la inflación y los datos de empleo pueden cambiar por completo este relato.

“La gran incertidumbre sobre la senda de la inflación va de la mano de la incertidumbre sobre la financiación del gobierno estadounidense. No elevar el techo de deuda supondría un riesgo importante para la economía y los mercados, e incluso una “situación cercana” en 2011 se tradujo en un rendimiento significativamente inferior de la renta variable frente a la renta fija”, explican. Asimismo, Morgan Stanley recalca que las permutas de incumplimiento crediticio (‘credit default swap’) a 5 años de EEUU son “actualmente mucho más amplias” que en 2011.

Según estos expertos, el aumento del techo de deuda podría impulsar la emisión y drenar liquidez. Pese a ello, este desenlace es, “con mucho”, el “mejor resultado” para los mercados. “Esperamos que ocurra… Pero la incertidumbre sigue siendo alta, y ambos escenarios (el acuerdo o la falta del mismo) presentan desafíos”, agregan.

Por otro lado, Morgan Stanley se pregunta si la pausa es buena para la economía en general. Dos cosas pueden ser ciertas, según la firma neoyorquina: por un lado, como se viene repitiendo desde 1980, “las acciones mundiales suben tras la última subida de la Fed de un ciclo de endurecimiento”; por otro, este efecto desaparece si la curva de rendimientos está invertida.

“Una curva de rendimientos invertida es una diferencia clave entre la actualidad y las 'buenas' pausas del pasado. Los indicadores económicos adelantados son generalmente peores, las condiciones crediticias son más estrictas, la inflación subyacente es más alta y los mercados laborales tienen menos holgura en relación con las 'buenas pausas' anteriores”, reflexionan los analistas Morgan Stanley.

Asimismo, estos expertos señalan que “muchos inversores” con los que se relacionan son pesimistas y cuestionan la fortaleza del mercado. “Nuestra cautela se debe a la preocupación de que esta pausa se produzca con una mayor inflación y una desaceleración del crecimiento y los beneficios mayor de lo normal”, explican.

Por ello, estos expertos recalcan que se mantienen a la defensiva y sobreponderan los bonos de alto grado, al tiempo que infraponderan la renta variable mundial a pesar de la pausa de la Fed. Además, Morgan Stanley sigue considerando que la renta variable asiática obtendrá “mejores resultados” en un contexto macroeconómico “más favorable”.

“Las valoraciones son más baratas, el crecimiento es mejor, la inflación es más baja, la política es más fácil, el efectivo es un activo menos atractivo y los bancos asiáticos no están restringiendo el crédito en la misma medida que esperamos en EEUU y Europa”, sentencian.