Los especialistas de la gestora Wellington Management ofrecen sus cinco mejores ideas para la inversión en crédito en 2023. Entre sus principales consejos, señalan que las estrategias de crédito long/short deberían ser capaces de capear el aumento previsto de la volatilidad y las dislocaciones del mercado. Además, consideran que los mayores rendimientos del Tesoro ofrecen ahora cierta protección contra la ampliación de los diferenciales en un entorno económico en desaceleración. Y consideran que el crédito titulizado debería comportarse mejor en una recesión que el crédito corporativo de calificación similar.
Amar Reganti, especialista en renta fija de Wellington Management; y Adam Norman, responsable de comunicación de inversiones de la gestora, mencionan también las oportunidades que mejor evolucionarán a lo largo del año, en un contexto macroeconómico de ralentización del crecimiento estadounidense y mundial.
1. Dada la amenaza de recesión este año, creen que las estrategias de crédito long/short deberían ser capaces de capear el aumento previsto de la volatilidad y los desajustes del mercado. A medida que los mercados de crédito sigan lidiando con la persistente inflación y la subida de los tipos de interés, es probable que los inversores se centren más en los beneficios empresariales, los flujos de caja libres, la sostenibilidad de la deuda y otros factores importantes.
La rentabilidad de las empresas, aunque sigue siendo positiva, puede verse amenazada por una ralentización de la economía. En consecuencia, esperan encontrar mayores dispersiones y divergencias de valoración a nivel particular, con claros ganadores y perdedores dentro de los distintos sectores. De hecho, puede haber oportunidades en algunas posiciones cortas que aún no han valorado las realidades económicas que se avecinan.
2. El crédito con grado de inversión (investment grade, IG) ha comenzado 2023 con niveles de rendimiento mucho más elevados que a principios de 2022. Aunque los diferenciales del crédito IG se han ampliado, lo que parece más interesante son las posibilidades disponibles en las carteras para esta clase de activos de alta calidad. Por ejemplo, son positivos con las estrategias de vencimiento fijo "poco agresivas" que dan prioridad a los ingresos en busca de la rentabilidad total.
Por otro lado, creen que las estrategias dinámicas Tesoro/IG también puede ser adecuadas. Las primeras, en las que la duración de la estrategia se aproxima al vencimiento de los bonos subyacentes, garantizan unos rendimientos de un dígito medio-alto que (salvo impagos) probablemente constituirán la rentabilidad total de la estrategia.
Además, los mayores rendimientos del Tesoro ofrecen ahora cierta protección contra la ampliación de los diferenciales en un entorno económico en desaceleración. Estas últimas son estrategias de crédito centradas con calificaciones crediticias medias de IG y aumentarán/disminuirán significativamente la exposición al crédito según cambien las valoraciones del sector, el emisor y el valor. Su objetivo es servir de complemento de convexidad positiva a las carteras de bonos core/core plus o a las estrategias orientadas a carteras que mantienen asignaciones estáticas a los sectores crediticios estadounidenses.
3. El crédito titulizado ofrece una elevada generación de ingresos en relación con la duración de los diferenciales, lo que podría suponer un poderoso colchón para el sector en un escenario de ampliación de los diferenciales en 2023. Aunque esperan que la tensión sobre el rendimiento de los colaterales aumente este año, no prevén que las pérdidas se incrementen de manera sustancial.
En este sentido, piensan que las partes senior de la estructura crediticia titulizada capearán la debilidad de los mercados de colaterales. Además, si la postura de la Reserva Federal de "tipos de interés más altos durante más tiempo" se mantiene en relación con los tipos a plazo, entonces la dinámica de los créditos titulizados de duración más corta o de tipo flotante puede estar preparada para ofrecer unos ingresos sólidos durante gran parte del próximo año. En general, creen que el crédito titulizado debería comportarse mejor en una recesión que el crédito corporativo de calificación similar.
4. Si los diferenciales se amplían en 2023, especialmente junto con una elevada volatilidad e iliquidez, entonces la renta variable de las CLO (Collateralized Loan Obligations por sus siglas en inglés) sería un sector interesante a tener en cuenta por los gestores en 2023. Realizar una inversión en crédito apalancado en la cúspide de un periodo recesivo suena contraintuitivo, pero los diferenciales de los préstamos bancarios han tendido históricamente a reaccionar de forma exagerada (en relación con sus pérdidas históricas en caso de impago) en su aumento antes de las recesiones y los ciclos de impago.
El vehículo de las CLO puede invertir activamente en esas dislocaciones a través de una estructura bloqueada, con potencial para mejorar la rentabilidad total en periodos de volatilidad del mercado. Fundamentalmente, la estructura de capital de las CLO ofrece apalancamiento a plazo, sin recurso y sin activaciones del valor de mercado, una característica rara y valiosa, especialmente en medio de la volatilidad. Comprar en diferenciales elevados, utilizando financiación a plazo en estructuras bloqueadas, podría ser un potente impulsor de la rentabilidad total.
5. Para el inversor de crédito deep value, los bonos convertibles contingentes (CoCos) emitidos por bancos europeos pueden presentar ineficiencias de precios explotables debido a las diferencias normativas, políticas y regionales entre los emisores. Desde una perspectiva fundamental, los beneficios de los bancos europeos han seguido una trayectoria positiva y, en nuestra opinión, deberían seguir siendo resistentes a pesar de los continuos vientos económicos y geopolíticos en contra. Sigue habiendo muy pocos indicios de tensiones en la calidad de los activos, mientras que las recientes suscripciones se han visto respaldadas por garantías públicas directas o por ayudas fiscales indirectas.
En general, los fundamentales bancarios parecen bien situados para hacer frente a un entorno macroeconómico en deterioro. Sin embargo, reconocemos que el excepcional apoyo técnico de los últimos años ha empezado a desvanecerse, avivando la volatilidad en el mercado de CoCos. Las perturbaciones del mercado y el aumento de los costes de financiación tendrán probablemente un impacto desproporcionado en las entidades de menor calidad.
Tras la significativa ampliación de los diferenciales de crédito, los CoCos parecen ahora atractivos sobre bases históricas, relativas y absolutas, y podrían serlo aún más a medida que se desarrolle 2023, creando potencialmente puntos de entrada favorables. Los CoCos pueden ser inversiones independientes, o los gestores pueden obtener exposición a través de estrategias globales de alto rendimiento y crédito diversificado.
