Los principales fondos de Azvalor cumplen su cuarto aniversario, pero la boutique dirigida por Álvaro Guzmán de Lázaro y Fernando Bernad no está 100% satisfecha con su trabajo. En su última carta trimestral a inversores, Bernad, codirector de Inversiones y socio fundador, hace autocrítica y asegura que “los resultados no responden todavía a nuestras expectativas”.
La prueba es irrefutable. Aunque la rentabilidad de sus fondos bandera es positiva, no han logrado batir al mercado. La cartera internacional e ibérica están, respectivamente, un 12% y un 18% por debajo de sus máximos de mediados de 2018. Y como ya hiciera Paramés el pasado verano en Cobas, Bernad pide paciencia a los inversores.
“Estamos absolutamente convencidos de que representan una oportunidad histórica, con un fuerte potencial de revalorización, y de que batiremos al mercado, que muy al contrario que nuestras carteras, nos parece que cotiza caro”, según el gestor español.
Azvalor es consciente de que lleva insistiendo mucho tiempo en el mismo mensaje, y “especialmente en este 2019 no salimos bien en la foto vs los índices”. A su juicio, “el ‘value investing’ logra rentabilidades extraordinarias, pero exige algo a cambio, fundamentalmente mantener la convicción cuando el mercado parece llevarnos la contraria”, y los periodos de rentabilidad por debajo de la del mercado (‘underperformance’) son “muy frecuentes”. “Si bien es cierto”, puntualiza en la carta, “que el actual -y que afecta a la mayoría de inversores ‘value’ de prestigio internacional- está siendo especialmente largo”.
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A mediados de julio, Paramés también tuvo que entonar el ‘mea culpa’ cuando ya encadenaba por aquel entonces su segunda peor racha tras la experimentada entre 2007 2009, que precisamente compartió con Guzmán de Lázaro y Bernad en Bestinver. Pidió “paciencia” a los inversores de sus fondos internacionales, pero algunos de ellos no han aguantado pérdidas tan fuertes y prolongadas. Esta semana, Crèdit Andorrà le ha retirado su histórico mandato tras los malos resultados.
POR QUÉ EL MERCADO PENALIZA AL ‘VALUE’
La justificación que Bernad encuentra al hecho de que el mercado esté penalizando al estilo valor frente al de crecimiento (o ‘growth’) tiene tres motivos: el explosivo crecimiento de la inversión pasiva, el creciente fenómeno del ESG (o responsabilidad social corporativa) y la ausencia de rentabilidad en el mercado de renta fija, que ha generado la búsqueda de “sucedáneos” en bolsa. Así, el mercado se ha dividido en “castas”, con “una élite cotizando a valoraciones de vértigo y los invisibles, compañías en sectores denostados que cotizan a valoraciones tan bajas como pocas veces hemos visto antes”.
Pero el socio de Azvalor lanza un aviso a navegantes: “este divorcio entre los fundamentales de las compañías y su valoración en bolsa no es sostenible a largo plazo”. Es más, critica que la sensación de seguridad que genera a muchos las compañías de calidad es un “peligroso espejismo” cuando cotizan a valoraciones exageradas, y “el aterrizaje desde la altura puede ser forzoso”.
El índice ‘value’ lleva casi nueve años haciéndolo peor que el de ‘growth’. Por tanto, el período actual ya es el más longevo desde el que comenzó en 1992 y culminó en 2000 con el estallido de la burbuja puntocom. Pese a ello, Bernad realza que en los diez años siguientes tras el pinchazo de la burbuja, el índice de valor hizo una rentabilidad un 8% anual mayor al índice de compañías de crecimiento, lo que supuso un resultado acumulado 2,1 veces superior al final del período, en 2010.
