Fusió imminent d'Atlantia i Abertis: els Benetton en tindran el 20% i La Caixa n'acumularà el 12%

Aquest banc d'inversió espera que la família Benetton, màxim accionista d'Atlantia amb el 30% del capital, acabi controlant un 20% de la futura companyia. Per la seva banda, La Caixa, que controla el 22% d'Abertis, acabarà controlant-ne una participació del 12%. En xifres proforma, el nou grup d'autopistes europeu arribaria a un valor de més de 36.000 milions d'euros.

La seva previsió és que l'operació es realitzi en un 75% en metàl·lic i en un 25% en accions per donar entrada a La Caixa a l'accionariat del futur grup (Atlantia ha assenyalat públicament que vol el banc català a l'accionariat i que qualsevol oferta de compra serà amistosa).

"Assumim que Atlantia pagarà 17 euros per acció i finançarà l'adquisició un 75% amb deute i un 25% amb accions, sobre la base que els bancs posaran sobre la taula un préstec pont de 11.000 milions d'euros", afirmen aquests experts, que valoren les accions d'Atlantia després de l'operació a 31 euros per títol.

D'altra banda, Berenberg assenyala que Atlantia en pot vendre el 34% que Abertis manté en Cellnex després de realitzar l'operació amb l'objectiu de reduir la seva ràtio de deute sobre l'EBITDA fins a 5,5 vegades.

LA VALORACIÓ, PRINCIPAL PROBLEMA

"En la nostra opinió, ser una companyia més gran no és una diferència important al sector de les infraestructures, en termes de creació de valor o poder de negociació als projectes i les sinergies potencials d'una fusió són limitades a causa de la naturalesa del negoci ", afirmen els experts de Deutsche Bank.

"Per tant", afegeixen, "la raó més important perquè Atlantia llanci una oferta sobre Abertis seria la valoració relativa de les dues companyies. Però després dels últims moviments a les cotitzacions, la valoració relativa d'Abertis respecte a Atlantia és ara molt similar, prenent com a referència una suma de parts o la rendibilitat per dividend".

Aquests experts han rebaixat fins a 'mantenir' de 'comprar' la seva recomanació sobre les dues empreses, perquè la cotització d'Abertis és a punt de valoració de 16,50 euros i perquè Atlantia cotitza ara amb una prima de descompte davant la possibilitat que hagi d’oferir al seu torn una prima per comprar Abertis.

Entre els factors positius que veu Deutsche Bank en la possible operació, Atlantia pot comprar Abertis i posteriorment vendre part dels actius a un preu superior, a causa de l’interès dels fons d'infraestructures i seguint una estratègia similar a la qual segueix a Itàlia, on negocia la venda d'una participació minoritària en el negoci d'autopistes per 2.500 milions d'euros.

Els termes financers, l'estructura de la propietat i la composició de la direcció seran els grans assumptes de què dependrà el tancament de la transacció

A més, Atlantia ha mostrat la seva intenció de reduir la seva dependència de la autopistes italianes, de manera que la diversificació geogràfica d'Abertis és un factor positiu per a l'operació. El grup italià té una ràtio d'endeutament baix, de 3,2 vegades l'EBITDA, la qual cosa li permet flexibilitat financera per afrontar la compra d'Abertis, que, a més, s'ha d'articular de manera mixta, en efectiu i mitjançant l'emissió d'accions.

El principal problema per a Deutsche Bank és la incertesa sobre els litigis judicials que manté Abertis sobre l'AP-7 que estan valorats en més de 5.000 milions d'euros. Aquests litigis no es tancaran com a mínim fins al 2018, la qual cosa afegeix incertesa i afecta la valoració d'Abertis.

ESTRUCTURA DE CONTROL

En aquest escenari, la valoració d'Abertis és el principal punt que han de tancar La Caixa i els Benetton per tancar amb èxit l'operació. JP Morgan Cazenove comenta que "els termes financers, l'estructura de la propietat i la composició de la direcció" seran els grans assumptes de què dependrà el tancament de la transacció.

Aquests experts assenyalen com a avantatges la diversificació per Atlantia, una ampliació del termini de les concessions per Abertis i el fet que les dues unides serien el líder mundial en concessions. "Atlantia està en procés de vendre una participació en el seu negoci d'autopistes a Itàlia per 2.500 milions d'euros que pot utilitzar per diversificar la seva exposició fora d'Itàlia", afirmen.

No obstant això, anticipen "sinergies limitades" i "molts obstacles". Les dues empreses tenen negocis a Itàlia, França, Xile i al Brasil, però hi ha poques sinergies a l'hora de combinar les directives de les seves respectives concessions. Un altre obstacle important és l'ampli ventall geogràfic que cobreixen les concessions dels dos grups, cosa que pot provocar problemes de gestió. Per exemple, esmenten l'entrada d'Abertis a l'Índia i la concessió d'Atlantia de dos aeroports a Niça i Venècia. "És difícil anticipar com serà el lideratge del futur grup", afirmen aquests analistes. Un altre problema que esmenten és el risc de "fricció operativa" i de creació de valor.

Finalment, els experts de Bankinter es mostren més optimistes amb l'èxit de la transacció i atorguen un "75%" de possibilitats que l'operació surti endavant. A més, estimen que Atlantia pot arribar a oferir una prima del 10% sobre el preu de mercat.

No obstant això, assenyalen que un dels principals problemes actualment és la declaració de fallida d'Alitalia, que suposa el 15% del trànsit a l'aeroport de Roma. Aquesta concessió, al seu torn, proporciona a Atlantia el 16% del seu EBITDA. "Aquesta situació, juntament amb les recents adquisicions per part d'Abertis, pot estar retardant la decisió sobre l'operació", afirmen aquests experts.