L'ultimàtum de la Justícia alemanya al BCE deixa a l'aire el 'QE' infinit de Lagarde

La Justícia alemanya li ha ventat una sonora bufetada al Banc Central Europeu (BCE) i el 'bazuca' del seu expresident, Mario Draghi. Els estímuls que aquest va llançar al 2015 i va suspendre al 2018, i que va rellançar a la fi de 2019, són en general molt ben valorats i defensats aferrissadament per nombrosos economistes, però molt criticats per uns altres, per la seva magnitud i les conseqüències bilionàries en el balanç del banc central. Aquesta proporcionalitat és precisament el que qüestiona la sentència del Tribunal Constitucional alemany, que ha donat tres mesos al BCE perquè ho justifiqui; però el quid de la qüestió va molt més allà en el context actual de la crisi del coronavirus, i posa en dubte l'"absoluta flexibilitat" promesa per la presidenta de l'institut emissor, Christine Lagarde.

A efectes immediats, la decisió del Tribunal de Karlsruhe qüestiona les operacions que el Bundesbank va fer durant els més de tres anys que va estar en marxa el programa de compres de deute públic (PSPP per les seves sigles en anglès) i les que hagi efectuat des del seu reinici. Tret que el Consell de Govern del BCE demostri de manera comprensible i comprovada que els objectius de política monetària perseguits per aquest programa no són desproporcionats a l'efecte de política econòmica i fiscal resultants, el banc central alemany ja no podrà participar en la implementació i execució de les decisions del BCE en qüestió. A més, haurà de retornar el que ha comprat, gran part dels 2,7 bilions d'euros de balanç de l'institut emissor, fruit d'aquest programa, segons experts consultats.

En circumstàncies normals, aquesta notícia seria per si mateixa de gran impacte, però en el context actual, amb la galopant crisi que la pandèmia ha desencadenat a totes les economies del món, té el potencial de ser catastròfica. El tribunal alemany ha tingut a bé puntualitzar que deixa expressament al marge "les mesures d'assistència financera adoptades per la UE i el BCE en el context de la crisi del coronavirus". Però tal com s'han afanyat a defensar alguns analistes, això en realitat no importa, perquè s'ha torpedinat la línia de flotació del programa especial de compres engegat per pal·liar els efectes del virus.

L'entitat pilotada per Lagarde s'ha alçat com a última salvaguarda del deute públic de l'eurozona, amb la promesa de comprar-ne 1,1 bilions fins a finals d'any, bona part a través del Programa de compra d'emergència pandèmica o PEPP, de 750.000 milions d'euros. A més, a la seva reunió del 30 d'abril, l'entitat va deixar la porta oberta de bat a bat a convertir aquest pla en infinit en quantitat i forma, a l'estil d'altres bancs centrals com la Reserva Federal (Fed) o el Banc del Japó (BoJ). Lagarde va recalcar que el banc té la potestat de ser "flexible" i que farà ús d'aquesta prerrogativa.

Amb el que no comptava la presidenta del supervisor monetari és amb la jugada de la justícia de la primera potència de la zona euro. Les condicions exigides al BCE per a la participació del Bundesbank poden percebre's com una limitació de la potència de foc del banc central per abordar la crisi del Covid-19. De fet, la sentència "restringeix precisament l'esmentada 'flexibilitat' del PEPP", asseguren els analistes de Berenberg. La qüestió ara és "si el mercat percep les limitacions del Tribunal de Karlsruhe com una disminució de l'efectivitat del BCE per a respondre a l'emergència econòmica actual", prossegueixen els economistes. Les primes de risc ja han experimentat un repunt aquest dimarts, per la qual cosa el temor comença a instal·lar-se entre els inversors.

En aquest sentit, Vítor Constancio, vicepresident del BCE en el moment del disseny i llançament del programa PSPP, ha advertit que el gran risc de la decisió d'avui és que obre la porta a més denúncies judicials a Alemanya contra el programa PEPP. "El Tribunal insisteix en la distinció ridícula entre política monetària i política econòmica, i desitja proporcionalitat en els seus efectes. Pot un economista alemany explicar què significa això?", ha assenyalat Constancio, qui va cedir el seu lloc al BCE a Luis de Guindos al juny de 2018.

LAGARDE VA DESENFUNDANT L'OMT?

No obstant això, "com que el nou programa PEPP és una resposta directa a una crisi dramàtica, el BCE pot trobar més fàcil argumentar que aquest compleix amb el principi de proporcionalitat a la tasca en qüestió i als possibles efectes secundaris", argumenten des de Berenberg. Per als economistes de la casa d'anàlisi alemanya, no obstant això, hi ha la possibilitat que el veredicte dificulti l'ampliació del programa PSPP estàndard, una vegada que finalitzi el PEPP d'emergència".

El banc central s'ha reunit d'urgència per donar una primera resposta i posar límit a una eventual fallida de confiança en el poder de l'institut emissor en les condicions actuals. La seva reacció ha salvat als països de l'eurozona d'un esdeveniment pitjor que la crisi de 2012, en paraules del mateix Guindos, "però si entén el dictamen dels alts magistrats alemanys com una limitació a la seva capacitat d'escalar l'expansió quantitativa (de l'anglès quantitative easing -QE-), passarà la pilota a la teulada de la política fiscal per a donar una resposta comuna a la pandèmia", avisen els analistes de Berenberg.

A més, les restriccions dels programes actuals augmentarien la probabilitat que el BCE hagués de recórrer a la compra de bons d'estats membres individuals sota el programa de Transaccions Monetàries Directes (OMT) encara no utilitzat. Això elevaria la pressió sobre Itàlia per sol·licitar una línia de crèdit del Mecanisme Europeu d'Estabilitat (MEDE), que és una condició prèvia per a l'ús del programa OMT.

Ara com ara, Brussel·les s'ha limitat a recordar la primacia del Dret europeu i que les sentències del Tribunal de Justícia de la Unió Europea (UE) són vinculants per a tots els tribunals nacionals. El Tribunal de Justícia de la UE va avalar al 2018 el QE de Draghi, precisament en resposta a la qüestió prejudicial plantejada per la Justícia alemanya, en entendre que no excedeix el mandat de la institució.