Análisis EE.UU. y la Fed: “Muy atentos a la economía por si se produce algún punto de inflexión”

Durante los últimos meses, los mercados de renta fija han sufrido importantes ajustes en las cotizaciones, llevados por unos inversores convencidos de que la moderación de la inflación y el aumento del paro podrían desencadenar una serie de recortes de los tipos de interés a lo largo de los próximos dos años.

La Reserva Federal de EE. UU. (Fed) ya ha iniciado su ciclo de relajación recortando los tipos 50 puntos básicos, uniéndose así a otros grandes bancos centrales que han estado lidiando con el crecimiento lento. Esta medida fue alentada por los datos macroeconómicos publicados durante el verano, que han desplazado claramente el equilibrio de riesgos para la política monetaria desde el lado de la estabilidad de precios del mandato de la Fed hacia el pleno empleo.

El presidente de la Fed, Jerome Powell, ha afirmado que el Federal Open Market Committee (FOMC) «no busca ni ve con buenos ojos un mayor enfriamiento de las condiciones del mercado laboral», lo que subraya la importancia que el banco central concede a los datos de empleo.

La tasa de desempleo ha registrado un aumento sustancial en los últimos 12 meses. Aunque el nivel absoluto sigue siendo benigno y no está demasiado lejos de lo que podría definirse como pleno empleo, la velocidad de aumento del paro parece preocupante e históricamente ha predicho muy bien las recesiones en EE. UU.

Los consumidores estadounidenses también se encuentran en una posición de debilidad. Las estimaciones más recientes muestran que el excedente de ahorro acumulado durante la pandemia se ha agotado por completo. En otras palabras, el combustible adicional para el consumo estadounidense se ha terminado. La calidad del crédito al consumo sigue empeorando y la morosidad de los préstamos al consumo ha aumentado considerablemente en los últimos trimestres.

La llave está en manos de la economía estadounidense

Las elecciones estadounidenses añaden la habitual incertidumbre al cuadro, pero el margen para nuevas medidas de gasto público parece bastante limitado, al menos en 2025, especialmente teniendo en cuenta que la carga de los intereses supone una parte cada vez mayor del déficit. EE. UU. lleva bastante tiempo siendo la locomotora del crecimiento económico mundial en los mercados desarrollados. Por lo tanto, estaremos muy atentos a la evolución de la economía por si se produce algún punto de inflexión.

Nos sigue pareciendo que el resto del mundo se encuentra en una situación precaria. La recuperación de la zona euro casi se ha desvanecido y los últimos índices de directores de compras (PMI) vuelven a mostrar atonía. Eso no parece sorprendente. Antes de la pandemia, la economía de la zona euro emitía varias señales de debilidad estructural relacionadas con el perfil demográfico desfavorable y la falta de competitividad. Estos problemas persisten y, junto con la fuerte competencia de China, actúan como un viento en contra para el sector manufacturero.

La economía británica sorprendió al alza en el primer semestre, pero los datos más recientes han evidenciado cierto deterioro. El limitado margen para nuevos estímulos presupuestarios y el rápido ajuste de los tipos de las hipotecas en vigor suponen unos grandes lastres para la economía. Australia registró en el segundo trimestre su peor dato de PIB de las tres últimas décadas, con la excepción del periodo COVID. El crecimiento en Nueva Zelanda ya ha entrado en terreno negativo. Aunque las bolsas han aplaudido el nuevo ciclo de relajación iniciado en China, creemos que es un claro síntoma de la debilidad estructural de la economía del gigante asiático.

La deuda pública tiene recorrido

La inflación en todo el mundo parece cada vez menos problemática y los retardos ampliamente comentados que muestra la inflación de los servicios siguen dejando un margen muy significativo para la desinflación en los próximos meses. Seguimos considerando que la política monetaria de los principales mercados desarrollados es demasiado restrictiva, especialmente el nivel actual de los tipos reales. La principal implicación es que la política monetaria tiene mucho camino que recorrer solo para volver a la neutralidad. Las expectativas del mercado así lo reconocen y han descontado una vuelta a ese nivel neutral (o cercano) en los próximos dos años. En nuestra opinión, todavía no se descuenta el riesgo de una desaceleración más acusada y quizás una recesión que obligue a los bancos centrales a ir más allá del nivel neutral, como suele ocurrir durante un ciclo de recortes.

Teniendo en cuenta lo anterior y a pesar de la racha alcista reciente, seguimos viendo recorrido en la deuda pública de los mercados desarrollados. Además de EE. UU., el Reino Unido y Australia están aumentando su atractivo. La deuda corporativa sigue pareciendo cara y los diferenciales están cerca de máximos históricos. Como siempre, es muy difícil determinar con exactitud el momento en que se amplían los diferenciales. Por ello, dado nuestro sesgo de duración larga, seguimos prefiriendo incluir cierta exposición a la deuda corporativa en nuestras carteras como elemento diversificador y fuente de carry si se instaurara un entorno más favorable para el crecimiento. Sin embargo, somos muy selectivos dentro de esa exposición a deuda corporativa.