¿Qué puede aprender un inversor de John Bogle? (Primera parte)

John C. Bogle es sin duda uno de los inversores más exitosos de la historia. Fue el fundador y consejero delegado de The Vanguard Group, una de las compañías de inversión más respetadas del mercado, y ha escrito libros tan emblemáticos como "Common Sense on Mutual Funds: New Imperatives for the Intelligent Investor". Recientemente Bogle dio una extenesa y muy interesante entrevista al economista Javier Frachi que no me resisto a traer a estas páginas. Dada la extensión de la entrevista, y los comentarios que haré al respeto, la publicaré en varios días sucesivos. Empezaremos primero por la introducción que hace Frashi sobre la vida de este mítico inversor:

John Bogle nació en 1929 en la provincia de Nueva Jersey, muy cerca de Nueva York, en el seno de una familia de clase media compuesta por padres profesores y un hermano. Su familia perdió todo en la crisis del 1930, llevó a que su padre se arrope en el alcoholismo, a la separación de la familia y a que su madre deba mantener la casa y trabajar noche y día para criar a dos pequeños niños. Como muchos argentinos, Bogle tuvo una vida con obstáculos, comenzó desde abajo, con poco en el bolsillo, que superó gracias a su esfuerzo y tenacidad en querer cumplir sueños.

En 1974 fue despedido como director del fondo común de inversión Wellington. Desempleado y con seis hijos que alimentar decidió emprender, dos años más tarde, Vanguard Group basado en su tesis universitaria sobre que los fondos dedicados solamente a replicar un índice (fondos pasivos) y teniendo bajos costes proveen en el largo plazo mejor retorno al inversor. El tiempo le dio la razón, los fondos de inversión pasivos han demostrado tener mejores retornos, ser menos riesgosos e impositivamente más eficiente que contratar a un asesor y “comprar y vender” continuamente.

Vanguard pasó de ser una empresa “pyme” a un coloso. Hoy en día es la empresa de fondos más grande del mundo al administrar USD 3 trillones de dólares (que equivalen al 20% del PBI americano o 4 veces al de Argentina), emplea a 14 mil personas y su cultura de poner al inversor en primer lugar no cambió un ápice después que Bogle tuvo que dejar el cargo en 1990 por razones de salud. Inclusive el mítico inversor Warren Buffet afirmó que dejará el 90% de su riqueza en un fondo de inversión pasivo de Vanguard antes que dárselo a asesor financiero.

Jack Bogle me recibió a sus 87 años con la jovialidad de los curiosos, la paciencia de los sabios y las ganas de compartir con el inversor sus errores, aprendizajes y visión sobre los mercados financieros.

Ud. Vivió muchos ciclos económicos, burbujas, recuperaciones. ¿Cómo ve al mundo de hoy y los retornos que dan las inversiones?

Los retornos son lo que son y no parecen querer volver a valores más altos como en otras épocas donde el S&P 500 tenía un retorno medio anual de 8%. Hoy mundo rinde alrededor de un 3% antes de impuestos, compuesto: por 2.5% de crecimiento del PBI de Estados Unidos, más 1.5% de dividend yield y un regreso del retorno a la media de 15 veces ganancias. Luego tenemos que restar al 3% la inflación de 2% y restar impuestos. Hoy el inversor debe convivir con bajos retornos, los cuales veo difícil que vuelvan al 6-8% anual que tuvimos décadas atrás.

¿Cómo ve la industria de fondos comunes de inversión de hoy en día?

Como muchas cosas en la vida, tiene aspectos positivos y negativos aunque sin lugar a dudas es un animal diferente a cuando yo comencé en este negocio en 1951 en Wellington Management.

Hoy los datos fácticos nos dicen que la preferencia del inversor es tener fondos pasivos por sobre fondos activos en sus carteras. Concretamente el año pasado los inversores pasaron 265 billones de dólares de un total de 800 billones hacia fondos pasivos de inversión como los nuestros.

Te diría que el inversor comprendió que la gestión activa no trae mejores retornos que la gestión pasiva, que finalmente comprendieron que los costes en las inversiones son extremadamente importantes y lentamente comienzan a comprender el poder del interés compuesto.

¿Le preocupa el alto nivel de especulación financiera que hay hoy en día o siempre fue igual y es intrínseco al ser humano?

Sí, hay noticias sobre ellos y es un tema que me sigue preocupando porque es global, no solo un síntoma americano. Hablé mucho sobre ello en mi libro “Enough” y en “The clash of cultures”. Todavía sigo sosteniendo que vivimos una época de mucha especulación financiera y hasta en otros aspectos de la vida diaria: en la política, la cultura y las relaciones humanas en sí mismas.

Cuando yo comencé a trabajar en esta industria en 1951 y hasta comienzos de los años ochenta la rotación anual de una cartera era del 25%. Durante los años noventa la rotación llegó al 140% y para el año 2008 llegó al 285%. (Nota del autor: una rotación de cartera del 25% equivale a que una acción comprada hoy se vende dentro de 4 años. Un rotación de 285% equivale a que una acción comprada hoy se vende menos de 2 meses)

Déjame darte otro ejemplo para que el público nos comprenda. En 2008 el valor del S&P 500 era de $13 trillones de dólares, mientras que el valor de los derivados financieros totalizaban $29 trillones de dólares. Había “apuestas” por dos veces más al valor real del subyacente. Un dato más reciente es que el año 2015 según SIFMA se emitieron $256 billones de dólares en acciones mientras que el volumen operado fue de $48.6 trillones de dólares, el 99.5% fue especulación financiera mientras que el 0.5% fue a la economía real. ¡Mirá que gran desbalance! ¡Solo el 0.5% fue a crear empresas que dan trabajo y mejoran la innovación y productividad del país!

Volviendo a tu pregunta. Creo que la especulación es un juego de perdedores. Las inversiones son un juego de suma cero, los inversores que mantienen sus inversiones en el tiempo recogerán mejores frutos que aquellos que compran y venden continuamente. La especulación sólo le sirve a Wall Street para vender algún nuevo producto o historia y cobrar alguna comisión sobre ellos. “El mercado” como tal es una distracción gigante que causa que los inversores hagan foco en el corto plazo y en las expectativas antes que dedicarse a lo más importante que es la acumulación de la riqueza producto de las ganancias de las empresas.

¿A qué cree que se debe este privilegio al corto plazismo y cómo afecta al capitalismo?

La especulación desde mi punto de vista se debe a varios factores. Primero a la disminución de los costes de inversión. Segundo, la aparición de los hedge funds y otros actores. Tercero la innovación financiera. Y en cuarto lugar fue el cambio cultural, creo que nos convertimos en una sociedad en la cual las cosas son la vara del hombre. Hoy el mantra de que para ser debes tener es un error.

Vivimos en sociedades que miden sus resultados en el corto plazo en detrimento de la generación de valor que trae el largo plazo. Este cortoplacismo distorsiona los mercados y a cómo se maneja una empresa. Si los agentes del mercado demandan resultados de corto plazo y ganancias predecibles entonces las empresas entregan éso reduciendo la fuerza laboral, inversión y desarrollo, compran a otras empresas para “mejorar los números” o entran en contabilidad creativa.

Y ¿cómo cree que se puede llevar a un balance?

La solución no es única sino que son un conjunto con el fin de reestablecer el contrato social y el capitalismo. Una parte de ese conjunto pueden ser regulaciones o impuestos. Otra parte corresponde en la educación del inversor y que los agentes financieros vuelvan a cumplir con su rol fiduciario. Y esto lo quiero resaltar: rol fiduciario.