Talgo: El contrato con Renfe supone un elevado riesgo para la compañía

El Consejo de Administración de Renfe aprobará pasado mañana viernes la adjudicación del contrato para entregar y mantener durante 40 años 30 trenes de alta velocidad por 2.640M€. Talgo presentó la oferta más agresiva: 137.000€/asiento/km, que supone descuentos de 12% sobre la oferta de Alstom, 13% sobre la de CAF y 22% sobre la de Siemens. Su oferta incluye un compromiso de disponibilidad de casi el 100%, garantía de 5 años y una revisión de precios de sólo 1% vs 1,5% o superior del resto de competidores en este concurso. El valor rebotó ayer +13,6%, hasta 4,85€. Link directo a la comunicación a la CNMV.

Opinión Bankinter: Era estratégico para Talgo adjudicarse este concurso por 2 razones:

(i) Su cartera de pedidos había dejado de crecer (junio 2.826M€; -9,3%).

(ii) Necesita probar el nuevo modelo Avril en el mercado doméstico, que es el menos agresivo para la Compañía, para poder comercializarlo posteriormente en los mercados internacionales.

Por estas razones la adjudicación es positiva, ya que su pérdida podría haber castigado severamente la cotización, con el riesgo de que consolidase por debajo de los 4,0€ (que era donde estaba antes de conocerse este desenlace). Esto explica el rebote de ayer.

Sin embargo, creemos que las agresivas condiciones ofrecidas por Talgo pueden marcar un “antes y un después” en los márgenes del sector y, desde luego, en los de la propia Compañía. El descuento en precios, tanto de fabricación como de mantenimiento, la garantía de 5 años y la revisión de precios de solo +1% hacen este contrato vulnerable. Por ejemplo, ante el más mínimo repunte de la inflación o ante hipotéticos fallos técnicos en un modelo aún no probado suficientemente.

Esta aceptación de unos márgenes inferiores podría influir en la adjudicación de contratos futuros en cualquier mercado y en cualquier área geográfica para cualquier compañía del sector. Creemos que esto presionará hipotéticamente los márgenes de las compañías hacia niveles inferiores, afectando a las valoraciones. Al menos, el riesgo de que esto suceda se eleva tras esta adjudicación. Y este es un aspecto especialmente sensible para Talgo, una de cuyas principales fortalezas precisamente ha sido la sostenibilidad de unos márgenes superiores a los de sus competidores.

Pensamos que Talgo no se podía permitir perder este contrato por razones estratégicas (estancamiento o reducción de su cartera de pedidos, oportunidad para probar el nuevo modelo Avril, etc.) y por eso consideramos la concesión aceptada en precios/márgenes como un movimiento defensivo inevitable. Sin embargo, debilitará el Margen Bruto medio de la Compañía y probablemente marcará esta tendencia para el resto del sector, lo que afectará a la valoración. Teniendo esto en cuenta y el hecho de que el riesgo por su participación en el AVE a La Meca (representa aprox. el 40% de su cartera de pedidos previa a esta adjudicación) sigue abierto, mantenemos nuestra recomendación en Neutral con un Precio Objetivo de 5,10€ (potencial +5%).