Los inversores son demasiado complacientes ante los riesgos obvios del mercado

Fuertes alzas de las bolsas europeas al cierre. Continuación del rebote técnico que se inició en la base del canal, como mostramos en el gráfico adjunto, y que podría durar aún unas jornadas más. ¿Y después? Pues nosotros creemos que volerán los descensos.

Vemos como el Eurostoxx 50 se está acercando a la línea clavicular de la formación de techo que desarrolló desde marzo a agosto de este año. Creemos que ese será un nivel que no podrá superar en primera instancia. Nuestro escenario base es descensos de nuevo hacia la base del canal para formar un techo mayor. De cualquier forma, habrá que ir vigilando el selectivo día tras día.

"Las causas de las recientes oscilaciones de los mercados bursátiles mundiales son bien conocidas", comentaba recientemente el analista Satyajit Das. Añadía:

En Estados Unidos, un mercado laboral más débil de lo esperado desató temores de recesión. La llamada regla de Sahm —una recesión comienza cuando el promedio móvil de tres meses de la tasa de desempleo estadounidense aumenta 0,5 puntos porcentuales durante los 12 meses anteriores— se convirtió en un predictor infalible a pesar de la mínima evidencia de desaceleración. Dado que Estados Unidos representa alrededor del 20% y el 16%, respectivamente, del PIB y el consumo mundiales, los temores de una recesión fluyeron a los mercados mundiales y afectaron los precios de las materias primas.

En segundo lugar, la posibilidad de una recesión alimentó las revisiones a la baja de los beneficios corporativos futuros. Las dudas existentes sobre las valoraciones exageradas de las empresas tecnológicas (las Siete Magníficas y, en especial, la estrella de ese grupo, Nvidia)— se amplificaron. Como es poco probable que las ganancias y el crecimiento futuros cumplan con los resultados estelares esperados, los precios de las acciones cayeron .

En tercer lugar, la decisión del Banco de Japón de aumentar las tasas de interés en un cuarto de punto porcentual resultó en una fuerte subida del yen, que había caído más del 50% frente al dólar estadounidense.

En los últimos tres años, el fortalecimiento del yen provocó la venta de acciones japonesas, especialmente de exportadores japoneses que se habían beneficiado de la debilidad del yen.

Estos movimientos afectaron al carry trade del yen, en el que los préstamos con yenes a tasas de interés cercanas a cero financian inversiones en divisas y valores de mayor rendimiento. Billones de dólares en inversiones de comerciantes, fondos, corporaciones e individuos se vieron afectados por la reducción de la diferencia entre los ingresos y el costo del endeudamiento y las pérdidas cambiarias en préstamos con yenes.

Otras posibles influencias incluyeron la amenaza de una guerra más amplia en Medio Oriente y el efecto sobre el suministro de energía, junto con notables ventas de acciones tanto de Berkshire Hathaway como de otras compañías.

Un desenfreno desagradable

El proceso de desmantelamiento parecía familiar. La caída de los valores de los activos aumentó los ratios préstamo-valor, lo que desencadenó llamadas de margen. Los aumentos de volatilidad incorporados a los modelos de riesgo dictaron un apalancamiento reducido. Los inversores se vieron obligados a liquidar para reducir el riesgo de las carteras y generar efectivo. La caída de los precios condujo a oleadas de ventas por parte de los fondos cuantitativos que siguen el impulso y las tendencias y los fondos cotizados en bolsa.

Las caídas de precios se vieron acentuadas por la menor liquidez en los principales mercados de acciones y bonos debido a la menor cantidad de creadores de mercado y a la falta de voluntad para mantener inventarios debido a los mayores requisitos de capital. Los mercados globales cada vez más correlacionados y una gran cantidad de transacciones abarrotadas solo exacerbaron los problemas.

Los alcistas del mercado hicieron que las condiciones volvieran a la normalidad, en gran medida, ante la expectativa de recortes sustanciales de las tasas de interés en Estados Unidos y en otros lugares. Pero los bancos centrales podrían no recortarlas, al menos hasta los niveles ultrabajos del pasado reciente. Los responsables de las políticas se guían por los datos y sus mandatos se centran en la inflación y el crecimiento, no en los precios de los activos. Las tasas tampoco son excesivamente altas y cualquier recorte correría el riesgo de reavivar las presiones inflacionarias. Además, en Estados Unidos, la Reserva Federal podría mostrarse reacia a adoptar medidas que podrían ser vistas como políticas en un año de elecciones presidenciales.

Los inversores también se muestran complacientes con los riesgos conocidos. Los ahorros generados por la pandemia de COVID-19 que han financiado el gasto de los consumidores no pueden durar para siempre. Hay una morosidad creciente en los préstamos a hogares y empresas, especialmente en el sector de capital privado. A medida que los prestatarios refinancien sus préstamos, el efecto total de las tasas más altas se hará evidente.

Los problemas en el sector inmobiliario comercial , donde los valores han caído drásticamente, siguen sin resolverse. Los bancos aún tienen más de 500.000 millones de dólares de pérdidas no realizadas en tenencias de títulos a largo plazo, que como mínimo afectarán las ganancias hasta el vencimiento de los títulos. Los riesgos dentro del sector bancario paralelo, como los fondos de crédito privados, que controlan 239 billones de dólares, o casi la mitad de los activos financieros del mundo , no se comprenden del todo. Los riesgos de los productos de inversión de ingeniería compleja nunca han desaparecido. Las pérdidas en títulos respaldados por hipotecas comerciales de alta calificación ponen de relieve algunas de las exposiciones ignoradas.

El problema más profundo es un sistema financiero deformado que depende de una deuda cada vez mayor. En un contexto de estancamiento del crecimiento a largo plazo, los gobiernos y los bancos centrales han tomado préstamos para financiar el consumo y el gasto corriente. El déficit presupuestario de Estados Unidos se acerca a los 2 billones de dólares (o el 8% del PIB), con fuertes aumentos recientes impulsados ​​por los compromisos de defensa con Ucrania, Israel y el este de Asia y mayores pagos de intereses, que se acercan a los 900.000 millones de dólares, alrededor del 3% del PIB y casi el 18% de los ingresos del gobierno estadounidense.

La actividad económica está impulsada en gran medida por la actividad especulativa en acciones y propiedades, más que por la inversión productiva, posibilitada por costos de capital anormalmente bajos y una abundante liquidez.

La deuda global ha alcanzado cerca de 313 billones de dólares, o el 330% del PIB mundial, frente a los 210 billones de dólares de hace una década. El hecho de que un modesto aumento de las tasas de interés japonesas pudiera contribuir a desencadenar la importante caída del mercado que se experimentó a principios de agosto pone de relieve la insostenibilidad de los acuerdos actuales.

En los últimos años, el sistema financiero mundial ha sufrido varios shocks (la desaceleración del mercado inmobiliario chino, la crisis bancaria de 2023 , la crisis de los bonos del gobierno del Reino Unido), además de la pandemia, varios conflictos militares y fenómenos meteorológicos extremos provocados por el cambio climático. Cada temblor debilita los cimientos y hace que el sistema sea más vulnerable a las presiones. A estas alturas, incluso un acontecimiento aparentemente insignificante podría derribar toda la estructura, pero los inversores aún no han oído malas noticias que no puedan racionalizar.