REE: Resultados en línea con lo esperado

REE ha publicado resultados 1T14 en línea con lo esperado por el consenso, con ingresos y EBITDA +3% y Beneficio neto +6%. Las inversiones ascienden a 94 mln eur, un 17% del objetivo anual de 550 mln eur. En términos homogéneos (ajustes regulatorios en junio-2013), los ingresos hubiesen crecido +5,8%.

Deuda neta +5% vs dic-13 hasta 4.770 mln eur, por efectos transitorios en el capital circulante. Del total de deuda, 86% a tipo fijo. Coste medio 3,62% vs 3,84% en 2013. No son descartables mejoras adicionales con renegociaciones de deuda para adecuar plazos de vencimiento a los plazos regulatorios de la nueva regulación (primer periodo regulatorio hasta dic-19).
Las cifras están en línea con la Guía 2014: inversiones de 550 mln eur (capex elevado, similar a 2013 y vs 670 mln eur de velocidad de crucero), Beneficio neto +4%/+5% (asumiendo coste medio de la deuda de 3,5% en 2014), Deuda neta 4.800 mln eur, pay-out estable en el 65% a la espera de mayor visibilidad una vez se conozca toda la regulación y la planificación.
Conclusión. Resultados sólidos a pesar del impacto de la reforma eléctrica. No esperamos impacto relevante en cotización, a la espera de que se definan lo detalles regulatorios pendientes (valores unitarios de inversión y de operación y mantenimiento, a fijar por el Ministerio de Industria previa propuesta de la CNMC, y vida residual de las instalaciones anteriores a 1998, RAB y nuevo plan de infraestructuras). Luego habrá que ver si la tasa de retribución reconocida (6,5% antes de impuestos -bono 10 años +200pb- y 4,6% después de impuesto sobre el valor neto de los activos en servicio, 12.000 mln eur estimados por el consenso, que crecerían en 175/200 mln eur al año), se puede mejorar intensificando las eficiencias operativas y financieras. La actualización de la Estrategia se hará previsiblemente a mediados de año, una vez resueltas todas las incógnitas sobre la metodología de retribución y la planificación de inversiones. Dada la evolución de la cotización (+20% en 2014 vs +13% del sector), consideramos que REE habría recogido en buena medida esta mayor visibilidad regulatoria. REE cotiza a múltiplos PER (14x) y EV/EBITDA 14e (9x) en línea con el sector. Mantendríamos posiciones en el valor.