Merlin Properties: Cifras sólidas para superar la guía para fin de año y defender las valoraciones

MERLIN Properties ha publicado sus resultados correspondientes a 3T22/9M22 con unas cifras muy en línea con nuestras estimaciones en ventas y ligeramente por debajo en EBITDA y generación de caja (FFO).

La Compañía registra un importante crecimiento interanual en todas las métricas financieras y operativas relevantes: rentas +8,0% l-fl vs 9M21, EBITDA +17% vs 9M21, beneficio operativo (FFO) +11,0% vs 9M21 hasta los 0,48 eur/acc., en camino de superar la guía revisada para 2022 (0,60 eur/acc. vs 0,52 eur/acc. R4e), y valor neto de los activos +5,3% vs 9M21 hasta 16,52 eur/acc., lo que supone un descuento del 44% vs cotización actual (vs ~22% histórico).

En el segmento de oficinas, las rentas crecen +5,6% i.a. l-f-l mientras que el release spread lo hace +5,1%, gracias al aumento de la ocupación por quinto trimestre consecutivo, +27pbs vs 1S22 hasta 90,7%, y a la indexación por inflación.

En los activos logísticos, la fortaleza del sector se traduce en un fuerte crecimiento en rentas +9% i.a. l-f-l, apoyado por el aumento de la ocupación, 98,6% vs 96,5 9M21, aunque cae ligeramente vs 1S22, la indexación de los contratos a la inflación y el potencial de reversión de rentas en relación con mercado, que apoya un release spread del +8%.

En centros comerciales la ocupación continúa creciendo hasta situarse en 94,8%, +100pbs vs 9M21 y +42 pbs vs 1S22, lo que apoya unas rentas que crecen +6,5% i.a. l-f-l con un release spread +5,3%. La actividad en el sector continúa mostrando cifras saludables, con las ventas superando los niveles pre-Covid en términos nomiales y la tasa de esfuerzo en un nivel muy cómodo del 12%.

Recordamos que la venta de las oficinas de BBVA ha permitido distribuir 468 mln eur de dividendo extraordinario y reducir significativamente el nivel de endeudamiento tras repagar 2.100 mln eur de deuda, situando el LTV en 31% (vs 39,2% en 2021), con un vencimiento medio de la deuda de 5,2 años y el 100% a tipo fijo, además de mantener una posición de liquidez de 1.294 mln eur, lo que garantiza la solidez del balance ante la incertidumbre actual.

Durante el 3T22 Merlin ha adquirido 2 edificios de oficinas por 131,5 mln eur en Lisboa (16.510 m2) y Madrid (3.665 m2), mientras que los trabajos del Plan Mega (centros de datos) progresan según lo previsto, con la estructura, cobertura y cierre del edificio en Bilbao ya terminada, la de Madrid ultimándose y la cimentación de Barcelona completada, con entrega prevista entre 2T23 y 3T23. Además, durante el mes de octubre se concluyó el desarrollo de Cabanillas Park I, con la entrega de 45.241 m2 y firmó un nuevo contrato de 13.899 m2 en Adequa 1, lo que garantiza una ocupación a final de año cercana al 92,5%, lo que supone recuperar la ocupación de oficinas a niveles pre-Covid un año antes de lo previsto.

Por último, se anunció la distribución de un nuevo dividendo de 0,20 eur/acc. (2,2% DY) el próximo 2 de diciembre, con lo que el total distribuido en 2022 alcanzará 1,20 eur/acc.

Aunque a nivel EBITDA y de generación de caja las cifras quedan ligeramente por debajo de nuestras estimaciones, consideramos que el buen desempeño operativo, con crecimiento en rentas y ocupación, y la elevada visibilidad para superar una guía de FFO para 2022 ya revisada al alza (de 0,58 eur/acc. a 0,60 eur/acc.), debería tener una buena acogida por el mercado pese a la fuerte revalorización de ayer. Sin duda, las subidas de tipos ejercerán presión sobre las valoraciones de los activos, pero la fortaleza operativa de MERLIN y la capacidad del equipo gestor nos lleva a reiterar nuestra recomendación de SOBREPONDERAR con P.O. 10,30 eur/acción).