Iberdrola: Comprar con un objetivo en los 6,5 euros

Tras la presentación de resultados 2014, mantenemos la recomendación de Comprar con Precio Objetivo en 6,5€/acción. Resultados 2014:
Principales cifras comparadas con el consenso de Reuters: Ingresos 30.032M€ (-3,4%); EBITDA 6.965M€ (+3,1%) vs 6.874M$ e., EBIT 3.941 (+78% ya que no recoge 1.850M€ de provisiones por Gas USA y Renovables realizados en 2013), BNA 2.327M€ (-9,5%) vs 2.354M€ e (la caída se explica por la ausencia del impacto positivo del ahorro fiscal de la actualización de balances registrado el año pasado, 1.538M€). Estas cuentas recogen un efecto negativo de - 617M€ por el impacto diferencial de las medidas regulatorias en España (menor retribución de la Distribución y Renovables así como disminución del incentivo a la inversión y financiación del Bono Social).

Deuda Financiera Neta: 25.619M€ vs 26.836M€ en dic'13, DN/FFPP: 0,72x (vs 0,76x a dic'13), DN/EBITDA 3,7x. Sin contar los derechos de cobro regulatorios financiados, la cifra se sitúa en 25.233M€, en línea con el objetivo de 25.000M€ fijado en su plan Perspectivas 2014-16.
La producción neta aumenta un +1,8% alcanzando los 138.892 GWh. Por países, España (+5,1%), Gran Bretaña (-5,1%), Estados Unidos (-2,4%), y LatAm (+3,3%).
Perspectivas: De cara a 2015, el negocio Regulado y Renovable debería mejorar con el Liberalizado más o menos estable. Esto llevaría a unas cifras de EBITDA y BNA recurrente superiores. Por otro lado, la activa gestión del pasivo les permitirá reducir el coste medio de la deuda en unos 15/20 p.b. desde 4,35% actual, y la apreciación del dólar y la libra esterlina puede tener un impacto positivo de cerca de 150M€ (2% del EBITDA).
Opinión: Se trata de un buen resultado que viene a corroborar un cambio de tendencia. Después del estancamiento en 2012 y la caída en 2013, el EBITDA ha recuperado la senda del crecimiento. El beneficio bruto operativo mejora tanto en el negocio Regulado (+5,6%, gracias a la expansión de Reino Unido, EEUU y Brasil, y a la estabilización en España) como el Liberalizado (+15%, por el crecimiento en España y Reino Unido principalmente), no así en el de Renovables (-12%, lastrado por el impacto de las medidas regulatorias en España).
Sin embargo, el conference call de resultados nos dejó algo decepcionados por dos aspectos especialmente:
(i) Después de haber batido en 2014 su propio objetivo de EBITDA en +5,5% (su guía era 6.600M€), la compañía quiso enfriar las expectativas de crecimiento para este año y se limitó a indicar que mejorará. Parece que hasta verano/otoño no tendrán visibilidad suficiente (a pesar de que el 51% del negocio son Redes, bastante predecible).
(ii) El dividendo mínimo de 0,27€/acción se va a mantener ahí durante los próximos años cuando nosotros esperábamos que fuera aumentando. La explicación es que Iberdrola quiere volver a un ratio de payout del 60/65% después de haberlo aumentado hasta el 74% como consecuencia de la estabilidad del dividendo en un entorno de caídas de BPA. En cualquier caso, seguiría ofreciendo una rentabilidad atractiva, del 4,7% a los precios actuales.