CAF: El crecimiento sigue

Retraso en el cobro de Venezuela
CAF sorprendió al mercado en la publicación de los resultados del 3T12 al incluir un impacto negativo en EBITDA de alrededor de 25Mn€ por retrasos en los pagos por parte del Gobierno venezolano en el contrato para el suministro de trenes para la línea 1 del metro de Caracas.

Estimamos que en el 4T12, la compañía se verá afectada en otros 16,4Mn€, de esta forma, eliminando el riesgo completo de este contrato en la cuenta de resultados.
Subida de la tasa fiscal
La mayor internacionalización de la compañía tanto en ventas (81%) como en fabricación está provocando que no pueda beneficiarse de las ventajas fiscales de las que gozaba anteriormente, lo que nos hace elevar nuestra previsión de tasa fiscal del 20% al 25%.Presión en márgenes controlada.
En los últimos contratos a nivel mundial estamos observando una mayor competencia en precio no sólo por parte de productores asiáticos, sino también por parte de los grandes fabricantes (Alstom, Bombardier y Siemens). Por tanto, reducimos los márgenes previstos para 2013e y 2014e en 0,6p.p. y 0,7p.p. hasta el 12,9% y 12,7%, respectivamente. En cualquier caso, el equilibrado mix de negocio de CAF (50% fabricación, 50% servicios) le permitirá seguir gozando de márgenes superiores (casi el doble) a la media del sector.
El sector sigue mostrando fortaleza
De acuerdo a las estimaciones de UNIFE (The European Railway Industry), para el periodo 2015-2017 se esperan inversiones en el sector ferroviario de alrededor de 170.000Mn€, lo que implica una TACC. del +2,6% frente a las realizadas en el periodo 2009-2011. En particular, la inversión en material rodante se espera que crezca hasta los c55.000Mn€ vs. los c48.000Mn€ del periodo anterior.
Recomendación
A pesar de la incertidumbre generada en el valor por el incidente en el contrato de Venezuela, estimamos que debemos valorar los siguientes aspectos: 1) la fortaleza del sector, 2) la elevada cartera de pedidos del grupo y 3) los mayores márgenes con respecto a competidores. Bajo este nuevo escenario, rebajamos nuestro precio objetivo un -18,6% hasta 488,5€/acción y mantenemos nuestra recomendación de COMPRAR.

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