“Las valoraciones de la deuda pública se están viendo afectadas negativamente por las perspectivas fiscales”

Hay cierta preocupación por la valoración de los mercados de crédito. Los diferenciales son bajos, eso es seguro –aunque los rendimientos totales son saludables–. Sin embargo, algunos detalles son interesantes. Convencionalmente, los rendimientos de los bonos corporativos se comparan con los de los bonos del Estado del mismo vencimiento: el diferencial frente a los gobiernos. Según esta métrica, el crédito estadounidense es extremadamente caro, con diferenciales en el percentil uno inferior de esta distribución de los últimos 10 años. Sin embargo, hay otra forma de ver los diferenciales, comparando los rendimientos de los bonos corporativos con la curva de swaps de tipos de interés. La historia es ligeramente distinta. Los diferenciales son estrechos, pero no tanto como sugiere el diferencial con la deuda pública. Para completar, los diferenciales de crédito europeos se encuentran en valores menos extremos que los de EE. UU. en ambas medidas de diferencial.

La historia aquí es que los bonos del Estado se han abaratado. Los rendimientos de la deuda pública están por encima de la curva de los swaps de tipos de interés, sobre todo en la parte larga de la curva. Este ha sido el caso en los EE.UU. y el Reino Unido durante algún tiempo, pero recientemente ha comenzado a ser evidente en el mercado del euro. En la actualidad, se teme un exceso de oferta, ya que los gobiernos luchan por reducir el endeudamiento. Para los inversores con un índice de referencia de swaps –como muchas compañías de seguros–, un aumento de los rendimientos de los bonos en relación con los swaps ha creado un contexto de rendimiento más difícil.

La conclusión es que las valoraciones de la deuda pública se están viendo afectadas negativamente por las perspectivas fiscales. También significa que el crédito quizá no sea tan caro como sugiere el simple “diferencial frente a los gobiernos. Sin embargo, el crédito no es barato con los precios actuales respaldados por unos buenos fundamentos y una fuerte demanda. En algún momento, algunos inversores podrían pensar, en términos de valor relativo, que los bonos del Estado están lo suficientemente descontados como para que vuelvan a ser atractivos, en relación con una curva de tipos de interés futuros que aún podría bajar.

Los mercados de renta variable siguen reflejando la influencia de Trump. La perspectiva de unos impuestos de sociedades más bajos y la fortaleza del sector tecnológico deberían mantener el rendimiento superior de la renta variable estadounidense en un futuro próximo. No hay más que fijarse en Nvidia: batió las estimaciones de ingresos del tercer trimestre, con 35.000 millones de dólares de ventas. El precio de sus acciones ha subido un 196% en lo que va de año.