Informe sobre el Mercado de Renta Fija: "La demanda de activos refugio por la geopolítica no es suficiente para frenar la subida de TIR"
Análisis Bankinter
La demanda de activos refugio por la geopolítica en Rusia/Ucrania y la corrección de las bolsas no frena la escalada en la TIR de los bonos. La determinación de la Fed contra la Inflación es firme – tipos al alza & reducción del balance -, por eso la TIR del 2A en EEUU vuelve a niveles de hace 2 años (1,20%) y el 10A alcanza 1,78% (+30,0 pb en 2022).
El riesgo está en el ritmo de reducción del balance ¿más rápido que en el taper tantrum de 2015/2017? - .El punto de partida ahora es muy alto (~8,9 Tr.$ vs ~4,1 Tr.$ pre-CV19) y la Inflación está en máximos de 40 años.
Macro & Bancos Centrales en la era post-CV19: La pandemia marca un punto de inflexión en el panorama macro y la política monetaria con importantes consecuencias para los bonos. Tras una década con tasas de crecimiento e Inflación bajas y tipos cero/negativos, la economía vive un momento que podemos resumir así: (i) ritmo de actividad > potencial estimado a largo plazo – el FMI estima un crecimiento de +4,4% en el PIB global para 2022 y +3,8% en 2023 vs +5,9% en 2021 -, (ii) presiones inflacionistas por el lado de la oferta - materias primas y cuellos de botella - y la demanda - exceso de ahorro/liquidez de familias & empresas con tasas de Paro próximas a niveles pre-CV19 - y (iii) el endeudamiento del sector público alcanza niveles históricamente altos. La ratio Deuda Pública/PIB en EEUU alcanza 122,6% en 3T 2021 (vs 106,9% en 2019) y 97,7% en la Eurozona (vs 83,6% en 2019 vs 60,0% objetivo).
En este contexto, es habitual que los bancos centrales (BCs en adelante) endurezcan las condiciones financieras – tapering/reducción de compras de bonos, subidas de tipos e incluso una reducción del balance en el caso de los BCs más hawkish/duros como la Fed–. Salvo excepciones como China (desaceleración macro & crisis inmobiliaria), Japón o Turquía, esta es la estrategia predominante (Fed, BoE, Nueva Zelanda, Noruega, Singapur, Brasil…). El BCE va más despacio y ve prematuro subir tipos en 2022, pero en marzo concluye el PEPP – Pandemic Emergency Purchase Program -. La estrategia de los BCs persigue evitar un escenario de Inflación descontrolada y bajo crecimiento como en los años 70/80 - pero es una mala noticia para los bonos: (1) afrontan un entorno prolongado de subidas de TIR (caídas de precio) y (2) la rentabilidad vía ingresos/cupones no compensa el riesgo (inflación y volatilidad en niveles históricamente altos).
Estrategia: Insistimos en mantener el riesgo de Duración bajo y reducir exposición a bonos soberanos hasta que veamos niveles de entrada atractivos (TIRES más altas). En crédito, nos centramos en empresas de elevada solvencia con fundamentales sólidos (IG) y evitamos HY (baja calidad crediticia y valoraciones ajustadas).