El BCE y el círculo vicioso de los tipos negativos
Juan Carlos Ureta Domingo, presidente ejecutivo Renta 4 Banco
Aunque la semana pasada hablábamos de un BCE dividido a las puertas de la última reunión relevante bajo la presidencia de Draghi, era difícil imaginar tanto el nivel de contestación interna que su última etapa al frente del BCE está generando, como el escepticismo cada vez mayor que la vuelta a la flexibilización monetaria cuantitativa (compra de bonos) y la bajada de tipos adicionales acordadas el pasado jueves han sido recibidas por un amplio sector de analistas.
Esa frialdad contrasta con el entusiasmo que provocaron sus ya famosas palabras de julio de 2012 en Londres asegurando que el BCE hará todo lo necesario para salvar a la economía europea y al euro, y que, además, sería suficiente ("Believe me, it will be enough"). Sin duda Mario Draghi, que el jueves dio su penúltima rueda de prensa como presidente del BCE, y la última tras una reunión sobre tipos, podrá decir que lo intentó, que ha hecho todo lo que está en su mano, todo lo "necesario", pero lamentablemente se ha demostrado, y esa es la principal lectura de su última rueda de prensa, que lo necesario no era suficiente. Y, además, esa política radical del "whatever it takes" ha acabado creando una profunda división en el seno del BCE, cuyas consecuencias últimas se verán con el tiempo.
De momento, como era previsible, el mercado ha reaccionado favorablemente a las medidas, sobre todo el sector bancario, muy aliviado por el escalonamiento en el pago de los depósitos que la banca mantiene en el BCE. Algunos grandes Bancos han protagonizado subidas espectaculares, como el Santander, BBVA e ING, que han subido más del 8% en la semana, o BNP que ha avanzado casi el 7% o Intesa San Paolo, que se ha anotado el 5,5%. La relajación en la guerra comercial con China también ha ayudado y las Bolsas han cerrado su segunda semana de septiembre con subidas generalizadas, mayores de nuevo en las europeas y japonesa que en las americanas. El Eurostoxx y el Ibex han subido el 1,6% en la semana, el Dax el 2,3%, el Nikkei el 3,7%, y el S&P y el Nasdaq el 0,9%.
Si algo nos ha demostrado la experiencia de una década de políticas monetarias no convencionales es que el dinero barato ('easy money') hace subir a las Bolsas, siendo mucho más dudoso que tenga finalmente un impacto sobre la economía, ya que no incide en el elemento básico para elevar el potencial de crecimiento de la economía, que es la productividad. Incluso hay dudas de que bajar tipos e inyectar dinero de forma prolongada sirva para estimular la demanda una vez que se ha superado el primer impacto. Al aplicar una dosis creciente y continua, la medicina deja de tener efecto.
Algunos economistas, como Larry Summers, empiezan incluso a decir que los tipos negativos generan una especie de "agujero negro" del que es difícil escapar una vez que se ha entrado. Japón no ha podido escapar, y Europa tampoco. EE.UU. no ha llegado a poner los tipos en negativo, aunque Trump lo está pidiendo y tal vez acabe consiguiéndolo, pero tampoco ha podido normalizar su política monetaria. Powell lo intentó en 2018, y ha tenido que dar marcha atrás en 2019. En el "agujero negro", el bajo crecimiento y la baja inflación llevan a los bajos tipos de interés y estos generan un estado de ánimo y unas expectativas de futuro bajas, que hacen difícil escapar de los bajos tipos y prolongan el bajo crecimiento y la baja inflación. Es el "círculo vicioso" de los tipos negativos o, podríamos decir, de los tipos ultrabajos en general. O, dicho de otra forma, es la trampa de la economía mediocre de la que habla el FMI.
Los miembros del BCE que han liderado la disensión interna, que ya es casi guerra civil abierta, a saber, el alemán Weidman, el holandés Knot y el austriaco Holzmann, parecen compartir este punto de vista. Según fuentes del BCE, al menos nueve de los veinticinco miembros del Consejo del BCE hablaron en contra del paquete propuesto por Draghi en la reunión del jueves. Y el viernes el gobernador del Banco de Holanda y miembro de ese Consejo, Klaas Knot criticó públicamente las medidas al considerarlas "desproporcionadas" con las condiciones económicas actuales de la zona euro, y el gobernador del Banco de Austria, Robert Holzmann, dijo en Bloomberg TV que la idea de que el BCE estaba cometiendo un error cruzó por la cabeza de varios miembros del BCE incluida la suya.
Esa división interna es, sin duda, el peor legado que Draghi va a dejar a Lagarde, y es bastante lamentable que se haya producido, sobre todo si la razón de bajar las medidas del pasado jueves es, como dijo el viernes Olli Rehn, el gobernador del Banco Central de Finlandia, agradar a los mercados financieros. Rehn dijo que "es preferible que el BCE se exceda en sus nuevas medidas a que decepcione las expectativas del mercado", incluyendo así a los mercados como una de las variables al considerar, al parecer, por los Bancos Centrales como guía de sus decisiones. (Leer más)