Los inversores atrapados en los años 90: Los alcistas como los bajistas hacen comparaciones
Los influencers de la moda de la Generación Z no son los únicos que intentan canalizar la década de 1990 en estos días.
Los inversores también ven mucha relevancia actual en esa década de agitación, renovación, aceleración tecnológica y eventual exceso. El principal argumento sobre el mercado de valores que ahora se debate entre los bajistas más intratables y los alcistas más vertiginosos gira en torno a qué año de los 90 coincide mejor con 2024.
Los escépticos del mercado están ocupados señalando lo que ven como paralelos entre hoy y 1999, el año en que el mercado alcista de los años 90 se volvió parabólico y el sentimiento se desquició, generando los excesos de comportamiento y valoración que culminaron en el pico de principios de 2000 y el posterior colapso de varios años. .
Los que creen en la permanencia del actual mercado alcista nos sitúan en 1995. Este año brilla intensamente en los anales de la historia económica por su impecable aterrizaje suave, cuando una agresiva campaña de ajuste de la Reserva Federal en 1994 dio paso a una breve pero en su mayor parte indolora desaceleración. , seguido de modestos recortes de tipos, una reaceleración, una reactivación de la productividad y cinco años de rentabilidades estelares en el mercado de valores.
Nvidia frente a Cisco ’99
El dominio ineludible de media docena de gigantes del Nasdaq para impulsar al S&P 500 por encima de 5.000 por primera vez el viernes es el foco central de la multitud que se opone a la “reducción de 1999”. Los gráficos que superponen el fuerte e incansable aumento actual de Nvidia con el de Cisco Systems de finales de los años 90 han estado circulando durante meses.
La semana pasada, el estratega de JP Morgan, Marko Kolanovic, argumentó que en cierto modo la concentración extrema del S&P 500 (las seis principales acciones se acercan al 30% del valor total del mercado) era más grave que cerca del pico de 1999-2000, dados los beneficios algo menores de estas acciones. contribución a las ganancias generales del índice hoy.
Relacionada con esta crítica está la fuerte y recientemente generalizada queja sobre la potencia del propio S&P 500, el más pesado, supuestamente debido a los flujos pasivos hacia los fondos indexados y a la necesidad que se refuerza a sí misma de los seleccionadores activos de acciones de perseguir las acciones más grandes al alza para evitar ser Dejado atrás. Esto se hace eco de las quejas comunes allá por 1999 de que los flujos automáticos hacia los planes 401k (entonces bastante nuevos) junto con fondos mutuos que buscaban impulso, como Janus 20, de alguna manera estaban engañando artificialmente a las grandes acciones glamorosas.
El administrador de activos de inversión de valor GMO publicó la semana pasada un estudio que muestra que las diez principales acciones del S&P 500 por tamaño han superado cómodamente a un conjunto ponderado igual de las otras 490 desde hace varios años. Esto es poco común en el largo período de la historia: desde 1957, los diez más grandes se han quedado rezagados en un promedio de 2,4% al año. Pero el otro período en el que los más grandes arrasaron consistentemente fue a finales de los años 90.
La subida de 1999 se produjo en un entorno de pleno empleo de último ciclo, cuando el entusiasmo desenfrenado por la promesa de Internet y las comunicaciones móviles alimentó un auge del gasto de capital en banda ancha y un aumento vertiginoso de las valoraciones de las empresas orientadas a todo esto.
Los bajistas también escuchan otros ecos: las acciones habían sufrido un duro control a finales de 1998 cuando Rusia incumplió y los grandes fondos de cobertura quebraron, lo que aumentó la tensión en el sistema financiero y provocó que la Reserva Federal adoptara una postura más relajada incluso en una economía fuerte. ¿Es esto algo así como la respuesta a la crisis de los minibancos regionales del año pasado, momento en el que las acciones de crecimiento secular de “alta calidad” comenzaron a alejarse rápidamente de las empresas más apalancadas y más pequeñas?
Valoración, antes y ahora
En líneas generales hay similitudes con el auge del pleno empleo de la IA y el dominio de las megacapitalizaciones. Pero en cuanto al rendimiento de las acciones, la escala de los extremos de valoración y el carácter conductual general, no parece cercano.
Es un poco descabellado que se hable de ello cuando el Nasdaq Composite aún no ha vuelto a alcanzar su nivel máximo de noviembre de 2021, hace más de 26 meses. En los 26 meses que terminaron el 31 de diciembre de 1999, el Nasdaq subió un 150%. Incluso el Nasdaq 100, de mejor desempeño, está solo un 8% por encima de su máximo de finales de 2021.
La valoración actual tal vez sea un desafío: el Nasdaq 100 representa 26 veces las ganancias a 12 meses anticipadas. Pero no está en la misma capa atmosférica que en 1999. Tampoco Microsoft, un indicador útil dado que era la acción más grande por capitalización de mercado tanto en diciembre de 1999 como hoy.
Ah, y hubo más de 400 OPI en el año 1999 y su precio promedio del primer día superó el 90%, no exactamente el ambiente cauteloso de los mercados de capitales que tenemos hoy, con su escasez de nuevas emisiones y el descuido general del crecimiento de las empresas de pequeña capitalización. cepo.
Las imágenes de 1999 y las de hoy no coinciden demasiado. Pero, lo que es más importante, esto no significa que el mercado esté libre de riesgos o excesos y no tenga nada más que cielos azules en el horizonte. Observar que las condiciones ahora no se parecen mucho a la burbuja más grande en la vida de alguien (una que llevó a una caída del 75% del Nasdaq y a que el S&P 500 fuera dinero muerto durante 13 años) no es decir mucho.
Sin embargo, los indicios de que podríamos estar viendo alguna versión de 1995 son algo alentadores y explican en cierta medida la forma en que el mercado ha respondido a los acontecimientos macroeconómicos de los últimos meses.
La Reserva Federal, antes y ahora
La campaña de endurecimiento de la Fed de 1994 provocó una caída del mercado de bonos, algunos “accidentes financieros” como la quiebra del condado de Orange, California, y un mercado de valores traicionero y correctivo que castigó a las acciones financieras y de pequeña capitalización. Pero la economía real se mantuvo firme y la tasa de desempleo descendió hasta alcanzar mínimos cíclicos todo el tiempo, algo así como en los últimos dos años.
A principios de 1995, el entonces presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan, giró retóricamente para sugerir que el siguiente paso podría ser un recorte de tipos, y las acciones se dispararon en un ángulo cercano a los 45 grados durante todo el año, aun cuando la Reserva Federal terminó aplicando sólo tres pequeños recortes de la tasa máxima del 6% (y lo hizo incluso con el S&P 500 en un nivel récord).
El giro crucial aquí fue que Greenspan concluyó que el mercado laboral podría permanecer más ajustado de lo que se creía anteriormente sin disparar la inflación. Así es, aproximadamente, como el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, ha planteado las cosas hoy, aunque es cierto que en 1995 la inflación nunca se había convertido en un problema, mientras que en este ciclo seguramente sí lo fue.
De hecho, hoy el mercado de valores ha tenido un buen desempeño incluso cuando las expectativas sobre la velocidad y profundidad de los recortes de tasas este año han disminuido.
Esto encaja con la historia. El estratega de Ned Davis Research, Ed Clissold, demostró la semana pasada que el desempeño de las acciones ha sido mucho mejor en los ciclos lentos de flexibilización de la Fed que en los rápidos. Este último tipo suele ocurrir en una economía que se debilita rápidamente.
El aterrizaje suave de 1995 fue simplemente una desaceleración a mitad del ciclo, después de la cual la productividad laboral se aceleró (en medio de un ruido constante de reducciones de empleo y reestructuraciones en las grandes empresas, debo agregar). Dado que algunos indicadores manufactureros han aumentado recientemente junto con condiciones crediticias bancarias menos estrictas y un repunte de la productividad a fines del año pasado, esta es una forma plausible de pensar sobre la fase económica reciente.
Tuvimos algo similar entre 2015 y 2016, poco después de que la Reserva Federal intentara una subida inicial de tipos y detuviera la flexibilización cuantitativa. Jurrien Timmer, jefe de macroeconomía global de Fidelity, trazó el actual repunte del S&P 500 desde el mínimo de octubre de 2022 frente a los mínimos de desaceleración de mitad de ciclo de 1995 y 2016, y el camino actual es aproximadamente el mismo que esos otros dos estaban en un punto similar.
Fidelidad
Por muy atractivo y persuasivo que sea todo esto, vale la pena señalar que el mercado de valores en general estaba valorado más modestamente en 1995, y la creencia de los inversores en la disrupción tecnológica –y la agresiva capitalización de los disruptores– era apenas incipiente entonces. La IPO de Netscape tuvo lugar a finales del verano de 1995, y aquellos de nosotros que cubrimos su fenomenal recepción nos vimos obligados a compararla con el debut de Boston Chicken unos años antes, porque la categoría de “IPO caliente de Internet” aún no existía.
Configuración actual
Es justo decir que ni 1999 ni 1995 son modelos perfectos. Hay hilos de ambos visibles ahora, aunque en términos generales los ecos cíclicos de 1995 y la acción del mercado podrían estar a un alcance más fácil.
En cuanto a la configuración actual del mercado, el mercado alcista probado en batalla continúa actuando como tal, el S&P 500.capaz de alimentarse de una economía estadounidense más firme de lo esperado, un repunte de las ganancias corporativas, rendimientos aún moderados de los bonos del Tesoro dentro de su rango de tres meses y, sí, el impulso vertiginoso de Nvidia y sus juguetes de megacapitalización asociados.
El tipo de persistencia y magnitud poco comunes de este repunte (un aumento de 14 de 15 semanas, un avance del 22% durante ese período y un nuevo máximo histórico) suele ser más un signo de vitalidad a largo plazo que de vulnerabilidad. En el pasado, acciones similares en general han seguido aumentando durante un período de varios meses, aunque las probabilidades de un descanso o reinicio a corto plazo han aumentado.
La cinta no está funcionando muy mal en este momento. Las reacciones a las sorpresas al alza de las ganancias son más fuertes que la norma, y el repunte es más amplio de lo que la mayoría cree. (Los sectores industriales están a la cabeza, el S&P de igual ponderación ha subido un 19% desde octubre y el viernes hubo 204 nuevos máximos de 52 semanas en la Bolsa de Nueva York sobre 24 nuevos mínimos).
Sin embargo, la acción intensa en las acciones de impulso ha disparado algunas alarmas tácticas, y la mesa de operaciones de Goldman Sachs señaló el viernes una buena posibilidad de reversión a corto plazo en esta cohorte. La tendencia alcista del S&P 500 lleva semanas apuntando a la zona de 5050, como punto de culminación inmediata, y está a punto de llegar.