El 'Trump trade' impulsa la rotación, pero ¿explica lo que está pasando en las Bolsas?

Es igualmente interesante, si pasamos de la economía a los mercados financieros, que la misma semana en la que de nuevo el S&P y el Dow Jones han marcado nuevos máximos históricos de todos los tiempos (el martes 16, el S&P, y el jueves 18, el Dow Jones), haya finalizado siendo la peor semana del S&P de los últimos tres meses y haya dejado en el aire la pregunta de si estamos o no a las puertas de una corrección mayor.

La interpretación dominante de los mercados a la hora de analizar lo sucedido estos días es que estamos ante una rotación del dinero, que sale de los valores tecnológicos, sobre todo de los siete magníficos, tras unas subidas impresionantes que les han situado en zona de sobrevaloración, y se dirige hacia las pequeñas compañías que forman el índice Russell 2000 o hacia compañías más tradicionales presentes en el Dow Jones.

Esta interpretación sería coherente con el dato de que el índice de los grandes valores tecnológicos, el Nasdaq 100, haya caído un 3,98% en la semana y el S&P casi un 2%, mientras que el Dow Jones ha subido un 0,72% semanal y el Russell 2000 un 1,7%. En Europa también hemos visto en la semana cómo ASML, el valor tecnológico por excelencia, ha caído un 17,5% en la semana, Nokia un 8% y otras compañías tecnológicas como SAP o Ayden más de un 3,5%, mientras que empresas más tradicionales como Unilever, Danone, Ahold y algunas eléctricas o bancos han subido ligeramente en la semana o han tenido caídas moderadas.

La idea de la rotación también es coherente con el llamado “Trump trade”, es decir con la previsible política económica que Trump pondría en marcha si llega, como todo parece indicar, a la Casa Blanca. En la convención del Partido Republicano que le ha confirmado la semana pasada como candidato, Trump ha dejado caer varios mensajes que también ha desarrollado en una larga entrevista en Bloomberg. Esos mensajes apuntan a ciertos riesgos para las grandes tecnológicas, incluidas las asociadas a la inteligencia artificial, y a un mayor apoyo a las empresas tradicionales incluidas las pequeñas, dentro de la filosofía de impulsar el mercado y la economía domésticos, con un sesgo antiglobalización y proteccionista que favorece a las empresas norteamericanas no globales.

Una filosofía que comparte el designado vicepresidente JD Vance, incluso con mayor entusiasmo y vigor que el propio Trump. En este sentido, ha sido muy visible, por ejemplo, el impacto que las palabras de Trump sobre Taiwán y sobre la necesidad de no depender de suministros externos tuvieron en la empresa líder global en fabricación de chips, Taiwan Semiconductor, que se ha dejado un 11,5% en la semana pese a haber anunciado buenos resultados del segundo trimestre y buenas perspectivas para los próximos.

Sin embargo, la rotación de valores tecnológicos hacia valores tradicionales o pequeños no es la única explicación posible de lo que está pasando en los mercados, y ni siquiera encaja del todo bien con los datos. Es verdad que la rotación fue muy clara, como decíamos en nuestro comentario de la semana pasada, en la sesión del pasado jueves 11 de julio, cuando el Nasdaq cayó un 2% y el Russell 2000 y el Dow Jones subieron, y es verdad que esa rotación ha tenido continuidad hasta prácticamente el pasado jueves. Pero en las sesiones del jueves y del viernes el Russell se vino abajo, con recortes ambos días, y el Dow Jones, tras marcar máximos históricos intradía el jueves a primera hora, acabó también en negativo las dos sesiones finales de la semana.

Si volvemos al principio, una interpretación alternativa de lo que está pasando en las Bolsas estos últimos días es que las dos grandes historias que han impulsado a los mercados este año están empezando a mostrar ciertas grietas.

La primera historia es la vuelta de China como impulsora del crecimiento global. La expectativa era que China iba a salir de su atonía, ayudada por los estímulos del gobierno y por la superación gradual de la crisis inmobiliaria. Esa expectativa se ha desinflado tras el débil crecimiento del PIB en el segundo trimestre, que como decíamos al inicio ha sido solo del 4,7% y, sobre todo, tras el comunicado del Partido Comunista Chino del pasado jueves 18 de julio posterior a la reunión del Comité Central la semana pasada, una reunión que se hace cada cinco años. En ese comunicado se da preferencia claramente al “crecimiento de calidad”, basado en una “productividad de calidad” y en “la seguridad de las cadenas industriales de suministro”. La impresión es que el Partido, que es el que marca la política económica, está cómodo con el crecimiento al 5% y no desea subir ese crecimiento con estímulos artificiales.

La segunda gran historia es la oleada de innovación que deriva de la nueva inteligencia artificial generativa. Una historia que ha propulsado, con cierta razón, a la estratosfera a un conjunto de valores y a las Bolsas en general, pero cuya vulnerabilidad ha sido puesta de manifiesto el pasado viernes por el clamoroso fallo tecnológico de Crowdstrike y de Microsoft, que podría haber dejado bloqueado a medio planeta. Una auténtica pesadilla en lugar del sueño utópico de una tecnología perfecta y sin fisuras.

Si unimos ambos temas lo que subyace detrás es que tal vez las Bolsas han sobreestimado el crecimiento económico futuro. La idea de un despegue económico vigoroso no es confirmada por el ya mencionado dato de China del segundo trimestre, pero tampoco por el crecimiento del PIB norteamericano del 1,4% anualizado en el primer trimestre, el casi simbólico crecimiento del 0,3% anualizado en la zona euro, y la caída del PIB japonés del 0,5% anualizado.

El sector del lujo ha notado de forma drástica este cambio de expectativas. La semana pasada hemos visto caídas en dos sesiones del 19% en Burberry, del 8% en Kering, del 5% en Prada y Hermes y del 4% en LVMH. Y desde los máximos de verano de 2023, Burberry cae casi un 70%, Kering un 43% y LVMH un 24%. El lujo tenía, con razón, grandes esperanzas de crecimiento, y las mantiene a largo plazo, pero esas proyecciones han sido debidamente corregidas a la baja en el corto plazo, y la reflexión es que tal vez a las grandes tecnológicas les pase lo mismo, es decir, que sus expectativas se han sobrevalorado, aunque sea cierto que su futuro a medio y largo plazo es espectacular.

En definitiva, la corrección que hemos empezado a ver estos días podría interpretarse no como una rotación, aunque ciertamente lo es, sino sobre todo como un ajuste de las valoraciones a un entorno de menor crecimiento y lo que sucede es que ese ajuste afecta más a las compañías cuyas cotizaciones habían reflejado crecimientos extraordinarios.

Los resultados empresariales que se van a ir publicando y que cogen velocidad esta semana con la publicación de algunas grandes tecnológicas como Alphabet o Tesla y con algunas compañías globales de consumo o de pagos como Visa, Coca Cola, Colgate, Hermes, Carrefour o Mercedes Benz, entre otras, nos irán dando luz sobre estos temas. De momento lo que hemos visto ha sido una recepción más bien fría a cifras que, como las de Netflix la semana pasada, no han estado mal. Netflix añadió en el segundo trimestre ocho millones de suscriptores frente a los cuatro esperados y, además, superó las estimaciones de beneficios, pero cayó un 6% tras el anuncio; tal vez el PER de 44 veces beneficio al que cotiza explica esa reacción.

Hay también importantes datos económicos como los PMI preliminares de julio, la primera lectura del crecimiento del PIB americano en el segundo trimestre y, sobre todo, el deflactor de gastos personales (PCE deflator) de julio en Estados Unidos que, como se sabe, es el indicador de inflación que sigue la Fed.

Con la Fed y el BCE a la espera de ver qué pueden hacer en septiembre, esos datos nos dirán si vamos o no a un escenario de ajustes más serios a lo largo del verano. Nuestra impresión es que los recortes de esta última semana (Eurostoxx -4,3%, S&P -1,97%) claramente han puesto fin al bucle “subidas-liquidez-subidas” al que aludíamos en nuestro último comentario, pero sin entrar, de momento, en correcciones de mayor envergadura.