Endesa. Más redes, menos renovables (tesis de inversión)
Ángel Perez de Renta 4 Banco
Tesis de inversión
La perspectiva de mejora en la retribución de las redes por las necesidades previstas de cara a los próximos años por la mayor demanda de electricidad prevista (mayor electrificación en industria y hogares, vehículo eléctrico, centros de datos... ), llevan a incrementar el nivel de inversión previsto para esta división en el plan 25-27 vs plan anterior.
Por otro lado, deciden reducir las inversiones en renovables por menor retribución de la fotovoltaica y dificultades en la obtención de permisos en eólica.
Nuestras expectativas, por debajo de la previsión de Endesa en 2026 y 2027, asumen unas hipótesis más conservadoras principalmente en:
1) retribución financiera de redes para periodo regulatorio 26-31 (6,5% R4e vs 7,5% previsión Endesa), y
2) menor margen unitario del gas (4,5 eur/MWh vs 6 eur/MWh).
La sólida estructura de balance bajo el actual escenario (DN/EBITDA 2027e 1,8x vs escenario conservador R4e en 1,9x), podría permitir una aceleración en el nivel de inversión previsto, principalmente en redes si el marco regulatorio 26-31 mejora sustancialmente (borrador previsto en diciembre).
Además, la posibilidad de ejecutar operaciones de M&A, así como su estrategia de partnership (entrada de socios a través de participaciones minoritarias en activos renovables), incrementan esta posibilidad.
Perspectivas
La mayor capacidad instalada prevista en renovables, así como un mayor volumen de inversión en redes, y un escenario de paulatina normalización de precios que favorece a su posición integrada, esperamos que lleven a un crecimiento TACC 24-27e del EBITDA cercano al 2%. La estructura de balance esperamos que permanezca sólida (<2x DN/EBITDA) pese a las mayores inversiones previstas y un dividendo que esperamos crezca a una TACC 24-27e por encima del 3%.
Conclusión: SOBREPONDERAR, P.O. 25,50 eur.
Pese al escenario conservador asumido, en noviembre elevamos nuestro precio objetivo hasta 25,50 eur/acc (vs 21,22 eur/acc previo) por la mejora en las perspectivas y la menor deuda neta principalmente. El atractivo potencial nos llevó a mejorar la recomendación hasta Sobreponderar (vs Mantener anterior).
Este precio objetivo podría elevarse en caso de alcanzar acuerdos de partnership a múltiplos favorables y/o una mejora del marco regulatorio respecto a nuestra expectativa. Por el contrario, un cambio sustancial del escenario macro y de precios, aunque consideramos que esta posibilidad es más limitada por el escenario conservador asumido.