¿Será un recorte de tipos del BCE el catalizador que mueva los mercados de divisas?
Loomis Sayles (Natixis IM)
El Banco Central Europeo ha señalado que recortará las tasas de interés en su reunión de esta semana, lo que podría iniciar un ciclo de recortes adecuado antes de la Reserva Federal por primera vez desde la creación del BCE en 1998.
El mensaje del BCE generó cierto entusiasmo en el mercado sobre la ampliación del diferencial de tipos de interés y su impacto en los movimientos de las divisas. Si el BCE recorta los tipos mientras la Fed se mantiene estable, ¿podría finalmente impulsar la debilidad del euro después de 18 meses de operaciones dentro de un rango?
No creemos que sea tan sencillo. Si bien los diferenciales de tipos son importantes, vemos un par de factores que podrían mantener el statu quo en los mercados de divisas incluso si el BCE recorta.
La trayectoria de deslizamiento hacia el 2% está lejos de estar asegurada
Llegados a este punto, creemos que solo un hecho drástico impediría que el BCE siguiera adelante con el recorte en junio. Después de la insistencia del banco en la "dependencia de los datos", el crecimiento es débil y la inflación se está desacelerando. Incluso la sorpresa al alza en los datos salariales negociados del primer trimestre recientemente publicados parece haber tenido un impacto limitado en las expectativas del mercado de un recorte en junio. Sin embargo, el BCE ha proporcionado intencionadamente, y notablemente, poca orientación sobre futuros recortes.
Un ciclo de recortes prolongado del BCE no es un hecho. Europa se enfrenta a algunas incertidumbres persistentes que pueden impedir una senda fluida de la inflación y el retorno de los tipos de interés oficiales hacia la neutralidad. Entre ellos se encuentran la posible mejora de la economía, los elevados costes laborales unitarios, la incertidumbre geopolítica y la política fiscal. El aumento de la incertidumbre y los agresivos recortes de tasas podrían generar temores de un error de política, lo que amenaza la credibilidad del banco central.
En nuestra opinión, la incertidumbre del BCE dificulta la previsión de una fuerte ampliación de los diferenciales de tipos de interés entre Europa y EE. UU.
Destino y dispersión
Los precios actuales del mercado reflejan un recorte de tipos del BCE en junio y un recorte de la Fed en noviembre de este año. Si bien el momento y la secuencia han cambiado, el destino, el diferencial de tasas de interés esperado para el próximo año o dos, no se ha movido drásticamente. Las expectativas a más largo plazo sobre los diferenciales de las tasas de interés son un factor importante para los tipos de cambio.
De hecho, las expectativas de los bancos centrales mundiales son, en general, bastante dispersas. Muchos bancos centrales de mercados emergentes, el Banco Nacional Suizo y el Riksbank de Suecia ya han iniciado sus ciclos de recortes, Australia y Nueva Zelanda podrían ir a la zaga de la Reserva Federal y Japón está descontando subidas de tipos. Esta dispersión ha contribuido a la diferenciación de rendimiento entre las divisas, pero el dólar estadounidense se ha mantenido entre los de mejor rendimiento en lo que va de año. Combinando destino y dispersión, los precios del mercado implican que se espera que la Fed tenga una de las tasas de política monetaria más altas del grupo de naciones del G10.
La Fed impulsa un dólar estadounidense dentro de un rango
A través de todos los cambios en los precios del mercado, las expectativas de política de la Fed han sido el motor dominante. En la actualidad, EE.UU. ofrece bonos gubernamentales de mayor rendimiento y una moneda percibida como "refugio seguro". Si bien el Citi US Economic Surprise Index ha tenido recientemente un rendimiento inferior al de Europa y China, lo que significa que Europa y China han tenido más sorpresas al alza en los datos económicos, creemos que el "excepcionalismo" de EE. UU. sigue siendo un tema de mercado.
La incertidumbre generalizada y los menores niveles de convicción han sido características de los mercados recientemente. Los factores macroeconómicos, desde el crecimiento mundial, China y la geopolítica, hasta el debate en torno a la Reserva Federal, los rendimientos de los bonos del Tesoro y el crecimiento y la inflación de EE. UU., han respaldado al dólar estadounidense, pero también lo han contenido en un amplio rango. Para salir del estancamiento, creemos que los mercados necesitarán más claridad sobre la trayectoria de la Fed y el crecimiento en Europa y China.