"Se avecinan problemas, pero no venda acciones ahora"
Se suponía que el segundo ascenso de Donald Trump al trono sería un presagio de mejores tiempos para quienes han llegado a ver el mercado de valores como un indicador de buena voluntad.
Cabe decir que las expectativas eran bastante altas, ya que durante su mandato anterior (2017-2021), el S&P 500 había subido más de un 60%, y el primer mes, aproximadamente, resultó ser particularmente fructífero (la ganancia de aproximadamente el 5% que el índice de referencia registró durante los primeros 35 días del primer mandato de Trump sigue siendo el mejor rendimiento de los mercados bajo cualquier régimen presidencial en el milenio actual).
Sin embargo, esta vez, la narrativa embrionaria del mercado ha sido todo lo contrario: desde el inicio de la administración Trump, el principal indicador de acciones de Estados Unidos ha perdido terreno en más de un dígito medio, mientras que el Vanguard FTSE Developed Markets ETF ( VEA ), que sigue las acciones de mercados desarrollados fuera de Estados Unidos, ha avanzado más de un 7%.
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Es cierto que correcciones de este tipo no son el fin del mundo y, curiosamente, además de esta corrección reciente, también hubo dos casos separados (en 2018 y 2020) en los que la velocidad de caída estuvo entre las más rápidas en la historia de las acciones estadounidenses (para datos que se remontan a 1929), pero uno todavía no puede evitar pensar que algo anda mal esta vez.
Entonces, ¿qué es lo que afecta a los mercados estadounidenses y podría esto evolucionar hacia un tono más doloroso con el tiempo?
Los mercados estadounidenses no parecen reflejar los fundamentos económicos
Si bien ha habido un gran revuelo por la reciente corrección del 10% del S&P 500 , cabe destacar que el mercado aún se encuentra en un umbral relativamente alto. Para comprender mejor esto, observe cómo se posiciona el S&P 500 en relación con el PIB de EE. UU. Si bien esa relación puede haber disminuido ligeramente en los últimos días, ¡los niveles de 0,2x son los más altos en casi 90 años! Cabe destacar también que la última vez que alcanzó estos niveles (en el último trimestre de 1936), se produjo una fuerte corrección de la relación, que se prolongó durante los siguientes 6 años.
Si desea obtener una perspectiva más amplia de las cosas, observe cómo el Wilshire 5000 (que es representativo del mercado total de EE. UU. y no solo de las acciones más grandes) todavía se cotiza a cerca de 2 veces el PIB de EE. UU., muy por encima de la media de largo plazo de cerca de 0,75 veces.
Entonces, ¿está la economía estadounidense realmente en un estado tan saludable que justifique que la capitalización bursátil de las acciones estadounidenses se mantenga en niveles tan elevados? No lo creemos.
El ritmo de crecimiento anual del PIB estadounidense se ha desacelerado durante los últimos tres trimestres, con una lectura más reciente de tan solo el 2,5 % (el tercer trimestre fue del 2,7 % y el tercero del 3 %). El ritmo actual ya es inferior a la tasa promedio del 3,2 % observada en los últimos 76 años, y las previsiones sugieren que seguirá disminuyendo.
Cuando el FOMC (Comité Federal de Mercado Abierto) presentó sus últimas proyecciones en diciembre de 2024, preveía una desaceleración del PIB al 2% para 2025. Sin embargo, sospechamos que estas expectativas, aunque poco destacables, deberán moderarse aún más, ya que en aquel entonces, mientras circulaban las amenazas arancelarias, muchos pensaban que se trataba de una simple negociación con pocas probabilidades de concretarse. Tres meses después, nos encontramos ante una realidad muy diferente, que se prevé mucho peor que el impacto arancelario del primer gobierno de Trump.
En aquel entonces, el manifiesto arancelario, centrado principalmente en China, redujo aproximadamente el 0,25 % del PIB estadounidense. Sin embargo, esta vez, el impacto es más generalizado (incluyendo a países como Canadá, México y, potencialmente, incluso la UE), y se espera que el arancel promedio alcance su nivel más alto en 79 años. Es probable que esto tenga un impacto más negativo en el PIB estadounidense, reduciéndolo potencialmente entre un 0,4 % y un 0,65 %.
Con lo peor aún por venir, cabe destacar que los precios de las importaciones estadounidenses ya han mostrado una tendencia al alza en los últimos tres meses, y el aumento más reciente en enero representa el mayor en nueve meses. Si bien los fabricantes estadounidenses parecen seguir en una situación bastante favorable, como lo demuestran las últimas lecturas del PMI , también es importante tener en cuenta que la inflación de los costes de los insumos para estos fabricantes ya está en su punto más alto en 27 meses. Para contrarrestar esto, los fabricantes ya la están trasladando, con la inflación de los cargos por producción alcanzando máximos de dos años. La manufactura en Norteamérica no suele estar aislada, sino que está altamente integrada, y un umbral elevado de aranceles sin duda pondrá en peligro toda la cadena de valor de la manufactura.
Con el tiempo, el consumidor estadounidense, cuyo gasto representa un enorme 66% del PIB estadounidense, se sentirá limitado. La fundación fiscal también ha sugerido que los aranceles de Trump, en su totalidad, podrían reducir los ingresos después de impuestos de EE. UU. entre un 1,7% y un 2,2%, y no es que los estadounidenses cuenten con una gran cantidad de ahorros en los que apoyarse (la tasa de ahorro personal ha promediado menos de un dígito medio durante más de un año) para impulsar el gasto potencial. No obstante, debido a todos estos factores, ya estamos observando cierta consternación entre los consumidores, con el último índice de confianza del consumidor desplomándose a su nivel más bajo desde noviembre de 2022 (anteriormente, el índice había mostrado una tendencia a la baja durante tres meses consecutivos).
Los inversores tampoco deberían dar por sentado el informe relativamente benigno del IPC de la semana pasada , ya que las expectativas de inflación para el próximo año ( 4,9% , cuarto mes consecutivo de aumento), así como para los próximos cinco años ( 3,9% ), alcanzaron recientemente máximos preocupantes. Esto último fue particularmente preocupante, ya que hay que remontarse a febrero de 1993 para obtener una lectura más alta.
Además de un entorno potencialmente desafiante para los consumidores estadounidenses, el sector servicios (que suele contribuir con alrededor de tres cuartas partes del PIB estadounidense) también parece estar presagiando tiempos difíciles. Si bien el índice PMI de servicios se mantuvo en niveles alentadores entre mayo y diciembre del año pasado, ha experimentado un fuerte descenso en los últimos meses. El informe más reciente, correspondiente a febrero, indica una actividad comercial moderada, una menor demanda de exportaciones y una disminución de la plantilla (por primera vez en tres meses).
También tome nota de la tendencia de debilitamiento del Índice Económico Líder (LEI) del Conference Board, que como su nombre lo sugiere, aprovecha alrededor de 10 métricas económicas diferentes (que abarcan el mercado inmobiliario, el mercado laboral, la salud del consumidor, el mercado de valores, el sector manufacturero, las condiciones de crédito y financiamiento, etc.) para llegar a una puntuación diseñada para medir las perspectivas económicas futuras en alrededor de 7 meses.
Otros mercados desarrollados ofrecen una mejor relación entre ganancias y valoración, mientras que los costosos mercados estadounidenses sufren efectos de concentración.
Toda economía pasa por altibajos, y no nos veríamos abrumados por dinámicas potencialmente más débiles que amenazan con perturbar los engranajes clave de la economía estadounidense, si el mercado estadounidense también estuviera en niveles más aceptables (en relación con sus contrapartes desarrolladas), con una distribución más equitativa entre los diferentes sectores, pero ese no es exactamente el caso.
Considere cómo se posicionan las acciones estadounidenses en relación con las acciones de mercados desarrollados no estadounidenses. El promedio a largo plazo de la relación que mide estos dos segmentos ha sido de aproximadamente 6x, pero actualmente es aproximadamente un 80% superior a la media, lo que deja a los mercados estadounidenses susceptibles a cierta normalización.
Tal vez se podría conciliar una relación de fortaleza relativa tan alta a favor de las acciones estadounidenses, si estas últimas estuvieran preparadas para ofrecer un crecimiento atractivo de las ganancias a largo plazo con valoraciones razonables, pero ese no es el caso base.
Tenga en cuenta que las acciones estadounidenses están preparadas para ofrecer un crecimiento de ganancias a largo plazo de alrededor del 11% , lo que es solo alrededor de 100 puntos básicos más que los mercados desarrollados , ¡pero las acciones estadounidenses tienen un precio de una prima múltiple P/E exorbitante del 60%!
Los inversores perspicaces notarán esta discrepancia y probablemente rebajarán la actual relación de fuerza relativa entre ambos sectores.
Otra razón por la que no nos sentimos muy cómodos con el S&P 500 es que parece que se ha otorgado una importancia excesiva a las acciones más grandes que componen el índice. Cabe destacar que, históricamente, la fortaleza relativa del producto ponderado por capitalización bursátil de capital flotante frente a una alternativa con la misma ponderación ha promediado alrededor de 2,87x, pero actualmente se encuentra en los niveles (un 14 % superiores a la media) observados durante la crisis financiera mundial, desde donde se produjo una caída.
Si uno puede profundizar aún más, notar que en períodos recientes, el dinero parece haber seguido en gran medida a las 50 acciones más grandes del S&P 500, ya que la relación de fortaleza relativa actual de estas acciones versus una canasta de acciones igualmente ponderada del mismo índice es alrededor de 29% más que su media (e incluso más alta que los máximos de la crisis financiera mundial).
Original completo y gráficos The Alpha Sieve