¿Cuál es el escenario que se nos presenta en las bolsas después del verano? Veamos los puntos principales.

"Si pensamos que la historia se repite y que ese es, precisamente, uno de los errores de la historia, podemos pensar también que el guion de las Bolsas, que ha tenido por el momento su último capítulo esta última semana, con unas Bolsas mantenidas en niveles altos tras las palabras de Powell en Jackson Hole, podría depararnos todavía algunas sorpresas en la recta final del año. Porque lo que nos enseña la historia es, precisamente, la continua capacidad de la Bolsa para sorprendernos", afirma Juan Carlos Ureta, presidente ejecutivo de Renta 4 Banco. Añade:

Agosto también ha sido, en cierto modo, sorprendente, primero con el “mini crash” de los primeros días del mes y después con una impresionante remontada, culminada, como decíamos, esta última semana, en la que el Eurostoxx ha subido un 1%, el Dow Jones un 0,94%, y el S&P un 0,24%, mientras que el Nasdaq se ha visto afectado por el impacto de Nvidia y ha caído un 0,92% en la semana.

En el conjunto del mes, el S&P ha ganado un 2,3%, el Dow Jones un 1,8%, el Nasdaq un 1,1% y el Eurostoxx un 1,7%. Son ya cuatro meses seguidos al alza, con nuevos récords históricos la semana pasada en el Dow Jones y con el S&P a tan solo un 0,3% de su récord histórico de julio. El Nasdaq está algo más lejos de sus máximos históricos, al verse, como decíamos, afectado por la caída de Nvidia y otras grandes tecnológicas, mientras que sectores más tradicionales como el consumo (Amex, Costco, Coca-Cola…), el inmobiliario y el de salud han ayudado al Dow Jones. En Europa, el Stoxx 600 alcanzó su récord histórico el pasado viernes, ayudado por compañías como Adidas, Nokia, Delivery Hero o EasyJet.

Este es el escenario tras un agosto en el que han ido pasando sucesivamente por la escena casi todos los protagonistas del espectacular rally que están viviendo las Bolsas y los activos de riesgo en general desde inicios de 2023. Un rally que se puede considerar ya como el más potente y amplio desde 2007, al haber subido el S&P un 25% en los últimos doce meses, reafirmando así a Wall Street en su capacidad para superar cualquier adversidad. Un rally más llamativo aún si consideramos que la Fed no ha iniciado la bajada de los tipos de interés, sino que se ha limitado a anunciarla.

El primer protagonista son los datos macro, que en su conjunto han sido positivos. La inflación en la zona euro ha bajado al 2,2%, según el dato preliminar de agosto publicado el pasado jueves, y en Estados Unidos el deflactor de gastos personales (PCE deflator), publicado el viernes, se mantiene en el 2,5% tras subir un 0,2% en julio, tanto el índice general como el subyacente. El crecimiento del segundo trimestre en EE. UU. ha sido revisado al alza hasta el 3%, más del doble que el 1,4% del primer trimestre, en la segunda lectura, publicada el pasado jueves por el Departamento de Comercio. En la zona euro, aunque los números son más modestos, también hemos visto una subida en el segundo trimestre hasta el 0,6%, el doble que en el primer trimestre. Inflación controlada y crecimiento sostenido es una música que suena bien a las Bolsas.

El segundo protagonista es la Fed y los restantes Bancos Centrales. La solemne y, como decíamos en nuestro último comentario, casi bíblica declaración de Jerome Powell en Jackson Hole de que “el tiempo de bajar los tipos de interés ha llegado” es el colofón de una larga serie de declaraciones “dovish” de muchos banqueros centrales, que indican que se da por terminada la lucha contra la inflación. La música de los tipos bajos también gusta a las Bolsas.

El tercer protagonista son los resultados empresariales que, en general, han sido buenos y han superado las estimaciones en más del 80% de los casos. Más música agradable para las Bolsas.

Entonces, ¿qué pasó los primeros días de agosto? ¿Por qué las Bolsas amenazaron con desplomarse? Es bueno recordarlo porque por ahí podrían venir las sorpresas.

Lo que afloró, esencialmente, es una combinación de sobreendeudamiento y de sobrevaloración en los mercados financieros. El sobreendeudamiento se debe a la excesiva acumulación de financiación en yenes, una divisa con tipos muy bajos y con tendencia a depreciarse, por lo que el juego de tomar a préstamo yenes para comprar activos, sobre todo en la Bolsa americana, se había convertido en el juego favorito de los mercados. La sobrevaloración es una consecuencia lógica de la presión de todo ese dinero, en gran parte hacia empresas tecnológicas de inteligencia artificial, con Nvidia a la cabeza.

A partir de ahí, a principios de agosto, de forma casi simultánea, aparecen, por un lado, el temor a un menor crecimiento y, por otro, el temor a una subida del yen. El temor a un menor crecimiento lo provocó el informe de empleo americano de julio, publicado el viernes 2 de agosto, que mostraba una subida de la tasa de paro al 4,3%, sembrando dudas sobre el empleo y el consumo futuro. Y el temor a la subida del yen lo provocó el anuncio de una posible subida de tipos por el Banco de Japón en su reunión de fin de julio. La combinación de ambos factores transformó el temor en pánico y en venta precipitada de activos el 5 de agosto para evitar pérdidas mayores.

Es bueno recordar esos dos factores desencadenantes de la sacudida de las Bolsas porque ninguno de los dos ha desaparecido. Por el lado del empleo, la semana pasada conocimos la fuerte revisión a la baja en más de ochocientos mil puestos de trabajo en los últimos doce meses por parte del Departamento de Estadísticas Laborales del Gobierno americano. Este viernes se publica el informe de empleo de agosto, que dará más pistas sobre la evolución de la tasa de paro. Y por el lado del yen, el Banco de Pagos de Basilea (BIS) estima que solo se han deshecho posiciones de financiación por 250 mil millones de dólares, siendo así que la cantidad total acumulada en esa financiación asciende, según varias estimaciones, a varios trillones (millones de millones) de dólares.

Noticia relacionada

Sin recesiones, sin recuperaciones: por qué un experto cree que los mercados viven en un mundo "crepuscular"

El problema de fondo es que cuando se han tomado posiciones apalancadas pensando en un escenario perfecto de alto crecimiento y bajada de tipos, cualquier desviación de ese escenario provoca caídas que, en ciertas condiciones, pueden derivar en estampidas por pánico, al estilo del 5 de agosto. Algo de eso se ha visto con los resultados de Nvidia, que han sido extraordinarios, pero el hecho de que el crecimiento de beneficios haya sido menor que en trimestres anteriores y la previsión de la propia compañía de un ritmo de crecimiento más acompasado para los próximos trimestres hacen que una buena noticia (el crecimiento de beneficios del 122% respecto al año pasado) se reciba con caídas de más del 7%. De momento, la caída no ha ido a más, pero hay que recordar que el 7 de agosto pasado la cotización de Nvidia bajó de los 100 dólares y en ese momento había perdido un 30% respecto a sus máximos históricos de junio. Por el momento, la caída de Nvidia no ha llegado en ningún momento al pánico, como sí ha pasado, por ejemplo, en Super Micro Computer (SMC), que ha caído un 28,6% la semana pasada. No es previsible nada parecido en Nvidia.

A fin de agosto las dudas sobre el crecimiento no se han despejado, a pesar de los buenos datos del segundo trimestre de Estados Unidos y de la zona euro, y las Bolsas vuelven a presentar los mismos síntomas de sobrevaloración y el mismo exceso de optimismo que tenían a finales de julio. El endeudamiento en yenes solo se ha corregido de forma muy parcial y, como señalábamos la semana pasada, algunos análisis apuntan a que puede estarse acumulando un endeudamiento en dólares, pensando que el dólar bajará con fuerza cuando la Fed baje los tipos. Esto podría explicar la extraña energía de las Bolsas.

Curiosamente, Nvidia, que el viernes cerró en el entorno de los 120 dólares, es decir, casi en medio de los mínimos del 7 de agosto y los máximos históricos de junio, nos puede servir de “proxy” para ver por dónde va a ir el mercado. Si Nvidia supera con holgura sus máximos históricos de 140 dólares por acción, el mercado en su conjunto se animará, pero si vuelve a caer por debajo de los 100 dólares, el mercado en su conjunto recortará con fuerza, en nuestra opinión, porque Nvidia se ha convertido también en un “proxy” del crecimiento económico futuro.

Durante el último año y medio, los recortes en Bolsa han venido por las dudas sobre la inflación, pero todo indica, como decíamos la semana pasada, que a partir de ahora los recortes vendrán más por dudas sobre el empleo y el crecimiento.

Desde esta óptica, la prueba de fuego esta semana es el informe de empleo americano de agosto, que se publica el próximo viernes, y que podrá confirmar o desmentir las dudas sobre el empleo y el crecimiento futuros