"Como Ícaro en su vuelo, las Bolsas se han acercado demasiado al sol"

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"Nuestra expectativa de una baja volatilidad para esta última semana de julio y primera de agosto, con la que terminábamos nuestro anterior comentario, se cumplió perfectamente en las tres sesiones iniciales, hasta la sesión de cierre de mes del miércoles 31 de julio, pero ha sido empezar agosto y destaparse, de forma inesperada, la caja de los truenos, con fuertes caídas de todas las Bolsas y una subida vertical de la volatilidad", afirma Juan Carlos Ureta, presidente ejecutivo de Renta 4 Banco. Añade:

El motivo es que, tras el mensaje de la Fed del miércoles pasado, que animó a las Bolsas, al anticipar de forma clara un recorte de tipos en su reunión de septiembre, los datos económicos publicados el jueves sugieren que podríamos estar caminando, sin darnos cuenta, hacia el estancamiento económico, un escenario que difiere radicalmente del que los inversores vienen descontando en los últimos meses.

El muy débil ISM americano de manufacturas de julio (46,8 versus 48,8 estimado y 48,5 anterior) publicado el jueves, unido al informe de empleo de julio en Estados Unidos, publicado el viernes, que arrojó una cifra de 114 mil puestos de trabajo creados frente a los 185 mil estimados por el consenso, se unen a los últimos informes de sentimiento del consumidor, tanto de la Conference Board como de la Universidad de Michigan, que apuntan a una cierta desaceleración en el consumo, que ha sido esencial en el buen comportamiento de la economía norteamericana.

Adicionalmente, la cifra de empleo de junio se revisó a la baja hasta 179 mil y la tasa de paro ha subido al 4,3%, siendo el único consuelo que los salarios por hora han subido tan solo un moderado 0,2% en el mes y un 3,6% desde hace un año, por debajo de las previsiones. Un consuelo relativo porque, aunque el dato es bueno para la inflación, no es, sin embargo, bueno para el consumo.

En la zona euro el crecimiento del segundo trimestre, que se publicó el pasado martes, ha sido de un 0,3%, pese a la contracción del 0,1% en Alemania, y superando la estimación de consenso, que era 0,2%. Un 0,3% es mejor, sin duda, que un 0,2%, pero no se puede decir que sea una gran cifra, sobre todo si tenemos en cuenta que el último dato de IPC, el de julio, publicado también el pasado miércoles, ha subido ligeramente, al 2,6 por ciento.

En consecuencia, la economía no parece estar iniciando esa etapa de crecimiento vigoroso que las Bolsas habían descontado, y el sentimiento ha pasado a lo largo de julio de la euforia de fin del primer semestre al temor a un posible parón de la economía, que es el que ha provocado las caídas de las dos primeras sesiones de agosto.

Los tipos bonos de interés de largo plazo también han reflejado ese cambio de sentimiento con fuertes descensos. A cierre del pasado viernes el tipo de interés del bono del Tesoro americano a diez años (T Bond) era del 3,79% frente al 4,20% al que había empezado la semana, y el del bund alemán ha bajado esta semana del 2,33% al 2,17%. Esas caídas del tipo de interés se han traducido en subidas de las cotizaciones, dando lugar a fuertes ganancias en los mercados de bonos en general.

Esta vez, por tanto, las malas noticias en la economía han sido descontadas con caídas en las Bolsas y con ganancias en los bonos, lo que indica que la preocupación por la inflación ha cedido paso a la preocupación por el crecimiento. Y hay que pensar que en una economía que sigue estando muy endeudada, la falta de crecimiento puede ser más inquietante que el exceso de inflación.

De alguna manera, los descensos del jueves y del viernes y la causa que subyace a los mismos confirma la idea en la que hemos venido insistiendo en las dos últimas semanas de que no estamos esencialmente ante una rotación de unos valores a otros sino, sobre todo, ante una corrección general de la renta variable, que debe digerir los excesos provocados por unas expectativas demasiado optimistas. Lo que ocurre es que los excesos han sido mayores en unos sitios que en otros y donde hay más exceso se corrige más y de ahí la apariencia de rotación.

Ocurre también que los resultados impactan mucho en las cotizaciones, sobre todo cuando se habían creado expectativas muy altas, y por ello hemos visto, por ahora a los siete magníficos, con la única excepción de Meta Platforms, cayendo tras presentar resultados. Esta última semana hemos visto a Amazon caer un 7% tras resultados y a Intel caer un 22% tras decepcionar con los resultados y anunciar el despido del 15% de la plantilla. Sin embargo, AMD subió inicialmente en el merado “after hours” un 8% el martes tras presentar sus números, aunque al final no ha podido superar el entorno y ha bajado más de un 5% en la semana. Lo mismo le ha pasado a la europea ASML, que subió el miércoles un 10%, pero ha terminado la semana bajando un 8,9%.

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Otro sector fuertemente castigado ha sido la banca europea. El índice sectorial de banca del Eurostoxx ha recortado un 7,8% en la semana y bancos como BBVA, Santander, Bankinter, Unicaja y Unicredit han caído más de un 10% y otros grandes bancos europeos como BNP, Intesa y Deutsche Bank han sufrido recortes cercanos a ese 10%. La explicación es simple: si los tipos de interés van a bajar, castigando el margen financiero, los activos de balance se van a deteriorar, ya que, al ralentizarse la economía, la valoración de los bancos va a sufrir mucho.

En definitiva, visto así, la corrección de estas últimas semanas parece bastante razonable, porque, en un nuevo salto en el vacío, las Bolsas habían pasado del “aterrizaje suave” al despegue fuerte y no habían tenido en cuenta que el escenario central sigue siendo el de un aterrizaje suave seguido de una larga digestión con crecimiento moderado.

Probablemente bajo ese escenario, Warren Buffet ha decidido aligerar su posición en Apple y en Bank of America, lo que le ha llevado a acumular ahora mismo 277 mil millones de dólares en liquidez. Pero Buffet siempre ha sido muy positivo con la economía norteamericana y muy reacio a no estar invertido, siguiendo su lema “No vendas América”. Por tanto, volverá a comprar.

Es obligatorio hacer una última consideración, en relación con el yen. Uno de los juegos financieros favoritos estos últimos meses ha sido financiarse en yenes con un coste financiero muy bajo, para devolver luego esos yenes ya muy devaluados. Es el famoso “yen trade” o “carry trade” del yen. Pues bien, la subida de tipos por el Banco de Japón y su intervención en el mercado va a complicar ese “trade”, al subir el yen, y ese es otro factor de corrección potencial a corto plazo.

Como Ícaro en su vuelo para salir del laberinto creado por su padre Dédalo, las Bolsas se han acercado mucho al sol en su viaje de salida del covid y, al acercarse demasiado, se han dado cuenta de que sus alas podían derretirse.

Esta próxima semana, el principal dato será el ISM de servicios en Estados Unidos el lunes, que se espera que vuelva a zona de expansión en julio (51,3e) tras la fuerte caída del mes de junio (48,8). En caso de no confirmarse esta recuperación, podrían intensificarse los temores a una desaceleración excesiva de la economía americana, teniendo en cuenta el elevado peso de los servicios en el PIB. El resto de datos macro de interés vendrán de China, con los PMI Caixin de servicios y compuesto, la balanza comercial y los datos de precios. Por último, conoceremos los PMI finales de julio, servicios y compuesto, a nivel global.

Seguimos pensado que en algún momento las caídas pararán y la volatilidad bajará, pero no para dar paso a un ciclo alcista sino para iniciar una larga y amplia fase lateral.