Telefónica: Renta 4 Banco fija el precio objetivo en los 5,7 euros por acción
Telefónica. Ayer hablamos con la compañía sobre el acuerdo para vender Telxius a American Tower. El múltiplo de venta (30,5x EBITDA últimos 12 meses - prácticamente 2020 - incluyendo torres vendidas en Alemania en junio 2020) es el múltiplo más elevado de la historia pagado en el sector.
El anterior fue el de Cellnex/Hutchison de 23x y la media de las últimas operaciones está en 19x. Las razones que encontramos por haber pagado un múltiplo tan elevado serían:
1) Gran interés de American Tower por transformar su presencia en Europa y convertirse en uno de los principales competidores (esta operación le sitúa en segundo lugar por detrás de Cellnex),
2) bajo porcentaje de torres en países emergentes (80% en Europa),
3) Compromisos para construir nuevos emplazamientos "build to suit" en Alemania y Brasil (2.400 y 1.100 emplazamientos, respectivamente),
4) riesgo operacional muy reducido,
5) ausencia de problemas de aprobación regulatoria.
Por otro lado, creemos que Telefónica renovará los términos del alquiler de las torres con carácter inmediato, con una duración estimada de unos 15/20 años y con condiciones algo mejores que las actuales. Además, se establecería un tope por inflación en Alemania y España.
En cuanto a deuda neta, el impacto es de -4.600 mln eur en deuda antes de alquileres (IFRS 16) y -2.600 mln eur teniendo en cuenta IFRS 16. Con lo cual, el múltiplo deuda neta/EBITDA 2020e antes de IFRS bajaría -0,3x hasta 2,4x y después de IFRS 16 -0,2x, hasta 3,0x.
El consenso valoraba Telxius en torno a 8.000 mln eur cuando han pagado 7.700 mln eur por el negocio de torres (EBITDA 2020 R4e torres en torno al 50% del total y cable submarino, el otro 50%, aproximadamente), una prima sobre el valor descontado por el mercado de casi el 30%. Teniendo en cuenta el precio de venta del negocio de torres y la valoración del consenso por Telxius, esta transacción refleja que el mercado habría estado valorando la división de Cable Submarino en "0", cuando su valor podría estar en torno a 2.000 mln eur.
Valoramos favorablemente la operación, al haber vendido un activo a un precio muy elevado y con un impacto relevante en reducción de deuda. Esta operación se alinea con la estrategia del grupo de aprovechar las buenas oportunidades del mercado para vender activos con objeto de reducir deuda. P.O. 5,7 eur. Sobreponderar.