Solarpack: Revisa al alza objetivos de largo plazo (valoración)

Estas no varían respecto a los resultados del 4T20, aunque si lo hacen del 2024 en adelante, algo que por el momento no contemplamos en estimaciones, que nos siguen dando un potencial de revalorización superior al 20% siendo conservadores. El valor no ha terminado de recuperar la colocación realizada por los directivos, por lo que presenta un mayor atractivo relativo. Reiteramos Sobreponderar con 24 euros de precio objetivo.

Principales aspectos:

► Extensa presentación del equipo gestor de la compañía que ha repasado con bastante detalle cual ha sido la evolución pasada de la compañía, su estrategia y como ven el futuro. El saldo neto global de la presentación es positivo, manteniendo la rentabilidad de los negocios aunque esperando una aceleración del crecimiento futuro.

► Aunque con breve tiempo en el mercado, la compañía fue fundada en el año 2005 alcanzado 33 MW en operación en España en 2007-2001 para posteriormente dar el salto a LatAm (255MW) y Asia (104MW) antes de las OPV en 2018 y llegar a 2020 con 642MW en construcción y operación. Por su parte ha desarrollado 966MW y construido 708MW

► La compañía ha podido alcanzar la mayoría de los objetivos de la OPV con una actividad de DEVCON de 245MW/año y margen del 14% mientras que en POWGEN mantienen el objetivo de 1GW en 2021 aunque las Tires son algo inferiores a las esperadas de 10-9% a 9-7% en divisa fuerte y de 15%-12% a 11- 12%.

► Respecto al mercado siguen viendo el buen momentun de EERR pasando en 2019 de 7,5TW a 13,4 GW en 2040, mientras que la solar de 0,6 TW en 2019 a 3,7 TW en 2040.

► Desde el punto de vista estratégico la compañía sigue focalizada en su diversificación geográfica, integración vertical, focalización en PPA´s, almacenamiento y ESG.,

► La diversificación geográfica queda demostrada en su cartera que se centra en España, EEUU, India y LatAm pero poniendo los ojos en Africa y el SEA. La cartera reportada es la misma que la de los resultados de cierre del 2020, con 450MW en operación entre España, Perú, Chile e India, 192 MW en construcción en Malasia y Chile, un backlog de 419MW en India, un pipeline de 3.120MW entre LatAm, España, USA y Africa y finalmente un total de 4.938MW de oportunidades identificadas. Nos ha llamado positivamente la atención como la compañía ha detallado proyecto por proyecto el Pipeline y las Identified Opportunities que cuentan con un margen de ejecución de entre el 10- 30%, frente al >50% del Pipeline y >90% del backlog.

► Así como la compañía procedió a revisar a la baja las Tires de los proyectos por mayor competencia por número de actores y distintos perfiles en la industria, sigue esperando un caída del capex/MW derivado fundamentalmente del coste de EPC que lo ven pasando de 430-450k eur /MW en 2021 a niveles del 330- 390k en 2026 aunque no ven estrechamiento del margen que se mantendría en niveles del 15%.

► Por último, dejamos para el final la parte más relevante de la presentación estratégica, en la que se recogen las perspectivas a futuro. Estas al igual que el resto de sus comparables no son muy detalladas, pero marcan una tendencia de lo que se puede esperar. Como hemos comentado en la cartera, no hemos tenido sorpresas porque la compañía no la ha actualizado ni esperamos que lo haga antes de lo los resultados del 1T21. Ha reiterado las menores tires ya mencionadas y los márgenes de DEVCON.

► La principal novedad es la aceleración de la actividad post año 2023. Con los resultados del 4T20 la compañía dijo que la entrada de pedidos anual crecería desde los 470 MW /año a 600 MW/año a 2023 que ahora ha aumentado a 900-1.100 NW/year a 2026. Así la capacidad en construcción e instalada pasaría de 1.8/2.0 GW en 2023 a unos 4.0 GW en 2026.

► Para ello sería necesario un capex de 1.5/2.0 bn a 2026 para construir 4,9 GW de los que 3,4 GW serían BTO, asumiendo un capex /MW de 0.510 eur, Project finance en 70-80% y los márgenes de DEVCON y POWGEN mencionados. A priori la compañía no espera ampliación de capital, dado que, con la caja operativa, Project finance y apalancamiento en la matriz podrían financiar el plan.

► En definitiva, seguimos positivos con Solarpack que cotiza a 1,4 m eur /MW instalado, frenta a los 4,9 m eur/MW de media y en 1 m eur /MW instalado +construcción frente a los 2,2 m eur/MW de media. Dejamos invariadas las estimaciones y precio objetivo.