Repsol: Una de las petroleras con mejores perspectivas, pero en un entorno complicado
Bankinter
Repsol presentó resultados del 4Tr19 débiles afectados por un entorno complicado para el gas y petróleo. Además, ha realizado un fuerte ajuste del valor de sus activos que ha tenido un impacto en sus resultados de -5.823M€. Todo ello nos lleva a revisar el Precio Objetivo a la baja hasta 13,7€/acc. desde 17,7€/acc. y situamos nuestra recomendación en Neutral desde Comprar, a pesar de que el potencial es elevado sobre la cotización actual.
Consideramos que Repsol es una de las petroleras que presenta mejores perspectivas: compañía saneada, muy atractiva por valoración, bien posicionada y diversificada, y con elevada rentabilidad por dividendo (+8,5%). Dicho esto, el contexto es realmente complicado, con desequilibrio entre oferta y demanda y reducida visibilidad de recuperación del crudo. Esto, inevitablemente, continuará lastrando al valor en el corto plazo.
El Sector Petróleo se ve afectado por unos niveles de oferta y de inventarios elevados. Las previsiones de demanda global se reducen en un contexto de desaceleración económica. Además, el Covid-19 y sus implicaciones en el crecimiento económico global, particularmente en China, al ser este país uno de los principales consumidores a nivel global, impactan directamente. Todo ello ha provocado un fuerte descenso del precio del crudo y no existe visibilidad en cuanto a su recuperación.
La única noticia que podría animar el precio sería la reducción de producción por parte de los países de la OPEP. De confirmarse en la reunión del 5/6 de marzo, la oferta global podría reducirse hasta -2,6% desde -1,7% desde enero, lo que parece insuficiente para propiciar un rebote. Por todo ello, nos vemos obligados a extremar la cautela y reducir la recomendación hasta Neutral desde Comprar.-
:: Análisis de Resultados 4T19 débiles: afectados por el entorno y por elevadas provisiones. Repsol ha realizado una fuerte limpieza de su balance (impairment - 5.712M€), reduciendo la valoración de algunos de sus activos, por entorno de caída de precios de gas y petróleo y por un litigio abierto con Sinopec (reclama 5.000M€ por problemas con Talisman). También ha impactado Venezuela (reducción de su valor patrimonial desde 456M€ hasta 239M€). En coherencia, los resultados fueron débiles: EBITDA 1.852M€ (-16%); BNA ajustado 405M€ (- 36%) vs 418M€ estimado por el consenso y Beneficio Neto -5.282M€. La Deuda Neta se sitúa en 4.220M€ vs 3.836M€ del cierre del 3T´19 y la Producción total aumenta hasta 730Mbep/día vs 711Mbep/día en 3T19.
Por áreas de negocio, ambas evolucionan débilmente. El área de Downstream (BNA 369M€ (-24%) se ve afectada por menores resultados en negocios de Refino, Química, Comercialización de Gas y GLP. Esto fue compensado parcialmente por el mejor comportamiento de los Negocios Comerciales (Movilidad y Lubricantes), Trading y Electricidad y Gas. El área de Upstream (BNA 186M€; -40%) pierde inercia por menores precios de realización de crudo y gas y por unos mayores costes exploratorios. Esto fue parcialmente compensado con mayor producción en Libia y un impacto positivo de impuestos sobre beneficios.
A pesar de los resultados, la política de retribución al accionista es especialmente generosa, la cual hoy supera el +8% y podría ser incluso algo superior tras la confirmación de un programa de recompra de acciones por el 5% del capital. Recordemos que en el Plan Estratégico 2018/2020 la compañía se comprometía a un aumento del dividendo de +8%/año hasta el entorno de 1€/acc. en 2020.
En definitiva, Repsol es una de las compañías petroleras que presenta mejores perspectivas:
(i) cada vez tiene una mayor diversificación y potencia sus negocios de gas, electricidad y generación eléctrica.
(ii) Muy bien posicionado en IMO 2020: nueva normativa que exige a los barcos utilizar un petróleo con contenido máximo de azufre de 0,5%. Este desafío supone una oportunidad para Repsol puesto que potenciará su área de Downstream. Repsol ya realizó las inversiones pertinentes para adaptar sus refinerías a la nueva regulación.
(iii) Balance saneado y fuerte generación de caja.
(iv) Dividendo muy atractivo.
Por todo ello, reiteramos que la bajada de recomendación responde al contexto, pero tras el Plan Estratégico de mayo, nos plantearemos de nuevo la recomendación.
Síntesis de Valoración. Mantenemos una actitud muy conservadora en la valoración e incluimos un ajuste en nuestras proyecciones. Situamos la rentabilidad exigida en 1,5%. Estimamos un incremento de Ingresos, EBITDA y BNA (TAMI, tasa anual media de incremento) en el periodo 2018/2023 de +3%, +4% y +4% respectivamente. Una prima de riesgo de 10,5%, debido al desglose geográfico de su actividad y una prima adicional por sector. Esto deriva en una WACC (coste promedio ponderado del capital) de 6,8%. Con todo ello obtenemos una recomendación de Neutral un Precio Objetivo de 13,7€/acc. (potencial +26%).
