Indra: Bankinter baja la recomendación a neutral desde comprar

(ii) Mejora de margen Ebit desde 6,0% hasta 6,5% a lo largo de 2017, ya que el buen comportamiento de Servicios Financieros y Administraciones Públicas compensa el descenso en Transporte y Defensa desde 13% hasta 11,6%. La contratación neta ha crecido +18,3% (+10% en términos orgánicos), lo que permite que el ratio book-to-bill haya aumentado desde 1,01x hasta 1,05x en Transporte y Defensa y desde 1,01 hasta 1,09x en IT y proporciona más visibilidad a los resultados. Por último, la deuda neta se situó 588 M€ (equivalente a un ratio Deuda Neta / Ebitda de 2,2x frente a 2,3x en 4T2016) gracias a la mayor generación de caja en 4T17.

Sin embargo, las perspectivas a corto plazo son modestas.

Indra atravesará en 2018 un año de transición, en el que debe hacer frente a 3 efectos negativos. En primer lugar, la menor actividad derivada del proyecto Eurofighter reducirá los ingresos de Defensa. En segundo lugar, el área de AA.PP no podrá replicar el crecimiento de +27% registrado en 2017, que se vio muy favorecido por la estacionalidad del negocio de elecciones. Por último, la Compañía tendrá que hacer frente a 40 M€ pendientes de costes de reestructuración. Además, el guidance facilitado por Indra en su Plan Estratégico 2018-20 contempla crecimientos modestos: “low-singledigit” en ingresos e incremento ligeramente superior a +10% anual en Ebit son inferiores a nuestra estimación anterior (incremento anual de +14,4% en Ebit). Asimismo, la generación de caja en el rango 550-650 M€ en el período 2018-20 a pesar del incremento del Capex hasta el rango 150-200 (frente a 100-10 M€ en el período 2015-2017) tuvo una fría acogida en mercado y también provoca una revisión a la baja de la valoración.

Esperar y ver: la recompensa no se materializará en el corto plazo.

Valoramos positivamente tanto la mejora de resultados en 4T17 como la prudencia de la compañía al ofrecer unos objetivos sensatos y alcanzables. Consideramos que el riesgo de caída es limitado debido a la reducción del endeudamiento y el cierre de proyectos en pérdidas en LatAm. Sin embargo, los "vientos en contra" de 2018 (Eurofighter y elecciones), un crecimiento de los ingresos modesto en un contexto económico expansivo y una valoración en línea con las compañías comparables (PER 18e 14,3x vs. 14,1x en promedio del sector) a pesar de su mayor deuda nos llevan a rebajar la recomendación a Neutral. La historia de reestructuración y mejora de la rentabilidad sigue su curso, pero consideramos que conviene esperar unos trimestres hasta comprobar si la generación de caja supera los objetivos y permite más desapalancamiento y el retorno del dividendo.