Cellnex se hace con 10.500 torres de Hivory en Francia por 5.200 M (Valoración)

2-. El acuerdo incluye un programa build to suit a 2029 en el que se quieren instalar 2.500 emplazamientos adicionales con una inversión prevista de 900 mln eur.

3-. Se trata de un contrato a perpetuidad con cláusulas de renovación automáticas en concepto de “todo o nada” con una subida anual fija del 2%, contrato de altos estándares de calidad vs a recientes operaciones de competidores.

4-. Se espera que estos nuevos emplazamientos generen un EBITDA run rate de 460 mln eur post-IFRS 16 y un Flujo de Caja Libre Apalancado Recurrente de 250 mln eur.

5-. La operación está prevista que se financie a través de una ampliación de capital de 7.000 mln eur (29% del market cap actual), cuyos términos no esperamos que se conozcan antes de mediados de abril, ya que está sujeta a la renovación de la delegación sobre el Consejo para realizar ampliaciones de capital por parte de la JGA, que está prevista que se celebre en marzo. Ampliación de capital asegurada por los coordinadores globales, JP Morgan, Barclays, BNP Paribas y Goldman Sachs.

6-. Entrada en operación prevista en 2022, sujeto a aprobaciones regulatorias.

7-. Esta operación se ha cerrado a un múltiplo EV/EBITDA post-IFRS 16 de 13,2x (vs 11,5x media operaciones recientes de Cellnex), un mayor múltiplo que se justifica por la calidad del contrato, y no por un incremento de la competencia. La compañía asegura que cumple con sus estrictos criterios de rentabilidad. Si comparamos el múltiplo EV/EBITDA 2022e, calculamos la operación que se sitúa en 16,25x vs 18,5x Cellnex R4e.

Valoración:

1-. Consolida su posición en Francia, donde ya contaba con más de 10.000 emplazamientos, así como dos programas build to suit con dos clientes ancla diferentes, hecho que consideramos da la posibilidad de generar importantes oportunidades y economías de escala en la región (todavía no contemplados en las estimaciones, positivo de cara al largo plazo).

2-. Ratio compartición 1,3x (vs 1,4x cartera media Cellnex, 1,04x cartera en Francia), esperando que se eleve hasta 1,5x en 2029 para lograr objetivos, es decir, un crecimiento orgánico del +1,8% anual, por debajo de la media de Cellnex del +3%, lo cual nos lleva a no descartar mejoras adicionales frente a estimaciones.

3-. Pese a la “agresiva” irrupción en Europa de American Tower tras la adquisición de Telxius, por la que pagó más de 30x EV/EBITDA por un contrato a 7 años sin renovación automática, Cellnex sigue mostrando su capacidad para seguir desarrollando operaciones que le permitan establecer una relación de largo plazo con los operadores de telefonía móvil en la que ambos agentes salen beneficiados (carácter industrial), la cual sigue atrayendo a las operadoras y permite seguir cumpliendo con sus requisitos de rentabilidad.

4.- Tras esta operación y la que cerró en Holanda el pasado mes, la compañía habría ejecutado cerca de 7.000 mln eur del pipeline de 18.000 mln eur que tiene bajo estudio. Esto nos hace pensar que la compañía podría volver a acudir a los mercados de renta fija para financiar parte de este pipeline. En este sentido, hemos calculado que la compañía tiene la posibilidad de emitir más de 5.000 mln eur de deuda sin perjudicar su estructura financiera ni el rating.

5-. Ya que aún desconocemos los términos de la ampliación de capital, hemos calculado el impacto que podría tener esta operación en el precio objetivo, en dos escenarios, si se financiase todo con deuda, donde calculamos que el precio objetivo se situaría en 86,15 eur. Y un segundo escenario en el que se emite un 30% de las acciones en la ampliación de capital, el precio objetivo calculamos que se situaría en 75,45 eur. (ejercicio teórico, desconocemos el número de acciones que se emitirán)

Reiteramos la visión positiva en el valor, SOBREPONDERAR, elevamos nuestro precio objetivo hasta 86,15 eur (anterior 78,5 eur).