Abengoa: Presentación a analistas

En cuanto a la deuda neta consolidada, que es uno de los principales problemas de Abengoa, se reduce hasta 7.290M€ (-3.350M€) por traspaso de activos a Abengoa Yield y por el acuerdo con EIG, mediante el cual creará una Joint Venture, controlada por EIG, a través de la que invertirán en proyectos ya contratados por Abengoa y que le permitirá reducir su endeudamiento en aprox. 500M€ adicionales en 2015.
La cartera de pedidos de Ingeniería y Construcción sube hasta aprox. 8.000M€, tras aumentar aprox. 1.800M€ en enero de 2015 gracias a la obtención de un contrato en México (construcción de una planta de ciclo combinado por 1.312M€), entre otras cosas.
(ii) Guidance 2015 en línea con nuestras estimaciones en términos de ingresos, pero superiores a lo que esperábamos en cuanto a la línea final (BNA), en gran medida por la transferencia de activos (previsiblemente a precios superiores a su actual valor contable, es decir, con plusvalías) a su filial Abengoa Yield (51% Abengoa): Ventas 7.950M€ (+10%) vs 7.956M€ estimado por nosotros y BNA 280M€/320M€ vs 113M€ estimado por nosotros (no contemplábamos transferencias de activos con plusvalías a su filial Abengoa Yield).
La compañía mantiene el objetivo de reducir su participación en Abengoa Yield progresivamente hasta situarla por debajo del 51% actual. Creemos que su intención es reducirla hasta aprox. 45%, puesto que de esta manera probablemente desconsolidaría en torno a los 4.000M€ de deuda de Abengoa Yield, aunque esto finalmente dependerá, entendemos, de la opinión del auditor.
OPINIÓN: La rueda de prensa realizada ayer por la compañía tendrá una interpretación, en nuestra opinión, positiva y debería reflejarse hoy en la cotización. Esto es así por varios motivos:
(i) La compañía consigue reducir deuda, que es su talón de Aquiles, aunque la parte menos buena es que lo hace a costa de traspasar activos a una filial de la que terminará no teniendo la mayoría del capital y, en ese momento, desconsolidará no sólo la deuda asociada, sino también los ingresos.
(ii) El guidance para 2015 es sustancialmente superior a lo esperado en términos de beneficios (BNA), aunque sea a costa de los ingresos futuros, pero esto se encontraba ya recogido en nuestras estimaciones y creemos que también por el consenso del mercado. Esa venta de activos (transferencia a Abengoa Yield, básicamente) le permitirá continuar reduciendo apalancamiento, que es lo que mejor valora el mercado sobre Abengoa en estos momentos.
(iii) La rueda de prensa de ayer demuestra que Abengoa está realizando un importante esfuerzo para transmitir correctamente la información al mercado, lo que eleva su transparencia, que era otro de los aspectos más débiles de la compañía.
En este contexto, mantenemos nuestra recomendación en Neutral y nuestro Precio Objetivo para las acciones clase B en 3,3€/acc. (clase A en 3,7€/acc.), lo que supone un potencial de revalorización de +22%.
A pesar de que el potencial es atractivo, mantenemos de momento nuestra recomendación en Neutral porque entendemos que la reducción de endeudamiento se consigue no tanto por la generación interna de fondos (Cash Flow Libre), sino más bien por la transferencia de activos a una filial de la cual aún conserva la mayoría del capital. Si, en algún momento futuro, se demuestra que la generación interna de fondos pasa a ser el factor básico para la reducción de deuda o bien, alternativamente, si en la presentación de resultados del día 28/2 confirmase una perspectiva más sólida en este sentido, nos plantearíamos una mejora de nuestra recomendación. Dejamos abierta esta posibilidad.

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