Abengoa: Actualización de la valoración

Resumen. Hemos actualizado nuestra valoración de Abengoa (descuento de flujos de caja) incorporando lasúltimas operaciones realizadas (acuerdo con EIG Global EnergyPartner, reducción de su participación enAbengoaYield, etc.), las cuales creemos mejoran la posición de la compañía, puesto que van dirigidas a reducirdeuda.
Hemos obtenido un Precio Objetivo de 3,5€/acc. para las acciones Tipo A y 3,2€/acc. para las acciones TipoB, lo que supone un potencial en el entorno del +15%. Dicho Precio Objetivo equivaldría a aceptar un PER'15 paralas acciones tipo A de 24,5x y para las Tipo B de 21,9x. En base a esta valoración, mejoramos nuestrarecomendación hasta Neutral desde Vender y recordamos que, en nuestra opinión, es un valor recomendable sólopara inversores con perfil de riesgo agresivo (beta a cinco años de 1,6x).
Antecedentes. Abengoa recientemente ha anunciado varias operaciones, que ya hemos ido comentandoindividualmente en nuestros informes diarios:
(i) En primer lugar alcanzó un acuerdo con el fondo deinfraestructuras EIG Global Energy Partner mediante el cual creará una "joint venture" (NewCo), controlada porEIG, a través de la que invertirán en proyectos ya contratados por Abengoa en EE.UU. y América Latina por unimporte aproximado de 9.500M$, que incluye tanto capital como deuda sin recurso. En concreto, la "joint venture"se encargaría del desarrollo de la cartera de proyectos de construcción ya contratados por Abengoa y podráreinvertir en nuevos proyectos que contrate en el futuro. Este acuerdo permitirá a Abengoa reducir suendeudamiento en aprox. 500M€ este año.
(ii) Venta de una parte de su participación en Abengoa Yield,10,5M/acc. aprox. (9,2M/acc., más 1,3M/acc. de "green-shoe") lo que implica reducir su participación hasta 50,8%desde 64% actual. La compañía ya ha entregado la documentación en la bolsa americana y la colocación se cerraráel día 22, probablemente a 31$/acc. (tal vez suponga una pequeña minusvalía). En nuestra opinión, Abengoa iráreduciendo progresivamente su participación en esta filial hasta aprox. 45%, puesto que de esta maneraprobablemente desconsolidaría en torno a los 4.000M€ de deuda de Abengoa Yield, aunque esto finalmentedependerá, entendemos, de la opinión del auditor. Esta colocación será positiva para la cotización, puesto que ladeuda es uno de los principales problemas de la compañía y cualquier noticia en este sentido será bien acogida.
(iii) Amplía su presencia en México al obtener un contrato por 1.312M€. Desarrollará una planta de ciclocombinado de 924MW durante los próximos 30 meses. El proyecto es el mayor ciclo combinado hasta la fechacreado en México y el segundo que Abengoa desarrolla en el país, incluido dentro de los planes de inversión en elsector impulsados por el Gobierno de Peña Nieto. El desembolso durante la fase de construcción ascenderá a700M$, cifra que se financiará con capital y deuda sin recurso. El posicionamiento de Abengoa en el país es muyrelevante puesto que podrá beneficiarse del ambicioso plan de inversiones previsto.
Comentarios sobre las estimaciones y la valoración. Estimamos que los ingresos aumentarán (TAMI o TasaMedia Anual de Incremento) en los próximos cinco años +5%, Ebitda +6% y el BNA +6%. El WACC (coste medio delos recursos) asciende a 11%, cifra cercana al Coste de la Deuda 10,5%, que es elevado por el abultadoendeudamiento (deuda bruta 13.440M€ y deuda financiera neta 9.022M€). Hemos aplicado una Prima de Riesgo(Rp) de 700 p.b., que puede parecer elevada pero que pensamos debe recoger "holgadamente" su presencia enpaíses relativamente inestables, como Brasil o México.